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Re: Pulso de Mercado: Intradía
Se avecina un mercado bajista en la renta fija
Los recientes extremos, junto con la complacencia de tenedores y bancos centrales, señalan un final de ciclo
El alboroto de los mercados de bonos ha suscitado una pregunta habitual en los últimos años: ¿está llegando a su fin el boom de cuatro décadas de la renta fija? Los bajistas apuntan a los extraordinarios niveles de impresión de dinero y a los inmensos déficits públicos. Pero los defensores de los bonos siguen firmes. La ciencia económica de los ciclos de los tipos es confusa. Y la historia ofrece poca orientación, excepto la de sugerir que, cuando el mercado acaba girando, a la mayoría de los inversores los pilla a contrapié. ¿Cómo podría ser de otro modo?
En el último año, EE UU ha sido testigo del crecimiento más rápido de la oferta monetaria y ha producido el mayor déficit fiscal desde la Segunda Guerra Mundial. La Fed ha duplicado su balance, y a eso se une el plan de estímulo público y a que la propia Fed se ha comprometido a comprar 120.000 millones de dólares en valores al mes. Los mercados de materias primas están que se salen. Los diferenciales de inflación se han ensanchado.
Los bajistas sugieren que los retornos subirán a medida que la globalización se revierta. La rápida expansión del comercio internacional en las últimas décadas, argumentan, ha presionado a la baja los salarios, la inflación y los tipos. La globalización ya retrocedía antes de que la pandemia produjera su propio shock de oferta. En los próximos años, la mano de obra de China se reducirá y es probable que persistan las presiones populistas contra el libre comercio. A medida que Pekín deje de exportar deflación, los tipos a largo plazo subirán.
Los amantes de los bonos no ven nada de eso. El envejecimiento promueve la deflación, no la inflación, dicen (véase Japón). Además, los préstamos masivos del Gobierno durante la pandemia solo son un añadido a una pila existente de deuda improductiva, cuyo impacto también es deflacionario. Todo impulso inducido por el plan de gasto de Biden será efímero. No es un entorno, señalan, en el que la inflación pueda despegar.
Las diferencias entre los dos bandos son difíciles de resolver. Siglos de historia no muestran una relación clara entre el nivel de deuda de los Gobiernos y el rendimiento de los bonos. Tampoco está más claro el impacto de la demografía o el crecimiento económico en los tipos.
La población y la economía de EE UU se expandieron velozmente a finales del XIX mientras los tipos bajaban, y crecieron tras 1945, cuando los retornos de los bonos tendieron a aumentar. La inflación puede ser un fenómeno monetario, como afirmaba Milton Friedman, pero tras 2008, se quedó quieta y los retornos de los bonos tocaron fondo a pesar de la incansable impresión de dinero. En cuanto a la globalización, el comercio mundial y los tipos se desplomaron a la vez durante la Gran Depresión.
Los mercados de renta fija embravecidos duran décadas, y cualquiera suficientemente audaz o temerario como para predecir su desaparición suele acabar con el rabo entre las piernas. El corolario es que los inversores se ven sorprendidos cuando los tipos cambian de rumbo. “La opinión predominante nunca muestra el curso futuro de los precios [de los bonos], sino que solo explica la posición actual de los mismos”, escribió el economista John Burr Williams en su clásico de 1938 The Theory of Investment Value.
Williams citaba una encuesta de 1899 entre las principales figuras de Wall Street y Washington. Preguntadas por la dirección futura de los tipos, ninguna de estas luminarias predijo que el mercado alcista de bonos, que duraba décadas, estaba acabando. No habían tenido en cuenta, sugiere el libro, los recientes descubrimientos de oro en Sudáfrica y los nuevos métodos de extracción que estaban produciendo un aumento de la base monetaria. Tras 1900, los precios de las materias primas y los retornos de los bonos subieron durante 20 años seguidos, tras lo cual bajaron durante otro cuarto de siglo. El punto de inflexión llegó en 1946.
Durante la guerra, los tipos a corto plazo estuvieron por debajo del 0,5% por orden del Tesoro y los retornos a 30 años se limitaron al 2,5%. Para ayudar a financiar el esfuerzo bélico, la Fed adquirió bonos directamente del Gobierno. Las restricciones de la guerra suprimieron el consumo e impulsaron el ahorro. Creyendo que los tipos nunca volverían a los niveles preguerra, los compradores de bonos hicieron caer los retornos a largo plazo por debajo del 2% por primera vez en la historia. El timing no pudo ser peor.
El fin del conflicto liberó el exceso de liquidez de la Fed y la demanda reprimida del consumo, impulsando la inflación a dos dígitos. Pero Washington mantuvo los tipos en mínimos. El gran mercado bajista de bonos comenzó en abril de 1946. En tres décadas y media, una inversión en bonos a 30 años, mantenida a vencimiento constante, perdió más de cuatro quintos de su valor. Los Consols (bonos perpetuos) británicos perdieron el 97% de su poder adquisitivo. A finales de los setenta, se denostaba a los bonos del Estado como “certificados de confiscación”.
La “guerra” contra el Covid tiene mucho en común. La deuda pública de EE UU vuelve a estar en niveles de la guerra. La Fed está echando una mano comprando bonos. Las políticas antipandemia han suprimido el consumo e impulsado el ahorro. Las autoridades monetarias se empeñan en mantener los tipos ultrabajos incluso cuando la inflación repunta. Y los inversores no pueden creer que los bajos retornos de los bonos no durarán para siempre.
El actual mercado alcista comenzó en 1981. Ningún ciclo anterior duró tanto, ni fue testigo de un descenso tan impresionante de los retornos. “La tendencia a ir a los extremos”, escriben Sidney Homer y Richard Sylla en History of Interest Rates, “se observa a menudo en los máximos o mínimos de una tendencia prolongada. En esos momentos, los precedentes y las abrumadoras expectativas psicológicas refuerzan los factores económicos imperantes.”
Esta vez no es distinta. No solo la renta fija ha cotizado a máximos en el último año, sino que la prima a plazo –el pago extra que normalmente exigen los tenedores de bonos como compensación por la incertidumbre sobre el curso futuro de los tipos– se ha vuelto negativa. Los recientes extremos, junto con la complacencia de los tenedores y de los bancos centrales, constituyen el indicador más fuerte de que el mayor mercado alcista de bonos de la historia ha superado con creces su fecha de caducidad.
https://cincodias.elpais.com/cincodias/2021/03/03/opinion/1614764656_576261.html
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Todo el mundo sabe que el BCE tenía que haber subido los tipos de interés en 2018 pero no lo hicieron, y ahora nos han metido a todos en una situación muy peligrosa que no saben cómo solucionar. Para rematar el asunto, los que tienen que solucionar esta papeleta son Lagarde y el Guindos, con lo cual la llevamos clara.
https://cincodias.elpais.com/cincodias/2021/03/03/opinion/1614764656_576261.html
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Todo el mundo sabe que el BCE tenía que haber subido los tipos de interés en 2018 pero no lo hicieron, y ahora nos han metido a todos en una situación muy peligrosa que no saben cómo solucionar. Para rematar el asunto, los que tienen que solucionar esta papeleta son Lagarde y el Guindos, con lo cual la llevamos clara.
