En el momento en que una empresa sale al mercado a cotizar, se convierte en una empresa pública en la que cualquier persona puede ser co-propietario de la misma. Para comprar una parte grande o pequeña de la empresa, lo lógico y conveniente es conocerla antes y para eso, es necesario que la información que presentan en la CNMV, informe y sea de calidad. Muchas empresas ofrecen una información dudosa y creo que debemos señalarlas porque la buena información es la única arma que disponemos los inversores para conseguir nuestros objetivos.
Ya es tradicional que las empresas publiquen notas de prensa y proporcionen titulares para que los medios de comunicación las reproduzcan. En estas notas, parten de las preguntas que quieren que nos hagamos y “generosamente”, nos proporcionan las respuestas que quieren que obtengamos. Las empresas facilitan la información a los medios de forma resumida, “clara” y con buenos titulares, elaborados por su departamento de marketing, de tal forma que los medios reproducen al instante lo que las empresas quieren que se publique.
Los medios de comunicación, en general, no proporcionan información válida para el inversor, solo actúan como intermediarios de las empresas y se limitan a transmitir su publicidad. Todos los medios nos facilitan la “noticia”, para que lleguemos a “conocer” la información de la empresa rápidamente, antes que nadie y sin tener que realizar esfuerzo alguno. Nos hemos acostumbrado al todo gratis, rápido y sin esfuerzo, pero estamos pagando un alto precio, no es información lo que recibimos, solo es publicidad y deberíamos pensar que todo es un intercambio, si alguien nos está regalando la información “generosamente”, es porque tal vez, el precio que estamos pagando, es algo muy relacionado con nosotros mismos.
Una empresa debe limitarse a proporcionar los datos suficientes y necesarios para que, cuando la estudiemos, nos hagamos las preguntas que consideremos convenientes y a partir de ellas, obtengamos las respuestas que buscamos y necesitamos. No son las respuestas que nos proporcionan las empresas, directa o indirectamente las que nos interesan, nos interesan las respuestas a nuestras propias preguntas.
Esta parte de la “información” que las empresas facilitan, exclusivamente para ser reproducida por los medios siempre ha estado, digamos “sesgada” pero, todo apunta que algunas empresas han ampliado las competencias del departamento de marketing y “modifican” la información del propio informe anual de forma que, si algún radical-extremista-antisistema se le ocurre estudiar el informe, tenga difícil o imposible acceder a las respuestas que necesita como inversor racional, cuando a la empresa le interesa que no sean conocidas.
Las empresas disponen de personal interno y externo que se dedica a recopilar lo que se dice de ellas en las redes, esta información la utilizan, pero en general, no la utilizan para mejorar la información, ni para modificar aquella parte de su gestión que ejecutan de forma incorrecta, la utilizan para esconder mejor lo que no quieren que se sepa.
La información de la empresa es pública. Ningún empleado de la misma tiene derecho a decidir qué información es reservada y cual no, como tampoco tienen derecho a decidir qué información deben proteger y negar al propietario o inversor que la necesita para tomar sus decisiones de inversión.
Es este post voy a entrar en lo que antes he llamado “ampliación de las competencias del departamento de marketing”. El informe anual, es el documento informativo más importante que publica la empresa cada año. Voy a comentar algunos casos relacionados con tres empresas, evidentemente no son las únicas, ni son todos los casos, pero esta vez les ha tocado a ellas y a estos casos concretos.
Vidrala, desde 2016 cambió la forma de dar la información segmentada para confundir al inversor. El caso de Viscofan viene de lejos y como no hay forma de obtener determinada información relevante sobre la empresa, hay que llegar hasta el punto de recurrir a la competencia, para saber lo que pasa en la propia empresa y en sus mercados. Por último Bankinter que este año ha publicado una novedad para desinformar, al tiempo que ha corregido alguna desinformación que venía presentando tradicionalmente.
VIDRALA:
Hasta 2015 presentaba la información desglosada por zonas geográficas, de manera lógica y relacionada con la situación competitiva de los distintos mercados donde trabaja.
La información se presentaba hasta 2014 (de hecho fue hasta 2015 pero luego se modificó) desglosada en dos zonas: por una parte España donde tenía el 50-60% de su negocio y por otra Europa (Francia e Italia) con el 50-40% del mismo. Con la compra de Encirc en 2015, la información de ese año siguió ofreciéndola con el mismo criterio, añadiendo una zona nueva: R.U. con el 40,3% del negocio y pasando España al 31,2% y Europa al 28,5%.
Desde 2016 ha cambiado las zonas y desde entonces la información viene como “Europa Continental” con el 60% del negocio y “Reino Unido” con el 40% del mismo.
¿Por qué esa forma de dar la información, es desinformación para el inversor?
Para estudiar y valorar la empresa, podemos proyectar los datos del pasado, pero esa es una forma incorrecta de estudiar la empresa que no sirve para entender su negocio. En el caso de Vidrala, al trabajar en mercados con situaciones competitivas muy diferentes, tanto la estrategia que sigue, como la evolución de la empresa en cada uno de sus mercados, constituyen una información fundamental. Esta información nos permite estimar las posibilidades de crecimiento de la empresa y, su seguimiento, además, nos permite saber cómo responde el mercado y la propia empresa, a la gestión y la estrategia de la empresa en cada mercado.
En Vidrala, la situación competitiva es muy distinta en España (poca competencia y grandes márgenes del 31% en el BAI) de la que hay en Europa (mucha competencia y escasos márgenes que llegan a tener BAI negativos). También es distinta la situación competitiva en R.U. (con un nivel de competencia mayor que en España, pero menor que en Europa con márgenes del 11-12% en el BAI).
Como decía, desde 2016 juntan España con Europa y le llaman “Europa Continental”, con ello, los márgenes y los volúmenes se han modificado y ahora los márgenes están alrededor del 15% (11,2% en 2016 y 17,2% en 2017 influido por la incorporación de un trimestre de Santos Barbosa que siempre ha sido una empresa muy rentable).
Con esta forma de dar la información, a partir de 2016 no hay manera de saber si es España o es Europa la que crece o decrece, o si las dos zonas van al mismo ritmo, o si los márgenes proceden de una zona u otra. A partir de 2017 tampoco sabemos si Portugal crece o baja, ni tampoco podemos saber con qué margen trabajan. Tampoco sabremos que hace la empresa para mejorar en cada zona, ni la repercusión que tiene su gestión en cada mercado, dado que las ineficiencias de un mercado se van a ver empañadas por las eficiencias del otro, al valorarlos de forma conjunta.
Estas agrupaciones no serían importantes si fueran mercados con situaciones competitivas similares, pero al ser mercados totalmente diferentes, la información la necesitamos por separado, como hacían hasta 2015. Ya sabemos que España y Portugal son Europa, pero aquí no estamos hablando de geografía ni de política, estamos hablando de los diferentes mercados en los que trabaja la empresa que tienen características distintas y esa información es relevante.
Como la información se origina en cada una de sus fábricas situadas en los distintos mercados, esa información la tiene la empresa y quiero pensar que la empresa es gestionada y fija su estrategia de forma diferente, en función de las distintas características de cada mercado, porque en caso contrario sería un signo evidente de mala gestión y mala estrategia, pero en cualquier caso, el inversor debería disponer de esa información, para poder tomar cualquier decisión de inversión.
También es altamente probable, yo diría que es seguro, que mientras algunos accionistas significativos tienen acceso a la información correcta, otros que son la mayoría real y que sumados son propietarios de la mayor parte del capital de la empresa, tienen acceso a una información muy deficiente y limitada. Seguro que eso tiene algún nombre y alguien debería tomar medidas para igualar las posibilidades de todos los inversores, al tiempo que se les motiva a que proporcionen información válida y con sentido común.
VISCOFAN
En Viscofan son maestros en esconder información, va en su ADN y se nota, tanto leyendo los informes, como hablando con la empresa. Aunque preguntes en la propia empresa, no sacarás más que respuestas vagas del tipo: “va bien”, “ crece a doble dígito” (entre crecer un 10% y un 99% parece que hay cierta ambigüedad) “es información reservada”, ”si”, “no”, “es posible”, etc.. y en ningún caso obtendrás respuestas por escrito. Os invito a que lo intentéis, con preguntas que vayan más allá de cuando pagan el dividendo.
La información de Viscofan se presenta de forma tal que, para saber lo que pasa en la empresa y en sus mercados, no tenemos más remedio que ir a buscarla en la competencia e intentar extrapolarla a la propia Viscofan.
La información de Viscofan tiene dos problemas fundamentales.
UNA la información por zonas geográficas, donde juntan Europa que en envolturas es un mercado muy maduro, con Asia, donde China es un mercado supuestamente con un gran potencial de crecimiento. No se puede juntar la información de dos zonas con diferencias de mercado tan pronunciadas, especialmente cuando en 2013 construyó una fábrica en China para abastecer de envoltorios de colágeno a un mercado que entonces era estratégico para el crecimiento de la empresa en su conjunto. ¿No tendríamos que saber los inversores cómo evolucionaban y evolucionan las ventas y márgenes en China, de forma separada a la información de Europa?. Sin embargo, la información no dice nada si la agrupan porque, Europa-Asia crecía entre 2013 y 2015 un 10% anual y en 2016-2017 un 3% cada año, eso lo sabemos, pero no sabemos si el crecimiento procede de China o de Europa, incluso si Europa baja y China crece mucho o es Europa la que crece y China ni se inmuta porque el proyecto salió mal.
Hay que estudiar a la competencia, para saber que en China se desató una guerra de precios, de la que nunca ha hablado Viscofan y solo dicen, si lo preguntas, que China está creciendo a doble dígito. Crecer desde los bajos niveles que supuestamente tenían antes de construir la fábrica, cuando vendían a través de la planta en China de IAN y hacerlo a doble dígito es no decir nada, pues un 99% de 1 son dos y eso es crecer a doble dígito y por otra parte, partiendo desde el bajo nivel que se supone tenía, debería crecer en los primeros años al 20.000% por ejemplo.
DOS. El otro problema con la información de Viscofan que es ahora mismo el principal, es con sus productos. Viscofan trabaja con las cuatro tecnologías. Cada tecnología es diferente, cada una tiene un nivel distinto de competencia y los márgenes de cada una son totalmente diferentes, mientras el Colágeno tiene márgenes muy elevados, la celulósica y la fibrosa son menos rentables, y el plástico es muy poco rentable. Me gustaría concretar con que márgenes trabaja Viscofan en cada tecnología, pero no lo sé, la empresa no da esa información, solo preguntando y deduciendo las respuestas y sobre todo, estudiando a la competencia, se puede saber que tecnologías son más o menos rentables. ¿Tendremos derecho los inversores a saber cuánto venden de cada tecnología y que márgenes obtiene en cada una, aunque sea sobre costes directos? ¿tendremos derecho a saber el crecimiento que proviene de cada tecnología?
Viscofan intentó crecer en colágeno en China y Sudamérica que son dos zonas en las que se esperaba un gran crecimiento. Por circunstancias ajenas a la empresa, la situación de estos mercados cambió y a partir de entonces Viscofan, con el Plan MORE TO BE orientó su estrategia a crecer en plástico, en vez de crecer en colágeno como venía haciendo, un cambio de estrategia en ese sentido, necesita ser documentado para que el inversor sepa con qué margen trabaja en cada tecnología, pero es que además, el accionista no sabía por qué hacía ese cambio de estrategia pues, la empresa simplemente anunció el Plan, pero no reconoció el problema por el que cambiaba la estrategia. ¿Es esa una buena estrategia? ¿Tiene otra opción la empresa? En cualquier caso, si un inversor quiere entrar o estando dentro quiere estimar cómo evolucionará su inversión ¿no es esa una información relevante que va a determinar los resultados futuros de la empresa? ¿Por qué no tenemos esa información que es fundamental y condiciona los resultados totales de Viscofan desde 2015? De haber tenido a nuestra disposición esta información hubiera sido fácil prever que los resultados de VIS que en 2015 fueron 120M€, en 2016 iban a ser de 125M€ y en 2017 de 122M€, mientras en los años anteriores, con sus matices, Viscofan era un empresa con un gran crecimiento.
Pero es que, aun así, todos los años, la empresa le echa la culpa de los malos resultados a los tipos de cambio, cuando la realidad es que es una cuestión de estrategia, los tipos le afectan, pero hay otros extraordinarios que le benefician más de lo que le perjudican los tipos.
Por una parte lo de China salió mal porque el mercado reaccionó mal y en Sudamérica también salió peor de lo esperado, porque la zona entró en crisis, pero la reacción de la empresa, no fue la adecuada desde mi punto de vista. Tal vez no tenía otra opción dadas las circunstancias, pero si orientas la estrategia a aumentar las ventas con productos con menos margen, como los envoltorios plásticos, el resultado de explotación se va a ir reduciendo conforme la tecnología menos rentable vaya aumentando el peso en el total de la empresa, por eso el margen de explotación que en 2015 fue del 21,7%, en 2016 fue del 21,1% y en 2017 ha sido del 19,9%.
En cambio, la información segmentada que da Viscofan separa la cogeneración y las envolturas. ¿Para qué quiere un inversor saber lo que aporta la cogeneración?. Como es una información que no sirve para nada, no la sigo, pero es algo así como el 2-3% del negocio. ¿No es más importante tener la información por zonas similares sin mezclarlas? ¿No es más importante tener información de cada tecnología? Parece que Viscofan quiere mucho a sus inversores y ha decidido que cuanto menos sepan de lo que pasa en la empresa, vivirán más felices.
Por último BANKINTER que este año ha tenido una de cal y otra de arena.
Hasta el año 2016 calculaba la eficiencia sin incluir los datos de “Línea Directa”. Este segmento trabaja habitualmente con un índice de eficiencia superior al 60% y tiene un peso en el negocio total de Bankinter del 20-22%. Si no la incluimos en el cálculo, la eficiencia del banco es de poco más del 40% y da la sensación de que son más eficientes (cuanto menor es el ratio mayor es la eficiencia). Este año han corregido el cálculo y obtienen una eficiencia del 51% porque ya la calculan como el resto de bancos y al ser un dato comprable, este año se ve claramente que su eficiencia está en un nivel normal, similar a cualquier banco.
Por otra parte, este año 2017 han introducido una desinformación adicional en su informe anual.
Los bancos se financian con recursos que obtienen de sus clientes de pasivo y del mercado y estos recursos los invierten en créditos u otras inversiones, normalmente financieras (renta fija principalmente).
Estos recursos e inversiones tienen diferentes rentabilidades, según de donde procedan o sean destinados. Con estos datos y la combinación de sus volúmenes, el banco consigue mayor o menor diferencial de tipos que evidentemente afectan a su rentabilidad.
Por otra parte los recursos e inversiones, suelen llevar asociadas un menor interés si son a corto plazo y tanto unas como otros, son remuneradas a mayores tipos cuando mayores son los plazos, por lo cual, si un banco financia inversiones a largo con recursos a corto, asume más riesgo, pero obtiene mayor rentabilidad.
Además de lo anterior, hay unos plazos de vencimiento, tanto de los recursos, como de las inversiones, de forma que si el banco tiene determinada cantidad de pasivo que ha obtenido para (por ejemplo) un año y lo invierte con un plazo de vencimiento de dos años, tiene un año de tiempo para reponer esos pasivos pues, en caso contrario, cuando venza el pasivo dentro de un año y tenga la obligación de devolverlo al que le ha prestado ese dinero, como lo tiene invertido a dos años, no podrá devolverlo si antes no obtiene nuevos recursos. Esto provoca que los bancos dispongan de colchones de liquidez (por los que no obtiene rendimiento) que utiliza para protegerse y no quedarse sin liquidez, pero al no ser remunerados, cuanto menos sean estos colchones, mayor será la rentabilidad, aunque también el riesgo será mayor.
Bien, cada banco gestiona la combinación de recursos e inversiones según su forma de gestionar, siempre cumpliendo con las normas y con (supuestamente) buen criterio, pero manejan la libertad que les permiten los ratios, combinando la rentabilidad y la seguridad.
Más o menos, todos siguen las mismas pautas y más o menos la gestión es similar, pero hay algunos que dan más peso a la rentabilidad y otros que dan más peso a la seguridad. Bankinter es el banco que más tensa la gestión de la liquidez porque da más peso a la rentabilidad, de forma que, en 2016 estaba financiando inversiones a largo, con recursos, no ya a corto, sino a la vista.
¿Qué ha hecho en 2017? ¿Ha reducido el riesgo, aumentando los plazos de financiación o aumentando los colchones de seguridad, sacrificando parte de la rentabilidad? Pues no lo sé, este año han proporcionado la desinformación de forma que no hay manera de saberlo.
Mientras todos los bancos, dan esta información de forma muy clara, (algunos solo de forma bastante clara) separando por un lado la inversiones y por otro sus recursos, desglosando tanto el destino de cada tipo de inversión, como el origen de sus fuentes de financiación, pudiendo determinar a partir de estos datos, los plazos, los colchones, el peso de cada fuente o destino del dinero, los tipos que paga o cobra por cada uno de ellos, Bankinter ha optado en 2017 ofrecerla de forma “disruptiva” y no hay forma de enterarse de nada. Es cuestión de fe, porque lo dice el banco, que cumplen los límites reglamentarios y todo es correcto, pero esa información no sirve para informar al inversor, solo sirve para rellenar un formulario inútil.
El informe anual de Bankinter para 2017 consta de 948 páginas, en la página 655 del PDF que se corresponde con la página 192 de la “Memoria Consolidada”, está la información de la que estoy hablando, si alguien es capaz de interpretarla y sacar algo en claro, le agradecería me lo comunicará porque me haría un gran favor, pues este año no me he enterado de como gestiona la liquidez este banco y es importante porque tradicionalmente este es un factor de riesgo muy importante en Bankinter pues, si se dan determinadas condiciones desfavorables, podrían poner al banco en serias dificultades. En cambio, si queréis compararla con la misma información que proporciona el Banco de Santander que, no es que sean unos santos, pero en esta parte, como gestiona con gran prudencia y es una información que le interesa que se sepa, la facilita con mayor detalle que cualquier otro banco. Está en la página 824 del PDF del informe anual de 2017 que consta de 1.194 páginas, o lo que es lo mismo, en la página 217 de la Memoria Consolidada contenida en el informe. Aunque no lo parezca, es la misma información y se refiere exactamente a lo mismo y además, todos los bancos, incluido Bankinter hasta el año 2016, dan esa información de forma muy similar a la presentada por el Santander.
Creo que los inversores necesitamos poca cosa para invertir, aparte de dinero, solo necesitamos información pero, buena información ¿por qué tiene que ser tan difícil conseguirla, para algunos inversores?
¡Y esto es todo, amigos! Lo expuesto en este artículo, como en todos, no es una recomendación, es mi sincera opinión basada en el estudio de las empresas que se mencionan. Cada inversor debe hacer su propia diligencia y tomar sus propias decisiones de inversión.
