Utilizando la oportunidad de la máquina del tiempo que los libros dan, quiero compartir tres casos de acciones que cotizaban en los 30s y que traen un poco de luz hoy acerca de algunos temas actuales y del comportamiento de las masas durante eventos nuevos (al menos para nuestra pésima memoria) que sacan a flote a nuestro peor enemigo: Nosotros mismos.
Los ejemplos son del libro “The Battle for Investment Survival” de GM Loeb. Aunque el libro tiene valiosos pasajes que aplican 100% hoy, la mayor parte del texto son cosas repetidas y ya conocidas por cualquier inversor que lleve un par de años en este mundillo y haya leído lo más básico[1]. Creo que lo más interesante son de hecho los ejemplos que vienen en la última sección, que es de dónde yo he basado este post.
El libro en sí es sobre especulación y cómo conservar el poder adquisitivo de nuestro capital o en el mejor de los casos aumentarlo durante varios escenarios utilizando la especulación[2]. Los consejos muy generales/obvios (comprar barato vender caro, cortar pérdidas dejar ganancias correr) y a veces hasta ambiguos, pero al menos sí aconseja (aunque casi a la mitad del libro) que lo mejor para el ciudadano de a pie, que ni tiene tiempo ni ganas de entrar en este mundo, es meter el dinero en un fondo indexado de bajo costo o algo similar.
Bueno pero entro ya al tema del post para no aburriros, pero antes aclarar que las conclusiones a las que yo he llegado pueden estar sesgadas e incompletas y que cada uno puede sacar sus propias moralejas porque realmente no existe una verdad absoluta en estos temas.
MOAT
Para este caso tenemos a DuPont que durante el bear market de 1929 a 1932 cayó el 90%. Según lo que recuerda el autor del libro, DuPont era una Super compañía y favorita de todos, no sólo por su gran ventaja competitiva, sino porque tenía excelentes beneficios y flujos de caja. De hecho se le consideraba tan segura como los Bonos del Gobierno de USA.
En realidad los flujos de caja y los beneficios eran excelentes unos años antes cuando la compañía no estaba cara, pero el problema fue que la euforia del Mercado llevó a DuPont a un punto de sobrevaloración extremo, donde las altas expectativas rebasaban la realidad. Es claro que quien compró en 1929 tuvo que esperar 20 años para recuperar su inversión, pero también es claro que compró sin Margen de Seguridad e ignorando el valor real de DuPont, lo mas probable es que pensará que había un memo mas grande que él para venderle después sus acciones o que tal vez el precio llegaría hasta el cielo.
Quien compra una acción a un precio exorbitante y en el momento de mayor euforia, hará más grande su error si vende cuando la acción está demasiado barata y en el momento de máximo pesimismo. Es probable que quien compró DuPont cayendo y cerca de su valor fundamental o quien compró en el pico pero promedio a la baja reconociendo que había comprado muy caro una buena compañía, pudo haber obtenido buenas ganancias y/o recuperado la inversión en menor tiempo. El punto no es que comprar una compañía con Moat lleve a pérdidas en alguno momento, sino que comprar una compañía con Moat a un precio muy caro puede resultar en pérdidas mientras el Mercado hace su ajuste.
Buffett has always recognized that a great company can be a terrible investment, if you pay too much for it., Aswath Damodaran (5nov09)
Appropriate prices don’t guarantee profits in any given year, but inappropriate prices most certainly guarantee eventual losses., Warren Buffett (letter 2006)
Mi Moraleja es muy simple:
- Compra siempre con Margen de Seguridad
- Compra siempre conociendo el valor intrínseco, el valor justo de la empresa o como queráis llamarle y haciendo un buen análisis.
- Entrad al mercado cuando vosotros queráis cuando estéis en vuestro sweet spot y no cuando el Mercado quiera.
- La inversión en Bolsa, incluso en las mejores compañías, tiene que hacerse con mucho conocimiento de los riesgos, del negocio, de la psicología de los Mercados y de uno mismo.
Tecnología
Para este caso está Technicolor que capitalizaba la novedosa idea de películas a color. Todo terminó con un romance fallido muy similar al reciente de BlackBerry. Según el autor, el valor fundamental aproximado de esta empresa era de $56 y esto siendo muy optimista imaginando que Technicolor monopolizaría el mercado, pero aun así llego hasta los $86 en 1930. Lo curioso aquí es que el Mercado no sólo sobre-reaccionó tirando el precio casi el 100% sino que también sobre-reaccionó dejándolo deprimido mucho tiempo incluso cuando los beneficios por acción llegaron a un máximo de $2 en los 50s. De ahí en adelante el Mercado reconoció el valor y Technicolor recuperó y mas, pero sucedió algo que siempre sucede con las nuevas tecnologías:
- El primero siempre es el más beneficiado y “puede surfear tranquilo llevado por la ola” parafraseando a Munger, como sucedió con BlackBerry y su gran suba desde finales de 2002 hasta 2007 o con Apple y igadgets.
- Pero al igual que con otras tecnologías de la historia, los competidores llegan y aunque la tecnología sobrevive y en conjunto son buena inversión (siempre y cuando se compre al precio correcto), muchas empresas mueren en la pelea, incluso las inventoras. Reconocer a las futuras ganadoras absolutas es una tarea muy difícil.
Since security prices reflect investors' perception of reality and not necessarily reality itself, overvaluation may persist for a long time., Seth Klarman (Margin of Safety)
Securities that have performed well in a strong market are usually those for which investors have had the highest expectations. When these expectations are not realized, the securities, which typically have no margin of safety, can plummet., Seth Klarman (Margin of Safety)
Mi Moraleja:
- Los precios suben y bajan en exceso según las expectativas del Mercado, pero un buen inversor sabe aprovechar esos puntos extremos para entrar y salir (no con exactitud porque eso es casi imposible), siempre y cuando su análisis reconozca el valor aproximado de la empresa y los riesgos.
- Los Mercados hacen máximos cuando las personas visualizan un mayor valor futuro, pero no cuando el valor actual es mayor al precio y viceversa.
Inflación
El último caso es de International Nickel y lo que llamó mi atención es que el autor menciona que esta compañía comenzó a ser muy popular y su precio comenzó a subir mucho porque los inversionistas y especuladores la comenzaron a ver como una cobertura contra la guerra y contra la inflación, además de que podía ser negociada en diferentes mercados con diferentes divisas.
Al final los precios rozaban lo absurdo y después de la caída de 1937 Nickel no volvió a recuperar sus máximos.
En páginas anteriores y hablando acerca de inflación el autor menciona que su experiencia le dice que la mejor cobertura contra la inflación son empresas de calidad con grandes cantidades de efectivo y una historia de altos márgenes y beneficios. Es un error comprar compañías:
- con deudas considerables y que se beneficiarán con la inflación al ver reducir sus obligaciones.
- que se beneficiarán rápido del alza de precios y demanda porque esto no implica que el alza de precios compense el alza en los costos.
- Dedicadas a recursos naturales y otras con industrias de capital intensivo.
La razón explica el autor es porque cuando uno esté listo para venderlas y entonces sí comprar las empresas de calidad, éstas estarán ya muy caras y la posible ganancia que hayamos obtenido no compensará, en la mayoría de los casos, los nuevos precios sobre todo después de impuestos y comisiones, además de que estas “malas” empresas serán las primeras que caerán y con mayor fuerza cuando el nivel de precios se estabilice. Lo ideal es comprar las empresas de calidad desde el principio.
Mi moraleja:
- No sólo es acerca de comprar empresas de calidad, sino también empresas que tengan un pricing power y lealtad de sus clientes para ser capaz de subir los precios obteniendo ganancias reales y que sus consumidores no los abandonen.
- La mejor cobertura que existe es un amplio Margen de Seguridad y evitar lo popular.
When a supposedly safer investment gets more popular, the price appreciation means it’s probably become more risky., Monevator (16may13)
On Wall Street, the more popular something is, the more skeptical you should be., Jason Zweig (WSJ 1oct11)
My firm opinion is that the best hedge is buying an appropriately safe and cheap stock., Michael Burry (5jun12)
NOTAS:
[1]Aunque tal vez en la fecha de su publicación sí eran novedades no conocidas por el ciudadano de a pie.
[2]Algo de lo que no me convenció porque visto en retrospectiva desde la publicación del libro, sabemos por estudios empíricos que estar entrando y saliendo del mercado o comprar un valor cada vez que sube y venderlo cada vez que baja termina en terrible.
