Berkshire es el holding del que son socios directores Warren Buffett (Presidente) y Charlie Munger (Vicepresidente) y a través del cual realizan sus inversiones, llama la atención el rendimiento que obtienen a través de los años, no obstante creo que hay confusión entre los inversores sobre la forma en que miden y obtienen estos rendimientos, los cuales se desglosan en la página 4 del informe anual de 2.012 que se puede ver en este enlace: http://www.berkshirehathaway.com/reports.html
Es importante observar que los rendimientos se refieren al aumento de valor contable de Berkshire y no a las cotizaciones en bolsa de la propia Berkshire, ni tampoco al aumento de las cotizaciones en bolsa de sus empresas consolidadas ni de las participadas. Además también debemos observar que se comparan con el S&P 500 CON dividendos. Por otra parte, vemos que mientras el valor contable en Berkshire aumenta un 19.9% compuesto en los últimos 40 años, el precio de las acciones del holding aumenta un 22.1% en esos mismos años (en la página 104 compara estos valores para 40 años), como el valor contable se nutre de la acumulación en las reservas de la empresa de los resultados de años anteriores más los del presente (Berkshire no reparte dividendos) significa que en este caso al menos, el valor contable de la acción (que no deja de ser el valor intrínseco calculado ya contrastado y ajustado por la realidad) aunque discurra temporalmente por caminos distintos al del precio, a largo plazo prácticamente coinciden, bien es cierto que para una inversión a cuarenta años una diferencia de pocos puntos (19.9% sobre 22.1%) es una diferencia enorme en términos absolutos, conforme comentaba en el artículo http://www.rankia.com/blog/invirtiendo-en-empresas/1889877-todos-somos-inversores-largo-plazo pero en cualquier caso, las diferencias siempre son a favor de la forma conservadora en que se mide la rentabilidad en Berkshire y la coincidencia comentada es una aproximación que se hace para el futuro y no tiene porqué ser exacto.
El de Berkshire no es un informe anual como hace cualquier empresa cotizada, además de la información “normal” fluye la filosofía de inversión continuamente, no solo en la parte de la presentación o “carta del presidente” que suelen hacer todos los presidentes de las cotizadas al principio y que en el caso de Berkshire son más de 20 páginas, también en las explicaciones de las notas de los estados financieros y resto del informe en el que habla por ejemplo (página 99) del manual del propietario donde enumera trece principios, más dos de regalo para, según dice, “ayudar a los accionistas a entender el enfoque gerencial de ambos” (Munger y él mismo) también hace reflexiones sobre la política de dividendos, sobre el cálculo del valor intrínseco, sobre las normas contables, sobre criterios de adquisición de empresas, discusión de la gestión de las empresas del grupo, apalancamiento, etc.. Bien, no voy a comentarlos, son muy conocidos por todos, al menos de segunda mano, en el informe están muy bien explicados de primera mano, no tiene desperdicio y vale la pena leerlo detenidamente; para los que no nos “hablamos” con los anglófonos no hay problema, Google es capaz de traducirlo íntegramente, a su manera, pero aun así vale la pena leerlo.
Bien, vayamos a ver la información financiera
INFORMACION FINANCIERA DE BERKSHIRE:
Veamos los datos contables de Berkshire, solo para hacernos una idea general de la empresa. Son los siguientes:
Realmente es mucho tamaño y llama la atención la proporción del neto sobre el activo.
El promedio de acciones en circulación es 1.651.294 acciones equivalentes de clase A
Una acción de clase A es convertible a opción del tenedor por 1.500 acciones de clase B (al revés no es posible) por lo que el número de acciones de cada clase es variable según las que conviertan los tenedores de la clase A, pero el capital que representan no aumenta ni disminuye según se conviertan más o menos acciones, es decir que la conversión no diluye al accionista. Los derechos de voto en cambio tienen una relación 1/10.000
Berkshire es una sociedad holding formada por un grupo de empresas que consolidan en su balance y que emplean a 288.500 personas, aunque en la propia empresa matriz solamente trabajan 24 personas.
Ahora, comencemos a mirar por dentro:
ÁREAS DE NEGOCIO:
Las empresas del grupo se conforman en cuatro grandes Áreas de Negocio, a saber:
1-SEGUROS:
Rdos 2.012 M$ Flotante M$
Berkshire Hathaway Reinsurance Group 304 34.821
General Re 355 20.128
Geico 680 11.578
Otros 286 6.598
TOTAL SEGUROS 1.625 73.125
El dinero “flotante” es una cantidad que está en la compañía para hacer frente a posibles riesgos y no la consideran propiedad de Berkshire, sin embargo, mientras esos fondos están ahí se invierten, es decir que esa cantidad se invierte junto al resto de dinero generado en años anteriores y la suma total procedente de los seguros asciende a 134.000 M$; esta enorme cantidad de millones se suma al dinero generado por las otras áreas y conforman el total de las inversiones de Berkshire que ascienden a 141.000 Millones de $,por lo quedel total del dinero invertido por Berkshire, el 95% lo generan los seguros conforme se detalla más abajo.
2 - SECTORES REGULADOS
BN Santa Fe (Ferrocarriles) 1.323
MidAmerican Energy (Holding electricidad) 3.372
3-FABRICACIÓN, SERVICIOS Y VENTA AL POR MENOR
Wells Fargo, Lubrizol, Marmon, Mclane 3.699
4-PATRIMONIO Y PRODUCTOS FINANCIEROS
Xtra, Cort, Clayton Homes, Berkadia 848
Estas son las principales empresas que consolidan en Berkshire (al final del informe las relacionan todas) y los resultados totales del holding provienen de ellas por consolidación (es decir de la diferencia entre sus ingresos y sus gastos y no de su cotización) en un 80% (10.867 M$ conforme se indica en cada grupo más 1.000 aprox. de otros no relacionados) que sumados a los resultados de las inversiones en empresas que no consolidan (1.800 por ventas de inversiones + 1.100 por dividendos) y que están contabilizadas como “disponibles para la venta” dan un beneficio neto total de 14.824 M$. A pesar del nombre de la cuenta, para los que no estén familiarizados con la contabilidad, decir que solo es un nombre, el que estén disponibles solo significa que se pueden vender no que se vayan a vender, de hecho en general se mantienen en cartera durante muchísimos años y esa voluntad la manifiestan en el propio informe.
Ahora entremos a ver LAS INVERSIONES DE BERKSHIRE Y DE DONDE PROVIENE EL DINERO:
Inversiones totales de Berkshire ascienden a: 140.962 M$, los cuales están invertidos
En renta fija a vencimiento: 32.291 M$ (22.9%)
Provienen de las áreas de: 31.449 de Seguros + 842 de Patrimonio y Productos Financieros
Están invertidos en:
Tesoro EEUU 2.935
Estados de EEUU 3.070
Estados extranjeros 11.355
El 80% en Alemania, Reino Unido, Canadá, Australia y Países Bajos, con AA al menos
Bonos corporativos 12.661
Valores hipotecarios 2.587
En Renta variable: 87.662 M$ (62.2%)
Provienen de las áreas de: 86.467 M$ de Seguros + 675 de Ferrocarril + 520 de Patrimonio y Productos Financieros
Están invertidos en:
Bancos, seguros y finanzas 33.315
Productos de consumo 22.463
Comercial, Industrial y otros 31.848
Otras inversiones: 21.009 M$ (14.9%)
Provienen de las áreas de: 16.057 M$ de Seguros + 4.952 Patrim. y Productos Financieros.
Están invertidos en renta fija a vencimiento y variable (preferentes, Warrants, bonos subordinados, etc..) de Goldman Sachs, General Electric Company, Wringley, Down Chemical, Bank of America, etc..
La parte invertida en renta variable, está invertida de la siguiente forma:
INVERSIONES EN EMPRESAS QUE NO CONSOLIDAN (contabilizadas en “disponibles para la venta”)
Las rentabilidades sobre el valor razonable (ver nota 17) que en este caso se considera el precio de mercado, son totales desde el inicio de la inversión y deben ser matizadas en el sentido de que desconozco el número de años que dura la inversión (porque no lo dice el informe), los costes se obtienen por compras en diversos años (incluido el propio año del informe 2.012) y únicamente compara coste con cotización sin tener en cuenta la rentabilidad obtenida por dividendos.
Berkshire obtuvo 1.799 M$ de beneficios por ventas de inversiones en 2.012, a los que hay que añadir para completar el beneficio la cantidad obtenida de las empresas “disponibles para la venta” procedentes de los ingresos por dividendos 1.100 M$. El resto de beneficios a los que tendrían derecho según su participación pero que no incorporan en sus resultados porque las correspondientes empresas no lo han distribuido vía dividendos, asciende a 2.800M$ a los cuales tienen derecho y los reciben indirectamente por aumento de valor en la participada.
En la nota 1 Apartado (d) a los estados financieros consolidados dicen: “los valores contabilizados en “disponibles para la venta” se registran a su valor razonable, acumulan valor según los beneficios o perdidas reportadas en cada ejercicio y se consideran como resultados no realizados”; más adelante en el mismo apartado dicen: “las ganancias y pérdidas de las inversiones surgen cuando se venden las inversiones”, es decir mientras no se venden las inversiones, están contabilizadas a valor razonable y éste se revalúa en cada balance; más adelante, en la nota (g) dice que el precio de mercado puede ser considerado valor razonable, pero a continuación dice que en el informe, el valor razonable utilizado no tiene por qué coincidir con la cantidad que podría obtenerse en el mercado; por otra parte, al final de la página 42 aclara que la diferencia entre el coste de las inversiones y el precio razonable no va a resultados sino que se contabiliza aparte, de forma que no tiene ningún efecto en los resultados de la empresa ni por lo tanto en el valor contable.
RESUMEN Y ALGUNAS REFLEXIONES
-Berkshire es un holding de empresas de la economía real que consolidan en ella como empresa matriz y sus resultados provienen de la consolidación de las mismas, es decir de restar sus gastos a sus ingresos, no de las cotizaciones en bolsa.
- El 95% del dinero invertido proviene de la actividad de seguros. De 141.000 millones invertidos 134.000 millones provienen de seguros.
De los 134.000 M$ que provienen de seguros, 73.125 M$ (el 52%) no los consideran propiedad de Berkshire, es dinero flotante que si bien es cierto que se mantiene constantemente en la empresa, proviene de las primas y está en el balance para hacer frente a posibles riesgos.
- Parece peligroso (sobre todo para los que consideran que la renta fija es la única que da seguridad) tener en Renta Fija 32.291 M$ y mantener invertidos los 73.125 M$ que son para hacer frente a posibles siniestros, pero sin embargo en caja mantiene 46.992 M$ entre efectivo y valores con vencimiento inferior a tres meses; parece evidente o al menos probable al comparar las cantidades (aunque no he encontrado la explicación en el informe) que la caja no la consideran inversión en todo o al menos en parte.
-El total invertido asciende a 140.962 Millones de dólares que están repartidos en:
El 62.2% en Renta Variable (87.662 M$). Esta es de la que se habla normalmente cuando hacemos referencia al estilo de inversión de Buffett.
El 22.9% en Renta fija (32.291 M$)
El 14.9% en Otros (21.000 M$)
- La famosa rentabilidad del 20% anual de interés medio anual, mantenido durante 48 años proviene de medir el aumento del valor contable de Berkshire; también se puede considerar, porque los rendimientos son similares que se obtiene de la cotización de la propia empresa en bolsa presionada por el aumento del valor contable, pero en ningún caso de la cotización en bolsa de sus participadas, consoliden o no.
La rentabilidad de Berkshire que es la que se atribuye a Buffett porque es él quien la gestiona junto a Munger y que asciende aproximadamente al mencionado 20%, proviene en un 80% de las empresas que consolidan, es decir que vienen de resultados reales (de ingresos menos gastos de empresas de la economía real) y no de la bolsa, el restante 20% viene por ventas de inversiones (2/3)y por dividendos (1/3) de las empresas que tienen en cartera. Ni un solo dólar proviene de la cotización de las participadas, salvo que sean vendidas.
Mantener durante 48 años un promedio de crecimiento del valor contable de un 20% o lo que viene a ser lo mismo, un crecimiento de los resultados de un 20% anual mantenido durante esos años, es algo que dudo que haya conseguido alguna empresa en el mundo.
-Aunque recomienda prudencia a la hora de asumir deudas, las de Berkshire son del orden de 62.736 M$ las cuales están en Seguros (13.535 M$) Sectores Regulados (36.156 M$) y Patrimoniales y Productos Financieros (13.045 M$). Bien es verdad que son empresas reales y todas recurren mucho o poco a las deudas, no son compras en bolsa a crédito, pero también es verdad que en la medida que estas deudas fueran menores, los sectores aportarían menos liquidez para las inversiones.
- Algunos fondos han intentado replicar las inversiones de Buffett, al parecer con poco éxito, otros utilizan su nombre en su marketing tal vez con mejor fortuna, otros comparan los rendimientos de Buffett con gestores de fondos famosos; no le veo sentido, los resultados de Berkshire ya hemos visto de donde proceden, los beneficios de los fondos proceden, desde el punto de vista de los gestores de las comisiones que cobran y desde el punto de vista de los partícipes de la evolución del valor liquidativo del fondo que depende totalmente de los precios de la bolsa, es decir que no son comparables porque no tiene nada que ver una rentabilidad con la otra, la rentabilidad de Berkshire procede del valor, la de los fondos de los precios; otra cosa tal vez distinta es, si el estilo de inversión es similar o no.
- Como vemos en el último cuadro las posiciones importantes se concentran en relativamente pocas empresas dado el enorme volumen de inversiones y las mantiene durante muchos años.
Bueno, seguro que se pueden hacer más y mejores reflexiones, el informe tiene mucha miga y es muy interesante por lo que transmite para cualquier inversor value o incluso para gestores de empresas, hablaré más sobre el tema, este artículo salió cuando estaba escribiendo otro sobre la conveniencia o no de invertir a través de fondos y me fui por las ramas, pero aquí ya concluyo, el año que viene más; de momento y como siempre, esto es solo una opinión y las opiniones … opiniones son.
Buen año y buenos rendimientos para todos
