Hace más de un año, con el cambio en 1,25 un amigo que trabaja en un importante banco suizo me recomendó pasar mi cartera de dólares a euros porque esperaba un tipo de cambio a 1,50 en los meses siguientes. Pensé que se había vuelto loco. Qué tontos somos a veces...
Valorar una divisa es algo muy complicado y los informes de los analistas de bancos de inversión no dicen nada concreto. Resumiendo la opinión general, los analistas profesionales están de acuerdo en que el dólar está infravalorado pero que su “momentum” es negativo. ¿Qué quiere decir esto? Pues que si el dólar empieza a subir ellos aciertan pues habían advertido sobre su infravaloración, y si sigue bajando también aciertan pues habían advertido que su “momentum” era negativo. (Vamos, que se ganan el sueldo mensual con mucho sudor y esfuerzo).
Personalmente también creo que el dólar está infravalorado. Su situación me recuerda a la de Pfizer: una gran empresa con problemas a corto-medio plazo pero con capacidad suficiente como para superarlos. El revulsivo de Pfizer es su fortaleza financiera y su extenso pipeline en últimas etapas de la Fase I y Fase II, que empezará a llegar al mercado justo cuando pierda sus principales patentes. Por su parte, el motor de la recuperación de dólar son para mí la alta calidad de su tecnología, sus empresas multinacionales y las exportaciones (que no son más que varias caras de una misma moneda).
Vamos por partes. En primer lugar, el dólar está infravalorado a largo plazo. ¿Cómo llego a esta conclusión? Hay muchos indicadores pero yo me quedo con el PPP. Dicho indicador estima el “cambio justo” en la zona de 1,10 . Una vez dicho esto, hay que advertir que la convergencia precio-valor en las divisas puede tardar años. Estamos hablando de un plazo de 7-8 años (o tal ves de 1 o 2, ¿quién sabe?). Durante todo ese tiempo tendríamos que tener la cartera en dólares. Esto es muy importante pues limita mucho nuestros movimientos y psicológicamente puede ser muy duro para algunos inversores.
Bien, el dólar está infravalorado ¿y ahora qué? Para mí, la clave está en las exportaciones. Las empresas americanas tienen en la debilidad del dólar una de sus principales armas, ya que gracias a ella ofrecen al mundo productos de alta calidad a un precio ridículo. Un europeo puede comprar tecnología americana con un descuento del 40% respecto al precio de la competencia europea. Por su parte, un exportador americano puede subir sus precios y reducir ese descuento a un todavía muy atractivo 25% (por ejemplo) y de esta manera aumentar sus márgenes mientras aumenta su cuota de mercado. Todo ello se traduce en un aumento del crecimiento de los beneficios de las empresas exportadoras americanas. También las grandes multinacionales se ven favorecidas al reportar sus ingresos en zona euro en dólares. (Coca-Cola es un claro ejemplo de ello). Hay que tener en cuenta que con esta dinámica se frenaría el déficit comercial, lo cual impulsaría a la moneda norteamericana.
¿Qué impacto tiene todo esto en las carteras no referenciadas al dólar? Hay que analizarlo desde una perspectiva doble. Por un lado, están los billones de reservas en dólares que tienen los bancos centrales de medio mundo. Por otro lado hay que analizar el impacto de la apreciación del euro frente al dólar en la economía europea.
En primer lugar, me pongo en la piel de los bancos centrales (asiáticos y árabes) que están podridos de dólares. Muchos de ellos ya han comentado su deseo de diversificar sus reservas. Aunque es cierto que podrían vender sus dólares en el mercado, no creo que sea un escenario razonable pues hundirían la divisa americana y, con ella, los billones de dólares que aun no hayan vendido. Sería peor el remedio que la enfermedad. Descartado el escenario de la venta masiva, si yo fuera un banco central lo que haría es invertir en activos en dólares (para no venderlos) que se revaloricen con la depreciación del dólar más de lo que éste se deprecia. En el mercado de materias primas podemos encontrar algunos de estos activos, aunque también entre las empresas exportadoras y multinacionales norteamericanas.
Por otro lado, ¿qué opciones tiene el inversor europeo? A bote pronto, lo primero que tenemos que hacer es pensárnoslo dos veces antes de invertir en una empresa exportadora o en una empresa que produzca bienes que por culpa del tipo de cambio puedan ser adquiridos mucho más baratos a las empresas americanas. Esto es un problema porque se reducen nuestras potenciales inversiones.
También hay que tener en cuenta las perspectivas del euro en este entorno. Su fortaleza reside en unas expectativas de mayor crecimiento de la economía europea sobre la americana. Pues bien, si tenemos en cuenta que a medida que el euro se aprecia su sector exterior se debilita ¿podemos esperar que dichas expectativas de mayor crecimiento se mantengan?
Por su parte, todos hemos conocido la noticia de los despidos de Airbus debido a la fortaleza del euro. La apreciación de la divisa europea frena las exportaciones en seco y esto afecta de forma indirecta pero implacable a la demanda interna, debido a los vínculos existentes entre sector interior y sector exterior. Las empresas más cíclicas serán las que primero sufran los efectos negativos de esta cadena. El freno de la demanda erosiona márgenes, anula rentabilidades y todo ello se traduce en ajustes de plantilla hasta que las empresas ajusten su capacidad al nivel de demanda. La fortaleza del euro constituye, pues, la principal amenaza de la economía europea.
(Me parece curioso que los políticos se empeñen en decir que la crisis hipotecaria norteamericana no va a tener un fuerte impacto en la economía europea. Tal vez de forma directa dicho impacto no tenga lugar, pero el impacto indirecto – vía depreciación del dólar frente al euro – es más que obvio. Pero esta es otra historia.)
Como comentaban hace tiempo los compañeros de Fresh Family Office, la posición del euro en el juego internacional es delicada. ¿Cuál es su papel? Da la impresión de estar en tierra de nadie. Su apreciación no tiene nada que ver con la del dólar canadiense, por ejemplo, ya que no son los méritos propios los que están impulsando al euro sino las miserias del dólar. Así que ¿qué quedará cuando esas miserias desaparezcan? Pues una divisa hinchada, una economía debilitada y un sector exterior poco competitivo. Lo preocupante para la economía europea no es la inflación, sino su competitividad y crecimiento (problemas que mientras el dólar siga débil no van a poder ser solucionados). Las perspectivas de largo plazo para los invertidos en euros son tan malas como las perspectivas de corto plazo para los invertidos en dólares.
¿Qué puede hacer un inversor europeo? Pues aprovechar este magnífico momento para diversificar su cartera poco a poco. Mi recomendación es que diversifique teniendo siempre en mente el impacto de la divisa en cada una de sus inversiones. Vamos a poner algunos ejemplos de distintas estrategias de diversificación en renta variable jugando con el euro/dólar (aunque pueden aplicarse también a otras divisas).
Opción A: comprar empresas americanas cuyos beneficios aumenten cuando aumente el dólar. En esta estrategia la apuesta por el dólar es doble pues de apreciarse (depreciarse) el dólar, el inversor ganaría (perdería) por parte del tipo de cambio y por parte del beneficio de la empresa. Estaríamos hablando de empresas americanas importadoras, que pagan sus inputs en euros y que los venden en dólares. La verdad es que no muchas empresas tienen una actividad de este estilo.
Opción B: comprar empresas americanas cuyos beneficios aumenten cuando se deprecia el dólar. Dentro de esta estrategia encontramos muchas empresas muy conocidas. Por un lado tenemos todas las exportadoras y, por otro lado, todas las grandes multinacionales.
Opción C: comprar empresas europeas con buena parte de sus ventas y de sus activos en Estados Unidos. Al reportar sus ganancias en euros, éstas se verán impulsadas por la apreciación del dólar mientras que sus Fondos Propios también aumentarán gracias a la apreciación de sus activos denominados en dólares.
La clave está en analizar cada empresa por segmentos geográficos, atendiendo a la distribución de costes, beneficios y activos por países.
Valorar una divisa es algo muy complicado y los informes de los analistas de bancos de inversión no dicen nada concreto. Resumiendo la opinión general, los analistas profesionales están de acuerdo en que el dólar está infravalorado pero que su “momentum” es negativo. ¿Qué quiere decir esto? Pues que si el dólar empieza a subir ellos aciertan pues habían advertido sobre su infravaloración, y si sigue bajando también aciertan pues habían advertido que su “momentum” era negativo. (Vamos, que se ganan el sueldo mensual con mucho sudor y esfuerzo).
Personalmente también creo que el dólar está infravalorado. Su situación me recuerda a la de Pfizer: una gran empresa con problemas a corto-medio plazo pero con capacidad suficiente como para superarlos. El revulsivo de Pfizer es su fortaleza financiera y su extenso pipeline en últimas etapas de la Fase I y Fase II, que empezará a llegar al mercado justo cuando pierda sus principales patentes. Por su parte, el motor de la recuperación de dólar son para mí la alta calidad de su tecnología, sus empresas multinacionales y las exportaciones (que no son más que varias caras de una misma moneda).
Vamos por partes. En primer lugar, el dólar está infravalorado a largo plazo. ¿Cómo llego a esta conclusión? Hay muchos indicadores pero yo me quedo con el PPP. Dicho indicador estima el “cambio justo” en la zona de 1,10 . Una vez dicho esto, hay que advertir que la convergencia precio-valor en las divisas puede tardar años. Estamos hablando de un plazo de 7-8 años (o tal ves de 1 o 2, ¿quién sabe?). Durante todo ese tiempo tendríamos que tener la cartera en dólares. Esto es muy importante pues limita mucho nuestros movimientos y psicológicamente puede ser muy duro para algunos inversores.
Bien, el dólar está infravalorado ¿y ahora qué? Para mí, la clave está en las exportaciones. Las empresas americanas tienen en la debilidad del dólar una de sus principales armas, ya que gracias a ella ofrecen al mundo productos de alta calidad a un precio ridículo. Un europeo puede comprar tecnología americana con un descuento del 40% respecto al precio de la competencia europea. Por su parte, un exportador americano puede subir sus precios y reducir ese descuento a un todavía muy atractivo 25% (por ejemplo) y de esta manera aumentar sus márgenes mientras aumenta su cuota de mercado. Todo ello se traduce en un aumento del crecimiento de los beneficios de las empresas exportadoras americanas. También las grandes multinacionales se ven favorecidas al reportar sus ingresos en zona euro en dólares. (Coca-Cola es un claro ejemplo de ello). Hay que tener en cuenta que con esta dinámica se frenaría el déficit comercial, lo cual impulsaría a la moneda norteamericana.
¿Qué impacto tiene todo esto en las carteras no referenciadas al dólar? Hay que analizarlo desde una perspectiva doble. Por un lado, están los billones de reservas en dólares que tienen los bancos centrales de medio mundo. Por otro lado hay que analizar el impacto de la apreciación del euro frente al dólar en la economía europea.
En primer lugar, me pongo en la piel de los bancos centrales (asiáticos y árabes) que están podridos de dólares. Muchos de ellos ya han comentado su deseo de diversificar sus reservas. Aunque es cierto que podrían vender sus dólares en el mercado, no creo que sea un escenario razonable pues hundirían la divisa americana y, con ella, los billones de dólares que aun no hayan vendido. Sería peor el remedio que la enfermedad. Descartado el escenario de la venta masiva, si yo fuera un banco central lo que haría es invertir en activos en dólares (para no venderlos) que se revaloricen con la depreciación del dólar más de lo que éste se deprecia. En el mercado de materias primas podemos encontrar algunos de estos activos, aunque también entre las empresas exportadoras y multinacionales norteamericanas.
Por otro lado, ¿qué opciones tiene el inversor europeo? A bote pronto, lo primero que tenemos que hacer es pensárnoslo dos veces antes de invertir en una empresa exportadora o en una empresa que produzca bienes que por culpa del tipo de cambio puedan ser adquiridos mucho más baratos a las empresas americanas. Esto es un problema porque se reducen nuestras potenciales inversiones.
También hay que tener en cuenta las perspectivas del euro en este entorno. Su fortaleza reside en unas expectativas de mayor crecimiento de la economía europea sobre la americana. Pues bien, si tenemos en cuenta que a medida que el euro se aprecia su sector exterior se debilita ¿podemos esperar que dichas expectativas de mayor crecimiento se mantengan?
Por su parte, todos hemos conocido la noticia de los despidos de Airbus debido a la fortaleza del euro. La apreciación de la divisa europea frena las exportaciones en seco y esto afecta de forma indirecta pero implacable a la demanda interna, debido a los vínculos existentes entre sector interior y sector exterior. Las empresas más cíclicas serán las que primero sufran los efectos negativos de esta cadena. El freno de la demanda erosiona márgenes, anula rentabilidades y todo ello se traduce en ajustes de plantilla hasta que las empresas ajusten su capacidad al nivel de demanda. La fortaleza del euro constituye, pues, la principal amenaza de la economía europea.
(Me parece curioso que los políticos se empeñen en decir que la crisis hipotecaria norteamericana no va a tener un fuerte impacto en la economía europea. Tal vez de forma directa dicho impacto no tenga lugar, pero el impacto indirecto – vía depreciación del dólar frente al euro – es más que obvio. Pero esta es otra historia.)
Como comentaban hace tiempo los compañeros de Fresh Family Office, la posición del euro en el juego internacional es delicada. ¿Cuál es su papel? Da la impresión de estar en tierra de nadie. Su apreciación no tiene nada que ver con la del dólar canadiense, por ejemplo, ya que no son los méritos propios los que están impulsando al euro sino las miserias del dólar. Así que ¿qué quedará cuando esas miserias desaparezcan? Pues una divisa hinchada, una economía debilitada y un sector exterior poco competitivo. Lo preocupante para la economía europea no es la inflación, sino su competitividad y crecimiento (problemas que mientras el dólar siga débil no van a poder ser solucionados). Las perspectivas de largo plazo para los invertidos en euros son tan malas como las perspectivas de corto plazo para los invertidos en dólares.
¿Qué puede hacer un inversor europeo? Pues aprovechar este magnífico momento para diversificar su cartera poco a poco. Mi recomendación es que diversifique teniendo siempre en mente el impacto de la divisa en cada una de sus inversiones. Vamos a poner algunos ejemplos de distintas estrategias de diversificación en renta variable jugando con el euro/dólar (aunque pueden aplicarse también a otras divisas).
Opción A: comprar empresas americanas cuyos beneficios aumenten cuando aumente el dólar. En esta estrategia la apuesta por el dólar es doble pues de apreciarse (depreciarse) el dólar, el inversor ganaría (perdería) por parte del tipo de cambio y por parte del beneficio de la empresa. Estaríamos hablando de empresas americanas importadoras, que pagan sus inputs en euros y que los venden en dólares. La verdad es que no muchas empresas tienen una actividad de este estilo.
Opción B: comprar empresas americanas cuyos beneficios aumenten cuando se deprecia el dólar. Dentro de esta estrategia encontramos muchas empresas muy conocidas. Por un lado tenemos todas las exportadoras y, por otro lado, todas las grandes multinacionales.
Opción C: comprar empresas europeas con buena parte de sus ventas y de sus activos en Estados Unidos. Al reportar sus ganancias en euros, éstas se verán impulsadas por la apreciación del dólar mientras que sus Fondos Propios también aumentarán gracias a la apreciación de sus activos denominados en dólares.
La clave está en analizar cada empresa por segmentos geográficos, atendiendo a la distribución de costes, beneficios y activos por países.
