Para los convencidos de que lo más sencillo (y que además batirá a la mayoría de inversores y gestores) es invertir a través de una cartera compuesta por Fondos/ETFs indexados de bajo coste, todavía quedan algunas preguntas abiertas como: ¿qué índice escojo? ¿Será este el mejor índice para seguir la región de Europa o Desarrollados o hay otros mejores? o podemos comenzar con ¿qué tipo de índice está siguiendo el Fondo/ETF que he escogido?
Sí, lo siento, todavía quedan muchas preguntas sin contestar. En esto de las inversiones nunca está todo resuelto, pero eso es lo que lo hace interesante porque siempre hay cosas nuevas para seguir aprendiendo.
Yo he hecho mi mejor esfuerzo por contestar a preguntas como: ¿Cuántos Fondos necesito en mi cartera? o ¿Dónde invertir a Largo Plazo de Forma Sencilla? Sé que mis respuestas No son aprueba de fallos, pero se hace lo que se puede paso a paso. Por eso hoy he decidido escribir acerca de los diferentes índices que los Fondos y ETFs siguen. No hablaré de todos los tipos de índices que existen ya que sería un post demasiado largo. Más bien escribiré acerca de los más generales y de los que mayor rendimiento podrían darnos debido a su composición, siempre y cuando el pasado rime un poco con el futuro, aunque ya sabemos eso de que rendimientos del Ayer no garantizan rendimientos del Mañana.
Antes de comenzar quiero aclarar que este post no va de qué tipo de réplica utiliza el Fondo o ETF[1], sino de cómo está formado el Índice al cual siguen los Fondos o ETFs indexados. La réplica significa qué tipo de metodología utilizará el ETF/Fondo para seguir lo más aproximadamente posible a un Índice. Por su parte éste Índice debe de ser construido siguiendo sus propios principios y metodología.
Lo que trato de decir es que del Universo de todas las acciones que cotizan en el mundo, los índices son los encargados de dividir ese Universo en subconjuntos, los cuales dependen del propósito particular de cada índice. Este propósito puede ser el de filtrar y/o ponderar a las empresas por capitalización (small, mid y large cap) y/o por factores Value (PBV, PER) y/o por factores Fundamentales (ROIC, ROE, NetMargin, Ventas, etc) y/o por factores Growth y/o por factores Técnicos y/o por países, regiones, sectores o industrias. Espero que la siguiente imagen simplificada sea un poco más clara.
Por supuesto que existen más tipos de índices y muchos más si agregamos todas las combinaciones posibles entre ellos[2], pero los mostrados en la imagen son los más básicos y generales, y sobre los que hablaré hoy porque tal vez algunos puedan mejorar nuestros rendimientos.
Índices Ponderados por Capitalización:
Estos son los índices más básicos y populares que existen y también los que menores costes tienen en comparación con los índices siguientes. Ponderar por capitalización quiere decir que el índice dará mayor peso o porcentaje a las acciones que mayor capitalización tengan en el mercado y por ende menor peso o porcentaje a las acciones de menor capitalización. La ventaja de este tipo de índice es que el rebalanceo que hacen en su cartera es mínimo porque las capitalizaciones de las diferentes empresas tienden a moverse al unísono y rara vez existen cambios bruscos, ie, si el precio de una acción sube esto implica que su capitalización suba y esto se ve reflejado automáticamente en el índice, por lo tanto no hay que hacer cambios frecuentes en su composición. Al tener poco rebalanceo sus costes disminuyen mucho, es por esto que este tipo de índices es el que menores costes tiene
La desventaja suele darse en momentos de euforia y pánico ya que tienen más dinero invertido en empresas cuyo precio ha subido mucho (que es cuando menor porcentaje deberíamos tener en empresas populares) y menos dinero en empresas que no se han visto demasiado afectadas por la burbuja, y viceversa. Es decir, generalmente compran mucho de empresas sobrevaloradas y poco de empresas subvaluadas. Esto se puede ver muy claramente en el SP500 durante la burbuja dotcom porque su peso en el sector Tecnológico era importante; y lo mismo para la reciente burbuja donde el peso del sector financiero había crecido.
Para reflejar la situación general del Mercado son buenas herramientas, porque la capitalización es una buena señal para saber qué tan popular o no es una empresa, y en general para saber qué tan popular o no es el Mercado. Pero si hablamos de invertir en ellos, hay que saber que existen otras alternativas cuyos rendimientos han sido mayores en el Largo Plazo. Claro, es necesario aclarar que estos índices tan simples y básicos, y con todas las fallas que pueden tener, han batido a la mayoría de los gestores e inversores a lo largo de la historia.
Índices de Igual Ponderación:
Estos índices son una mejora a los índices ponderados por Capitalización ya que cada una de las empresas que los componen tienen el mismo peso en la cartera y de esta forma el efecto “popularidad” durante las euforias (o “impopular” durante los pánicos) se ve contrarrestado un poco a lo largo del tiempo. Esto hace que los índices de igual ponderación hayan dado históricamente 2% o 3% anual por arriba de los índices por capitalización.
Claro, no todo es miel sobre hojuelas ya que también tienen desventajas. La mayor de ellas es que al necesitar la misma ponderación en todos sus componentes y debido a que los precios se mueven todos los días, entonces en índice tiene que estar rebalanceándose constantemente, lo cual significa incurrir en mayores costes. Además puede darse el caso de que empresas con poca capitalización y poca liquidez añadan más costes friccionales debido a que deben tener una ponderación igual al resto de empresas. Lo anterior hará que las comisiones de los ETFs o Fondos que sigan a este tipo de índices sean mayores. Al final todo se ve reflejado en las comisiones totales. Por eso hay que analizar el producto y su índice para saber si el exceso de retornos compensa el alza en las comisiones.
Filtrados y/o Ponderados por Factores:
Algunos de estos índices junto con los de Igual Ponderación son conocidos popularmente como smart-beta, pero en realidad esta etiqueta es sólo una herramienta de marketing como Swedroe ha dicho. Beta es la relación que existe entre el cambio en el nivel del índice y el cambio en el precio de la acción; en pocas palabras y de forma simplista es la pendiente, donde el índice es la variable independiente (x) y la acción la variable dependiente (y). Una beta igual a 1 quiere decir que el precio de la acción se mueve al mismo ritmo que el nivel del índice; una beta de 1.10 significa que la acción se mueve 10% más (hacia arriba o hacia abajo) que el índice. Es por esto que invertir en índices ponderados por capitalización se le conoce como invertir en beta porque llevamos el mismo ritmo que el índice en términos brutos, y cualquier cosa que no sea beta implicará más costes y diferentes riesgos. Esto no quiere decir que uno sea malo y el otro bueno, simplemente son diferentes y más que smart-beta, la verdad es que son índices que tratan de capturar un alpha que se produce por las ineficiencias en la composición de los índices por capitalización, los cuales fueron originalmente pensados para conocer el nivel general del mercado y no para invertir en ellos.
En fin, me dejo de rollos y explico un poco a los índices Filtrados y/o Ponderados por Factores. Primero debo explicar ¿qué son los factores? Pues los factores son simplemente razones y/o variables financieras que históricamente han mostrado un buen desempeño en relación con el retorno de la acción, ya sea de forma aislada o conjunta. Estos factores pueden encontrarse en los estados financieros de las empresas, en sus múltiplos y en su precio, y han sido clasificados por académicos como Value, Growth, Fundamentales y Técnicos. La idea es formar carteras filtradas por los factores que mejores retornos hayan mostrado durante el largo plazo y durante periodos móviles.
Los factores Value casi siempre se refieren a múltiplos bajos como el PBV y PER. Esto es así porque se encontró evidencia empírica de que el exceso de retornos que brindan estos factores está relacionado de alguna forma con las enseñanzas de San Graham (no al 100% pero es lo más aproximado). Los factores Growth en términos académicos[3] son representados por múltiplos altos del PBV y PER. Los factores Fundamentales son todos aquellos que se puedan obtener de los estados financieros de la empresa como el ROIC, ROE, ventas, dividendos, márgenes, EBIT, crecimiento del Equity, etc. Los factores Técnicos son todos los relacionados con el precio como el momentum o fuerza relativa, medias móviles, tasas de cambio, etc.
Por increíble que parezca, una de las estrategias que mejores rendimientos ha dado históricamente es la llamada Value&Momentum, la cual irónicamente mezcla factores Value y factores técnicos.
Aquí hay que saber que pueden existir índices que han sido filtrados por factores, pero cuya ponderación sigue siendo por capitalización o incluso de igual ponderación. Lo interesante es buscar índices que no sólo han sido filtrados por factores, sino que también están ponderados por factores ya que son éstos los que mayores rendimientos históricos han dado.
Fuente: http://valueweightedindex.com/
Entre todos los factores (y perdón por ser tan redundante) que he mencionado, los que mayor rendimiento dan de forma aislada son los Value, pero no todo son buenas noticias. Utilizar índices que han sido filtrados y/o ponderados por factores Value (o de hecho por cualquier factor) pude resultar en periodos prolongados de bajo desempeño en comparación contra los índices por capitalización. La cuestión aquí es saber si tenemos la inteligencia emocional suficiente para soportarlo o si nuestro perfil se ajusta a este tipo de índices. También es posible que la volatilidad de estos índices sea mayor a la de los índices por capitalización porque parafraseando a Howard Marks, para batir al mercado hay que hacer las cosas diferentes y muchas veces hay que parecer equivocado cuando el resto parece estar en lo correcto.
Otra desventaja de este tipo de índices filtrados y/o ponderados por factores es que una vez que se ha descubierto una nueva estrategia que ha batido al mercado, entonces generalmente la mayoría de los inversores se vuelca a ella y lo que antes era alpha se convierte en la nueva beta y al final ese exceso de retornos comienza a desaparecer y los inversores comienzan a abandonarla hasta que la estrategia se vuelve impopular. Esto hace que las estrategias también tengan ciclos y por eso lo más importante es permanecer en ellas el tiempo suficiente para aprovechar todo el ciclo completo y el exceso de retornos. Si no me creéis, por favor leed este link que habla de cómo los inversores en uno de los mejores Fondos de la última década no pudieron obtener esos espectaculares rendimientos porque no fueron capaces de aguantar hasta el final.
Lo que quiero decir con ciclos es que por más que este tipo de índices haya dado rendimientos superiores a los índices por capitalización, debemos entender que estos rendimientos No son una línea recta, sino más bien ondulaciones irregulares.
Existe mucho debate acerca de este tipo de índices por factores o “smart-beta” y su aparente gestión activa debido a su rebalanceo más frecuente y filtros. Por un lado está Vanguard y Ferri, y por el otro está Research Affiliates y Greenblatt[5] (y de hecho hasta Swedroe porque él utiliza portafolios compuestos por Fondos filtrados/ponderados por factores Value).
Debemos saber que cada uno tiene intereses e incentivos para defender su idea y que al final lo importante no son las etiquetas porque el propósito de todos estos ETFs/Fondos indexados (ya sean por capitalización o por factores) es automatizar y simplificar el proceso de inversión tratando de dejar fuera las emociones y errores lo más que podamos. Lo importante es entender qué estamos comprando y si los riesgos (porque todos tienen riesgos) y costes realmente valen la pena y están alineados con nuestras necesidades y expectativas, basando estas últimas siempre en la realidad.
Lo que hay que aclarar es que aunque unos índices tienen mayores rendimientos que otros, esto no quiere decir que esta Alpha o exceso de retornos sea gratis. Simplemente estamos intercambiando unos riesgos por otros y compensándolos con rendimientos diferentes. Esto no quiere decir que sean mayores riesgos per se, sólo quiere decir que son diferentes. Esto tampoco significa que un índice sea mejor que otro de forma absoluta, simplemente son diferentes y persiguen cosas diferentes, por lo que hay que entender muy bien qué es lo que persiguen y si ese objetivo es similar a lo que nosotros estamos tratando de perseguir.
Una vez que sepamos qué es lo que nosotros queremos y necesitamos, entonces sí podemos escoger qué índice queremos que nuestros ETFs/Fondos sigan. Una vez decidido esto podemos comenzar a hacer comparaciones entre productos con índices similares que se ajustan bien a nuestro plan y personalidad.
Los rendimientos podrán parecer importantes pero el problema es que no tenemos absolutamente ningún control sobre ellos y más bien deberemos ajustarnos a lo que el Mercado dará en el futuro, el cual no conocemos. Por eso nuestro plan debe de ser tan resiliente y con suficiente margen de seguridad para que podamos maniobrar en diferentes escenarios sin la necesidad de vender en los peores momentos.
Los rendimientos están fuera de nuestro control, por lo tanto debemos enfocarnos en lo que está dentro de nuestro control lo cual es:
- costes o comisiones;
- asignación de capital;
- escoger una estrategia que haga sentido en el Largo Plazo y haya sido probada;
- y lo más importante, mantenerla con disciplina. Esto sólo lo podremos hacer si la filosofía y estrategia que hemos escogido realmente han sido internalizadas y estamos convencidos de ellas.
Para finalizar cuelgo algunos ETFs que siguen a la región de Europa (€) y que son filtrados y ponderados por factores Value:
- IEFV - iShares MSCI Europe Value Factor (este ETF pondera con una combinación Value y market cap, o como su fórmula dice: market cap weight* Final Value Score)
- IEFU - iShares MSCI Europe Quality Factor (este ETF pondera con una combinación Value y market cap, o como su fórmula dice: Quality Score * Market Cap Weight in the Parent Index)
- ZPRX - SPDR® MSCI Europe Small Cap Value Weighted[5]
- ZPRW - SPDR® MSCI Europe Value Weighted
NOTAS:
[1]Para mayor información sobre los tipos de réplica, Valentin lo explica muy bien en el punto (5) de este post: ETFs como instrumento de inversión. Para algunas desventajas de la réplica sintética este post: (link)
[2]Lo mismo se puede decir para los diferentes tipos de réplica y de hecho para los diferentes tipos de ETFs ya que ahora también existen ETFs de gestión activa, es decir, que no siguen a un índice sino que son de gestión discrecional.
[3]Algo que los académicos nunca han entendido es que en la práctica Value y Growth están unidos por la cadera, parafraseando al abuelo Buffett.
[4]Joel Greenblatt el famoso inversor de la Fórmula Magica ha publicado un nuevo libro sobre este tema: The Big Secret for the Small Investor: A New Route to Long-Term Investment Success. La verdad no recomiendo gastar dinero en el libro, yo lo hice y no valió la pena, mejor leer su web gratis y mas rápido: www.valueweightedindex.com
[5] Full disclosure: tengo acciones en ZPRX.
