Powell vive su 'momento Greenspan'

En diciembre de 1996, el entonces muy admirado presidente de la Reserva Federal, Alan Greenspan, calificó como una “exuberancia irracional” la subida que estaban teniendo en aquel momento las Bolsas americanas, queriendo así lanzar una señal a los inversores y al mundo económico en general de la posible sobrevaloración de los activos. Cuando Greenspan pronunció esa frase en 1996, el S&P 500 estaba en el entorno de los 750 puntos, y el aviso de Greenspan no impidió que al empezar el año 2000, el S&P hubiese doblado su nivel, alcanzando los 1.500 puntos, bien es verdad que habiendo pasado antes por el “crash” del 19 de octubre de 1987, cuando en pocas horas el Dow Jones cayó a plomo perdiendo nada más y nada menos que un 25%, es decir, un cuarto de su valor. 

Después, en marzo de 2000 vino el pinchazo de la burbuja de las “puntocom”, luego la quiebra de Lehman Brothers en 2008, la casi ruptura del euro en 2011 y finalmente el Covid en 2020. Fueron episodios de fuerte corrección en las Bolsas, en algunos casos muy bruscos, pero hoy el S&P está en 6.650 puntos, casi nueve veces más que cuando Greenspan habló de exuberancia irracional.

Greenspan, por tanto, no acertó, pero su prestigio no se vio afectado, porque tal vez lo que muchos entendieron en las palabras del llamado “maestro” es que las Bolsas, y en general los activos, estaban entrando en una fase de valoración estructuralmente distinta, al calor de unas condiciones monetarias de fondo que habían cambiado y que iban a cambiar aún más, como se vio en 1987 cuando tras el “crash” de octubre, el propio Greenspan tuvo que salir al rescate, activando por primera vez el llamado “put de la Fed”, que luego volvería a activar de nuevo en otoño de 1998 tras la crisis de la deuda rusa y en 2001 tras el atentado a las Torres Gemelas. 

Es muy curioso el paralelismo con la situación actual, y por ello es relevante que Powell dijera el pasado martes en un discurso en Rhode Island, que los precios de las acciones están “bastante sobrevalorados” (“fairly highly valued”) protagonizando así un momento similar al de Greenspan en 1996. Y es relevante, no tanto porque los inversores vayan a hacer caso a Powell y las Bolsas vayan a bajar (seguramente las Bolsas sigan subiendo a pesar de la advertencia de Powell) sino porque, igual que en 1996, nos encontramos a las puertas de una nueva fase expansiva en las políticas monetarias que, a nuestro juicio, tiene un carácter muy estructural. Esa fase monetaria expansiva podría volver a situar a medio plazo las cotizaciones bursátiles y los precios de los activos, que, no lo olvidemos, se miden en términos monetarios (tantos dólares, tantos euros…)  en una escala nueva y más alta, sobre todo si la revolución de la inteligencia artificial se traslada a los beneficios de las compañías. De nuevo, la combinación de innovación tecnológica (está vez con la IA) y ganancias de productividad en las empresas que lo sepan aprovechar como es debido, puede llevar a incrementos de los beneficios exponenciales en algunos casos y eso es lo que al final mueve a las Bolsas. 

Esa nueva fase expansiva va a tener, a nuestro juicio, como novedad, los canales de expansión de la liquidez relacionados con las criptomonedas y con las “stable coins”, dos canales que se suman al canal tradicional de creación de liquidez por los bancos centrales (con la Fed a la cabeza) y por el sistema bancario. Hemos venido insistiendo a lo largo del verano en este ángulo de la “cripto expansión monetaria”, porque lo consideramos importante para entender lo que está pasando en las Bolsas, y en los activos en general, y lo que pueda pasar en el futuro. La oferta monetaria global (‘global money supply’) no ha parado de crecer en las últimas décadas, hasta alcanzar el pasado julio los 140 trillones de dólares (trillions: billones americanos), pero, además, ahora hay que contar con la oferta adicional que suponen las criptomonedas, sobre todo el bitcoin, y las “stable coins”. 

Por eso Powell podrá, tal vez, equivocarse si las Bolsas, lejos de recortar, siguen subiendo, pero detrás de sus palabras lo que, a nuestro juicio, deberíamos ver es el mensaje de que la unión de una Fed expansionista bajo la presión de Trump y una innovación financiera que crea esferas de liquidez paralelas, puede dar lugar a saltos inimaginables en las valoraciones monetarias de aquellos activos que sepan aprovechar a la vez la innovación tecnología y financiera. 

De momento esta semana hemos visto una muy ligera corrección en los índices americanos con caídas semanales del 0,65% para el Nasdaq, del 0,6% para el Russell 2000, del 0,3% para el S&P y del 0,15% para el Dow Jones. Las Bolsas europeas, sin embargo, han seguido subiendo, con el Eurostoxx y el Mib italiano  ganando un 0,8% en la semana, el Ibex un 0,6%, el Cac un 0,4% y el Dax alemán un 0,2%. Y también el Nikkei ha subido un 0,7% en la semana. 

La caída de las Bolsas americanas se ha debido, sobre todo, a las tecnológicas, que tras sus fortísimas subidas dan la impresión de necesitar un descanso. Oracle ha bajado un 8,2% en la semana, Alphabet un 3,2%, Meta un 4,4%, Amazon un 5%, y Microsoft un 1,25%, y entre las grandes solo han subido Apple un 4%, Tesla un 3,3% y Nvidia un 0,86%. Esa corrección de las tecnológicas ha coincidido con el anuncio de Nvidia de que va a invertir nada más y nada menos que cien mil millones de dólares en Open AI, que es, sin duda, uno de los grandes clientes de la propia Nvidia.  Es verdad que Nvidia ha venido invirtiendo en “start ups” que dependen de sus chips, pero la escala de esta inversión suena a “relación circular” entre cliente y proveedor, y recuerda aquellos momentos de la burbuja “puntocom” en los que Cisco, que vendía redes, invertía en el capital de sus propios clientes para asegurarse las ventas de sus redes. Sea como fuere, las valoraciones actuales de las grandes tecnológicas son, en general, muy exigentes y, como decíamos, parecen necesitar un cierto descanso. 

Ese descanso se está produciendo también en el ether y en el bitcoin. Desde los máximos cercanos a 5.000 dólares que alcanzó en la segunda quincena de agosto, el ether ha corregido hasta los niveles actuales en el entorno de 4.000 dólares, un nivel que ha llegado a perder en algunos momentos de la semana pasada. El bitcoin, por su lado, llegó a mediados de agosto cerca de los 125.000 dólares y ahora cotiza en el entorno de los 110.000 dólares. Si ponemos en relación a las Bolsas y, sobre todo, a las grandes tecnológicas, con el bitcoin y el ether, dado el impacto que la expansión monetaria “cripto” tiene en los mercados, podríamos pensar que el S&P está abocado a corto plazo a una corrección de cierta intensidad, en línea con las palabras de Powell. Una corrección tal vez no tan brusca como ese 20% que ha corregido el ether, pero sí en línea con la caída de algo más del 10% que acumula el bitcoin desde máximos. Obviamente esa traslación a las Bolsas de la corrección del bitcoin y el ether no es ni segura ni automática, pero en todo caso parece difícil que las Bolsas puedan volver a la euforia del pasado agosto y de la primera quincena de septiembre mientras el bitcoin y el ether estén en fase de corrección. 

En definitiva, el ciclo largo está basado en saltos exponenciales de valor por la combinación de la súper inteligencia artificial y la súper innovación financiera (léase al final tokenización) y sigue intacto, porque su impacto en el crecimiento económico y en los beneficios empresariales puede ser exponencial, y porque está en sus inicios, pero a corto plazo algunos indicadores adelantados, como el ether y el bitcoin pueden estar anticipando un cierto descanso en las subidas o incluso una vuelta  de la volatilidad, que ahora está en mínimos. 

Que así sea o no dependerá de los resultados del tercer trimestre y de lo que hagan el crecimiento económico y la Fed. En ese sentido hemos visto la semana pasada cómo la inflación americana sigue bajo contrato, con el deflactor de gastos personales (PCE deflator) de agosto en el 2,9 el subyacente y en el 2,7 el general. Hemos visto también una gran fortaleza de la economía norteamericana, con el PIB subiendo en el segundo trimestre al 3,8%, una noticia que ha provocado la “sorpresa” de la reacción alcista del dólar cuando todos (menos nosotros, que venimos diciendo que no vemos el tan cacareado derrumbe del dólar) pensaban en un dólar por debajo de 1,20 contra el euro. 

Esta semana el plato fuerte es el informe de empleo americano de septiembre que se publica el viernes, pero además tenemos la confianza del consumidor de la Conference Board el martes, los ISM manufacturero y de servicios en Estados Unidos, y el acuerdo sobre el techo de la deuda en el Congreso. En la eurozona, los PMI y, además, confianza del consumidor el lunes, inflación el miércoles y desempleo el jueves.

Hay demasiados excesos especulativos en el mercado y, como muestra, baste decir que el emisor de “stable coins” Tether quiere valorarse en 500.000 millones de dólares en la siguiente ronda de financiación, pero esos excesos se corregirán, y tal vez lo interesante sea aprovechar la corrección de excesos, cuando venga, para tomar posiciones de cara al ciclo largo. 

 

Artículo escrito por Juan Carlos Ureta, presidente de Renta 4 Banco.
 
 

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