Como parte de la asignatura de Corporate Finance que he realizado en el MBA que estoy cursando, hemos tenido que llevar a cabo una valoración de una compañía, que en este caso ha sido Harley Davidson. Tras corregir algunas cuestiones y presentarlo, aquí os dejo parte del resultado del análisis y valoración. Para aclarar, todos los gráficos y datos son sacados de la compañía y los datos proyectados basados en nuestro criterio.
Harley Davidson es una compañía que casi no necesita presentación, es un icónico fabricante estadounidense de motocicletas fundado en 1.903 que ha sobrevivido a más de 100 años de idas y venidas, entre ellas, 2 guerras mundiales, la crisis del 29 y la Gran Crisis Financiera del 2.008-2.009 por poner algunos ejemplos.
Su modelo de negocio consta de 2 segmentos: el propio de diseño, fabricación y venta de motocicletas y accesorios; y otro de servicios financieros que financien la compra de sus motos. Las motos las vende a través de distribuidores especializados de la marca (en los EE.UU., su mayor mercado tiene casi 700 distribuidores)
Su poder de marca es claro, sin embargo, tanto el negocio como su marca no están pasando por su mejor momento. En primer lugar, la marca, aunque es mundialmente reconocida, no termina de enganchar con las nuevas generaciones, enganchan más a los baby-boomers en EE.UU. Parece que a esto sí que le han puesto remedio, sacando nuevos modelos que intenten cumplir con los gustos y preferencias de las nuevas generaciones, aunque con el nuevo Covid-19 han reducido el suministro a distribuidores a solo algunos modelos para tener más controlados sus costes. En segundo lugar, la industria de venta de motocicletas tampoco está pasando su mejor momento, esto se puede ver en la siguiente imagen.
Los nuevos registros de motocicletas han caído año tras año, pero lo peor de todo es que la cuota de mercado de Harley también lo ha hecho, en parte, por el problema de no encajar bien con los nuevos consumidores.
La distribución de ventas se centra en Norteamérica principalmente con un 73% del total y Europa como segunda región bastante por detrás con un 14%. La nueva estrategia comercial va a consistir en no distribuir nuevos modelos, sino vender los ya existentes para no incurrir en costes extra de inventario, etc. Dada la previsible caída de ventas que van a experimentar, puede tener sentido para este año, aunque si que sería bueno que continuasen con la innovación de producto cuando las ventas y la situación se estabilice.
Los problemas que encara Harley, tanto internos como externos son los que van a verse reflejados en los supuestos para la valoración. No he comentado también que han pasado una especie de culebrón interno en el que el ex máximo ejecutivo Matt Levatich dimitió y fue sustituido por Jochen Zeitz, ex CEO de Puma. Este lio me recuerda al que The Gap Inc. tuvo hace no tanto tiempo en el que su CEO dimitió y pusieron como CEO a Sonya Segal (CEO de una de las marcas dentro del grupo), la acción desde entonces no lo ha hecho especialmente bien y con la crisis del covid aún peor.
Vamos a ello. Los analistas esperan un impacto por el Covid de hasta un 17% de los ingresos de Harley, lo que hemos supuesto es que sus ventas por motos caen un 20% y los ingresos del segmento de financiación lo hacen un 5% para luego recuperarse un 7% (motos) y un 9% (financiación) en 2.021, y que luego logran estabilizarse en ventas en un 2,5% motos y 3,5% financiación hasta 2.024. A perpetuidad asumimos un crecimiento de 0,75%, bajo pero acorde a la incertidumbre y madurez del sector. Quiero aclarar que asumimos una caída menor y una recuperación mayor del segmento de financiación ya que parece lógico que aquellas personas que compren una moto en estas condiciones de crisis puedan estar más dispuestas a financiar su compra, creo que es algo razonable viendo como este segmento en muchas empresas de automoción es la que esta soportando el negocio core que está un poco tocado.
Asumamos también que el margen bruto cae los próximos años como lo ha venido haciendo los últimos 5 años y luego se estabiliza y que el OPEX es un promedio sobre ventas en base a los últimos años, siendo estable con respecto a ventas excepto la parte asociada a gastos del segmento de financiación, que al tener mas demanda también necesitarán reforzar esa parte del negocio.
Una vez proyectamos, tenemos los siguientes datos. Obviamente la compañía puede llevar a cabo estrategias que hagan aumentar sus ventas y ser más eficientes en costes, pero de momento esto es lo que hay.
Pasando a la valoración, y descontando a un WACC del 6,7% y con una g de 0,75%, tenemos lo siguiente:
La deuda es tan baja porque hay que ajustarla por el negocio de financiación para que nos de una visión más realista de la deuda real que manejan como compañía, ya que gran parte de los $7.000 millones que tienen se debe a este negocio de financiación que tiene una contraparte clara en el activo.
La imagen anterior muestra un análisis de sensibilidad con respecto al crecimiento y al WACC. Logicamente cuanto menor es el coste del capital y mayor el crecimiento la valoración se ajusta al alza y al contrario, es muy util a la hora de detectar alguna tendencia y saber donde puede situarse la compañía.
Junto a esto, también realizamos una valoración por múltiplos comparando a Harley con compañías de la competencia en el segmento automoción e industrial. Por no alargar mucho el tema, ya que esto pretende ser un resumen, adjunto la siguiente imagen con un resumen de las valoraciones a las que hemos llegado a través de distintos métodos. El rango de precio más apropiado sería el de los $20-$25 por acción, con extremos en los $16 y $31. La conclusión a la que llegamos es que la compañía pese a tener una gran historia y poder de marca tiene que realizar cambios sobre todo comerciales y de segmentación de cara a futuro si quiere sobrevivir con mayores garantías. El precio en la actualidad se encuentra en los $24,38, lo que no ofrece una oportunidad de inversión; quizá si lo fue al precio mínimo que llego en marzo de $15 desde los $36, pero no ahora.
Disclaimer: La información aquí contenida se expone a título meramente informativo y no constituye una recomendación de inversión, ni invitación, oferta, solicitud u obligación por mi parte para llevar a cabo operación o transacción alguna. Es una forma de llevar al día mi cartera, y poder contrastar opiniones y debatir con otros inversores acerca de dichas posiciones.
