Después de la revisión de las cuentas de Strix Group, viene la revisión de Cake Box, la franquiciadora de establecimientos de pastelería que confecciona sus productos sin usar el huevo como ingrediente. Aún no han presentado las cuentas anuales del ejercicio 2019 (de 1 de abril de 2018 a 31 de marzo de 2019), pero han adelantado algunas de las cifras.
Desde que publiqué la tesis de inversión, el 16/07/2018, su cotización apenas se ha movido del rango £1,6-£1,7/acción, a excepción de 2 picos que alcanzaron las £1,88/acción. Es decir, apenas ha fluctuado entre un 5% y un 10%. Mientras tanto, han sucedido varias cosas que no han tenido su reflejo en el precio.
En primer lugar, se han abierto 28 nuevas franquicias a lo largo y ancho de Reino Unido. Esto suma un total de 114 tiendas, dentro del objetivo global de llegar a las 250 tiendas, y entra dentro del objetivo de abrir entre 2 y 3 tiendas al mes. Estas aperturas suponen ampliar un 33% el número de tiendas actuales, a un ritmo de 2,3 tiendas al mes. Asimismo, las ventas like-for-like aumentan en un 6,5%, lo cual sigue siendo positivo, pero cae casi a la mitad comparado con el 15% de crecimiento del ejercicio 2018. Es, en cierta manera, entendible, pues las ventas like-for-like habían aumentado un 80% en los últimos 5 años, lo cual es prácticamente imposible de mantener año tras año.
En cuanto a los ingresos, se espera presentar una cifra de £17,1m, que supone un incremento del 33,22% con respecto a 2018. Como se puede ver, coincide exactamente con el % de nuevas tiendas abiertas (33%). Esto nos confirma que las ventas like-for-like han dejado de crecer a los ritmos que acostumbraba. Si observamos la progresión anual, los ingresos siguen aumentando, pero cada año un poco menos. En cualquier caso, mientras el crecimiento de ingresos coincida con el aumento de establecimientos no habrá que temer por el desempeño de las tiendas más maduras
En cuanto al margen %EBIT, debería ser , al menos, como el del año anterior. Recordemos que en 2016 fue del 21,72%, 2017 del 22,94% y 2018 del 26,35%. Si, como han dicho desde la empresa, el actual emplazamiento de Enfield tiene capacidad de fabricación para 250 tiendas, cada nueva apertura debería optimizar los costes unitarios tendiendo a mejorar el %EBIT. Hasta la fecha, la única inversión de este tipo que se ha hecho ha sido la adquisición de almacenes en ciertas zonas para mejorar la distribución.
En cuanto al beneficio, hago una estimación basada en lo anterior, en que los ingresos han tenido que aumentar en mayor medida que los costes, lo que nos daría una cifra aproximada de £5,9m. Como aún no han presentado las cuentas completas, no es más que una suposición basada en lo que conozco de la compañía en los años anteriores.
Con unos beneficios tales, y contando que no se han hecho grandes inversiones en el ejercicio, el cash-flow de 2019 puede ser bastante elevado. Lo suficiente como para poder liquidar la deuda de £1,6m y seguir acumulando efectivo sobre los £2,5m que ya disponían en caja. Recordemos que el año pasado el flujo de caja generada después de inversiones y financiación fue de £2m.
Por último, decir que las cifras de este año se englobarían en un espacio intermedio entre el escenario neutral y el escenario optimista que estimé en la tesis de inversión. Recordemos que se han abierto 28 nuevas tiendas (2,3 al mes) y las ventas like-for-like se han incrementado un 6,5%:
- Escenario neutral: 18 aperturas de nuevas tiendas por año (1,5 al mes), y un 20% de incremento en ventas like-for-like a 5 años (CAGR 3,71%). Valor de cotización en 2023: £116,5m.
- Escenario optimista: 24 aperturas de nuevas tiendas por año (2 al mes), y un 40% de incremento en ventas like-for-like en 5 años (CAGR 6,96%). Valor de cotización en 2023: £158m.
Desde los £68m de capitalización actual, estaríamos hablando de un 70,9% de revalorización a 5 años vista para el escenario neutral, y un 133% para el escenario optimista. Yo me decanto más por que suceda el escenario neutral.
A corto plazo, hay algo que pudiera inquietar el crecimiento, y no es otra cosa que la competencia que puedan hacer pastelerías locales que decidan especializarse en el nicho de productos sin huevo. No creo que en el corto plazo pueda aparecer un competidor similar, ya que CAKE BOX opera en un nicho de mercado pequeño. Los grandes grupos y supermercados competidores incluyen algún producto sin huevo dentro de su variedad, pero ninguno de ellos tiene un rango completo de productos así. CAKE BOX ha sido el primero en especializarse en un nicho así, quizá no haya espacio para un segundo operador, al menos en lo que a cadenas de pastelerías se refiere. Por otra parte, la verdadera ventaja radica en la producción, ya que al hacerlo para muchas tiendas pueden beneficiarse de economías de escala. Aun así, no considero que sea un negocio con grandes barreras de entrada, y eso hay que tenerlo en cuenta a la hora de abrir una posición.
