Una de las principales características del estilo inversor de grandes inversores como Warren Buffett, Charlie Munger, Peter Lynch, Marty Whitman, Bill Miller, Bill Nygren... es su obsesión por la simplicidad. Guiados por la simplicidad, ellos:
Buscan empresas cuya actividad es fácilmente comprensible por ellos mismos.
Buscan empresas cuyos productos son sencillos y conocidos.
Buscan empresas que requieren una tecnología sencilla o comprensible para ellos.
Buscan empresas con una trayectoria operativa larga.
Buscan empresas en entornos competitivos fáciles de comprender.
Buscan empresas con unos beneficios más o menos predecibles.
Buscan empresas en sectores sin demasiada competencia (monopolios u oligopolios).
...
Y así podríamos continuar la lista hasta niveles insoportables. En definitiva, la sencillez debe ser una guía para nuestras inversiones.
Durante esta semana, me han pasado un par de cosas que me han hecho reflexionar sobre la sencillez y las inversiones.
La primera fue una consulta de un lector sobre una estructura que tanto gusta a la banca privada. Sin entrar en detalles, se trataba de un bono de interés variable a 7 años sobre las acciones A y B. Planteaba varios escenarios para la evolución de los subyacentes, de tal forma que si en un año subían “tanto”, se cerraba la estructura y el inversor recibía un cupón del X%. Si los subyacentes subían “tanto” en dos años en vez de uno, el cupón era de X% y así hasta el vencimiento, que si pasaba tal cosa el cupón era del X%. Por otro lado, la estructura planteaba distintos escenarios bajistas para los subyacentes, con los cupones correspondientes para cada escenario. Al final, como muchas de estas estructuras, no suponen más que un límite a la pérdida potencial a cambio de un límite en el retorno potencial. Un lío tremendo (¿verdad TG?) ;-).
El caso es que después de darle algunas vueltas, le comenté al lector que si no prefería invertir directamente en las acciones. Se trata de dos empresas enormes dentro de su sector y que pagan unos dividendos muy altos. ¿No sería mejor emplear el dinero de la estructura en comprar esas acciones e ir incrementando posiciones con los dividendos? Empresas de ese estilo (auténticos blue chips como si habláramos de Telefónica o Santander) mantenidas durante 7 años (que era la duración de la estructura) y reinvirtiendo el dividendo, es muy probable que den una rentabilidad muy superior a la de la estructura y con mucho menos líos, sin letra pequeña y con muchísima más liquidez. La única ventaja que tenía la estructura era el límite del lado bajista. Pero, si creemos que estas acciones van a caer, ¿por qué entrar en esa estructura?
Durante el último año he visto muchas estructuras de este tipo (algunas de ellas me las habéis enviado vosotros) y siempre digo lo mismo: “¿crees que el subyacente va a subir? ¡Cómpralo directamente y deja de pagar comisiones y de complicarte la vida, hombre!”.
Muchas veces nos dejamos influir por nuestro banquero de inversión, pensando que el producto que nos ofrece, debido a su sofisticación, es la repera. No entendemos lo que compramos (he de confesar que nunca termino entendiendo estas estructuras al 100%... ni al 60%) y no entendemos la letra pequeña, con los sustos correspondientes. Hace mucho tiempo hablamos de algo parecido.
La segunda cuestión que me hizo reflexionar sobre la sencillez fue un entretenidísmo debate que tuvimos en el foro de Invertia sobre Miquel y Costas. MCM es una empresa papelera cuyas ventas dependen en un 77% del negocio tabaquero y en un 23% de papelería más industrial. Su balance no tiene mala pinta, está muy bien dirigida y ha sido rentable desde que tengo datos (2001). No quiero entrar en más detalles porque analizar MCM no es el objeto de esta entrada.
El núcleo del debate estaba en el crecimiento de la compañía. Al depender en un 77% del negocio tabaquero, el potencial de crecimiento que le estimaba era nulo tirando a negativo. Es cierto, como dijo Lizpiz, que la nueva legislación antitabaco italiana (que va más adelantada que la española) no había supuesto el duro golpe a las tabaqueras que todos esperábamos. Por otro lado, buena parte de la producción de MCM se exportaba, teniendo mucha importancia la demanda de Latino América. Esto me hizo rectificar mis estimaciones de crecimiento desde “nulo-negativo” a “nulo-positivo”.
Por otro lado, la ventaja competitiva de MCM se reduce a su producción tabaquera. Justo el segmento de menor crecimiento. Así que si MCM pretende acelerar su crecimiento (y de paso justificar múltiplos superiores) debería depender menos del sector tabaquero y más de la papelería industrial. Justo el segmento más cíclico y en el que no goza de ventaja competitiva alguna (¿al garete con los múltiplos mayores?). El caso es que se mire por donde se mire, por mucho Bestinver que esté en el accionariado, MCM se encuentra en una situación complicada.
¿Se puede ganar dinero con MCM? Naturalmente. Yo no digo que no. Pero va a tocar sufrir. Es una empresa de un sector difícil, con productos difíciles y con crecimientos difíciles. ¿Posibles? Sí, pero difíciles. Me recuerda mucho a GCI, empresa que me gustaba a $45, $40, $35 y si la cosa no cambia me gustará a $30, $20, $10 y así hasta que el sector muera. ¿Se puede ganar dinero con GCI? Sí, pero sufriendo. Lo mismo ocurre en sectores como las aerolíneas, las automovilísticas, las inmobiliarias... ¿Se puede ganar dinero con ellas? Sí, pero por qué no meter el dinero en empresas que obtienen beneficios con más facilidad.
Aunque es comparar manzanas con naranjas, siempre pienso en GM y en JNJ. Dos empresas enormes. La primera pierde dinero con cada coche que vende. La segunda gana cada vez más con cada venta. La primera depende del ciclo económico. La segunda depende del cuidado de la salud humana. La primera no ha generado FCF positivos desde que tengo datos. La segunda no ha dejado de generar FCF positivos desde que tengo datos. El balance de la primera es un infierno. El balance de la segunda es... un balance. Y así podríamos pasar horas. ¿Se puede ganar dinero con GM? Desde luego, pero teniendo ahí al lado a JNJ (o a cualquier otra de ese estilo) invertir en GM significa que le tienes incluso menos aprecio a tus horas de sueño que a tu dinero.
Estoy convencido de que una de las claves de la inversión a largo plazo es invertir en empresas para las que ganar dinero es “más fácil”. Ese tipo de empresas que sólo con “abrir cada lunes” ya empiezan a ingresar, empresas que no necesitan hacer grandes reinversiones para mantener su nivel de actividad, empresas, en definitiva, “fáciles”, que facilitan la vida del inversor. No MCM, no GCI, no GM.
Buscan empresas cuya actividad es fácilmente comprensible por ellos mismos.
Buscan empresas cuyos productos son sencillos y conocidos.
Buscan empresas que requieren una tecnología sencilla o comprensible para ellos.
Buscan empresas con una trayectoria operativa larga.
Buscan empresas en entornos competitivos fáciles de comprender.
Buscan empresas con unos beneficios más o menos predecibles.
Buscan empresas en sectores sin demasiada competencia (monopolios u oligopolios).
...
Y así podríamos continuar la lista hasta niveles insoportables. En definitiva, la sencillez debe ser una guía para nuestras inversiones.
Durante esta semana, me han pasado un par de cosas que me han hecho reflexionar sobre la sencillez y las inversiones.
La primera fue una consulta de un lector sobre una estructura que tanto gusta a la banca privada. Sin entrar en detalles, se trataba de un bono de interés variable a 7 años sobre las acciones A y B. Planteaba varios escenarios para la evolución de los subyacentes, de tal forma que si en un año subían “tanto”, se cerraba la estructura y el inversor recibía un cupón del X%. Si los subyacentes subían “tanto” en dos años en vez de uno, el cupón era de X% y así hasta el vencimiento, que si pasaba tal cosa el cupón era del X%. Por otro lado, la estructura planteaba distintos escenarios bajistas para los subyacentes, con los cupones correspondientes para cada escenario. Al final, como muchas de estas estructuras, no suponen más que un límite a la pérdida potencial a cambio de un límite en el retorno potencial. Un lío tremendo (¿verdad TG?) ;-).
El caso es que después de darle algunas vueltas, le comenté al lector que si no prefería invertir directamente en las acciones. Se trata de dos empresas enormes dentro de su sector y que pagan unos dividendos muy altos. ¿No sería mejor emplear el dinero de la estructura en comprar esas acciones e ir incrementando posiciones con los dividendos? Empresas de ese estilo (auténticos blue chips como si habláramos de Telefónica o Santander) mantenidas durante 7 años (que era la duración de la estructura) y reinvirtiendo el dividendo, es muy probable que den una rentabilidad muy superior a la de la estructura y con mucho menos líos, sin letra pequeña y con muchísima más liquidez. La única ventaja que tenía la estructura era el límite del lado bajista. Pero, si creemos que estas acciones van a caer, ¿por qué entrar en esa estructura?
Durante el último año he visto muchas estructuras de este tipo (algunas de ellas me las habéis enviado vosotros) y siempre digo lo mismo: “¿crees que el subyacente va a subir? ¡Cómpralo directamente y deja de pagar comisiones y de complicarte la vida, hombre!”.
Muchas veces nos dejamos influir por nuestro banquero de inversión, pensando que el producto que nos ofrece, debido a su sofisticación, es la repera. No entendemos lo que compramos (he de confesar que nunca termino entendiendo estas estructuras al 100%... ni al 60%) y no entendemos la letra pequeña, con los sustos correspondientes. Hace mucho tiempo hablamos de algo parecido.
La segunda cuestión que me hizo reflexionar sobre la sencillez fue un entretenidísmo debate que tuvimos en el foro de Invertia sobre Miquel y Costas. MCM es una empresa papelera cuyas ventas dependen en un 77% del negocio tabaquero y en un 23% de papelería más industrial. Su balance no tiene mala pinta, está muy bien dirigida y ha sido rentable desde que tengo datos (2001). No quiero entrar en más detalles porque analizar MCM no es el objeto de esta entrada.
El núcleo del debate estaba en el crecimiento de la compañía. Al depender en un 77% del negocio tabaquero, el potencial de crecimiento que le estimaba era nulo tirando a negativo. Es cierto, como dijo Lizpiz, que la nueva legislación antitabaco italiana (que va más adelantada que la española) no había supuesto el duro golpe a las tabaqueras que todos esperábamos. Por otro lado, buena parte de la producción de MCM se exportaba, teniendo mucha importancia la demanda de Latino América. Esto me hizo rectificar mis estimaciones de crecimiento desde “nulo-negativo” a “nulo-positivo”.
Por otro lado, la ventaja competitiva de MCM se reduce a su producción tabaquera. Justo el segmento de menor crecimiento. Así que si MCM pretende acelerar su crecimiento (y de paso justificar múltiplos superiores) debería depender menos del sector tabaquero y más de la papelería industrial. Justo el segmento más cíclico y en el que no goza de ventaja competitiva alguna (¿al garete con los múltiplos mayores?). El caso es que se mire por donde se mire, por mucho Bestinver que esté en el accionariado, MCM se encuentra en una situación complicada.
¿Se puede ganar dinero con MCM? Naturalmente. Yo no digo que no. Pero va a tocar sufrir. Es una empresa de un sector difícil, con productos difíciles y con crecimientos difíciles. ¿Posibles? Sí, pero difíciles. Me recuerda mucho a GCI, empresa que me gustaba a $45, $40, $35 y si la cosa no cambia me gustará a $30, $20, $10 y así hasta que el sector muera. ¿Se puede ganar dinero con GCI? Sí, pero sufriendo. Lo mismo ocurre en sectores como las aerolíneas, las automovilísticas, las inmobiliarias... ¿Se puede ganar dinero con ellas? Sí, pero por qué no meter el dinero en empresas que obtienen beneficios con más facilidad.
Aunque es comparar manzanas con naranjas, siempre pienso en GM y en JNJ. Dos empresas enormes. La primera pierde dinero con cada coche que vende. La segunda gana cada vez más con cada venta. La primera depende del ciclo económico. La segunda depende del cuidado de la salud humana. La primera no ha generado FCF positivos desde que tengo datos. La segunda no ha dejado de generar FCF positivos desde que tengo datos. El balance de la primera es un infierno. El balance de la segunda es... un balance. Y así podríamos pasar horas. ¿Se puede ganar dinero con GM? Desde luego, pero teniendo ahí al lado a JNJ (o a cualquier otra de ese estilo) invertir en GM significa que le tienes incluso menos aprecio a tus horas de sueño que a tu dinero.
Estoy convencido de que una de las claves de la inversión a largo plazo es invertir en empresas para las que ganar dinero es “más fácil”. Ese tipo de empresas que sólo con “abrir cada lunes” ya empiezan a ingresar, empresas que no necesitan hacer grandes reinversiones para mantener su nivel de actividad, empresas, en definitiva, “fáciles”, que facilitan la vida del inversor. No MCM, no GCI, no GM.
