En otros posts he hablado de mis errores de inversión, como Deoleo, en el que me dejo cerca de un 50% de la posición. En esta ocasión voy a hablar de uno de mis aciertos, OHL. Resulta en cierta manera oportunista, pues aprovecho a publicarlo ahora que su cotización se está desplomando, pero es en este momento cuando se están viendo las razones que me hicieron vender.
Muchos fondos "Value" han entrado últimamente en la compañía por considerar que su valor de mercado cotiza por debajo de su caja neta. Me parece una decisión justificada, más con las últimas caídas, el problema ha sido el “momentum” elegido, que no ha sido el más apropiado. Muchos podréis preguntaros, ¿por qué considero justificada la entrada actual en OHL si yo he vendido todas las acciones que tenía? La respuesta está en el precio de compra. El precio al que yo las compré, y el precio que alcanzó en el momento en que las vendí, ofrecía un margen de mejora muy limitado, mientras que el margen para las pérdidas era verdaderamente amplio. Ahora mismo, un buen plan de futuro podría convertir OHL en una buena inversión.
Estos han sido los datos de mis operaciones:
Precios (comisiones incluidas)
Compra: 3,05 €/acción
Venta 1: 4,7036 €/acción
Venta 2: 3,7256 €/acción
Como podemos ver, la compra de las acciones tuvo lugar en Agosto de 2016. Después de leer que la compañía presentaba unos resultados muy por debajo de lo esperado en el 1Q, y que Moody´s rebajaba el rating hasta degradarla a “bono basura”. En tres sesiones perdió casi un 40% en bolsa, mientras que en el año ya acumulaba un 50% de depreciación. Los escándalos contables y de corrupción en varios de sus proyectos en México lastraban la cotización. Día sí y día también, salían noticias en la prensa sobre amaños de concursos y sobornos para conseguir proyectos. Meses después, y ya en España, se detuvo a uno de sus consejeros, Javier López Madrid, yerno de Villar Mir y “compi-yogui” de los Reyes de España, al calor de las investigaciones de la Operación Lezo. En cuanto al área de construcciones, lamentaban que la entrada a concursar en determinados países había causado pérdidas en muchos proyectos, pues la inseguridad jurídica había llevado a incurrir en sobrecostes. Por último, se conocía que el Grupo Villar Mir necesitaba urgentemente liquidez para hacer frente a varios préstamos concedidos.
El panorama no parecía muy esperanzador. Sin embargo, compré. Como dato, decir que ha sido una de mis primeras compras en bolsa, y la primera compañía en la que leí íntegras sus cuentas anuales de varios ejercicios.
Razones
- La compañía incurría en una gran deuda, pero, al dedicar gran parte de su actividad al negocio de concesiones, la mayor predictibilidad de sus ingresos lo podría soportar.
- Activos no replicables o en localizaciones privilegiadas, como inmuebles céntricos en grandes ciudades o principales autopistas en México.
- Activos de gran valor, de los que se podría desprender en caso de tensiones financieras.
Básicamente, la conclusión a la que llegué fue que los activos de la compañía valían más que su precio de cotización, y que, en caso de problemas financieros, podría desprenderse de alguno de ellos para ir sobreviviendo mientras el plan de reestructuración volvía a hacer la empresa rentable. Ese plan de reestructuración pasaba por reducir gastos, simplificar estructura y abandonar países y proyectos donde la inseguridad jurídica hacía poco predecible la generación de negocio y beneficios.
Las posiciones cortas en el capital de OHL no hacían más que aumentar, con el fondo Marshall Wace a la cabeza. La cotización recibía un gran castigo, hasta ser excluida del IBEX 35.
Se empezaron a anunciar ventas de activos para aliviar la situación de deuda, como el complejo Mayakoba o el proyecto Canalejas. Pero no era suficiente. La deuda apenas descendía, mientras que los resultados no mejoraban. El negocio de construcciones era deficitario, y el resto de áreas contribuían de forma testimonial en los resultados. Era el negocio de Concesiones el que nutría de ingresos a la compañía.
Esta situación cambió por completo en Octubre de 2017, cuando anunciaron un principio de acuerdo para la venta de todo el negocio de concesiones por 2.235 millones de €. Para hacernos una idea de la magnitud del acuerdo, la cotización de OHL hasta ese momento rondaba los 1.000 millones de €, y recibían una oferta del fondo IFM, socio en algunos proyectos, que valoraba una de las divisiones de su negocio por el doble de la cotización total de la empresa. Aún recuerdo el titular que leí en la sección de Expansión “El Chart de Hódar”. “OHL, dinero a paletadas”. Parecía un regalo caído del cielo para todos los accionistas, pero tenía truco.
Vendida la división de concesiones, OHL se quedaba sin su principal fuente de ingresos, aquella que maquillaba un poco los resultados, pues compensaba en cierta manera las pérdidas de otras divisiones. Su venta significaba una gran entrada de dinero en caja, suficiente para liquidar toda la deuda y poder repartir un buen dividendo, pero dejaba a la empresa desarbolada. El pasado y presente resuelto, pero una incógnita con respecto al futuro.
Atendiendo a la prudencia, y viendo que la cotización se multiplicaba hasta rondar los 5 €/acción, decidí vender la mitad de las acciones y asegurar una parte del beneficio.
Seguí a la expectativa, tratando de ver por dónde encaminaba OHL su futuro, pero no encontré ningún plan o nuevo proyecto interesante. Tan sólo una elevada distribución de dividendos al servicio de los intereses financieros de la familia Villar Mir, y una retribución de 18 millones de € para el principal responsable de la venta de concesiones, por los servicios prestados. Mientras tanto, Tomás García Madrid, consejero delegado, abandonaba la compañía por desavenencias con los Villar Mir, pues su plan de reestructuración pasaba por desprenderse de parte de sus activos accesorios para poder continuar con su actividad principal de concesiones. Sin embargo, la venta de toda la división significaba desprenderse de la actividad principal de OHL. Los problemas con los Villar Mir, de los que se puede intuir que le presionaron para que tomara una decisión de venta contraria a su plan de reestructuración y de continuidad de la empresa, precipitaron su salida tras el anuncio de la venta de concesiones. Su indemnización fue unos 6 millones de €.
La impresión que me daba OHL era que se estaban repartiendo un montón de dinero entre ellos, atendiendo a intereses particulares, pero ningún interés en el futuro de la empresa y sus co-accionistas. Con la situación tan comprometida en que se encontraba, pues lo único que tenía era dinero en caja, me pareció un despropósito la retribución de 18 millones para Juan Osuna por la venta de concesiones. Así que, un tiempo después, al ver que la situación seguía sin ofrecer ninguna luz, pero muchas sombras, decidí recoger el resto de beneficios, esta vez a 3, 72 €/acción. Como se puede ver, el deterioro de valor en los títulos ya se estaba produciendo.
Desde entonces, ha seguido prolongando ese deterioro, hasta los 0,59 €/acción a que cotiza hoy. El problema no es su caja, sino el casi inexistente y poco esperanzador uso que se le ha dado hasta la fecha, pues no se ha invertido en proyectos o actividades que hagan ser optimista. La esperanza que mantienen los fondos “Value” que han invertido en OHL es esa, que toda esa abundante caja se utilice en proyectos que sean rentables. Hasta la fecha lo único que han hecho ha sido presentar pérdida tras pérdida, magnificadas por la venta de concesiones, que era la división que daba otro color a las cuentas.
Considero que puede ser una oportunidad actualmente para quien confíe en que OHL puede convertir esa caja en proyectos rentables y sostenibles. Su precio ahora mismo está muy descontado para ese escenario. Pero para quien dude de que sean capaces de llevarlo a cabo, creo que existen multitud de empresas mucho más agradecidas para el accionista minoritario, visto lo poco alineados que están en este caso los intereses de los dueños mayoritarios.
