Terminamos el primer semestre de 2020 con una caída del 17,01% en Madriu SICAV, lo que supone una fuerte recuperación en el segundo trimestre (a cierre de marzo la rentabilidad acumulada en 2020 era de un -31,16%) . Sin embargo, el comportamiento de este año (y de los últimos dos también) dista de ser el que nos gustaría.
Nuestro proceso de inversión identifica oportunidades en los mercados de renta variable, mediante la aplicación sistemática de criterios basados, sobre todo, en los fundamentales de las empresas. Cuando por ejemplo seguimos criterios value, sabemos que “normalmente” el mercado suele penalizar las empresas con un PER alto, pues las elevadas expectativas de crecimiento terminan por incumplirse (en agregado).
Lo anterior no es obviamente un estado permanente, pues el mercado no siempre penaliza el grupo de acciones con PERs altos (ni premia las acciones de PER bajo). En ocasiones, como ahora y como ya ocurrió en el 2000, lo normal deja de ser lo normal y el mercado presta escasa atención a ciertos fundamentales. Es un mercado más especulativo, movido por expectativas y momentum.
Siempre existen acciones que ilustran estas dinámicas y hoy me gustaría hablar de Nikola Corporation. La empresa se dedicará a la fabricación y comercialización de vehículos eléctricos. Y hablo en futuro porque de momento no hay nada más que prototipos.
En algún momento previsiblemente tendrá una/s fábrica/s y comercializará sus vehículos, pero hoy solo son promesas. Pese lo anterior, el mercado le da una valoración de más de 24.000 millones de dólares, más de lo que capitalizan Renault y Peugeot juntas. ¿Expectativas vs realidades?
(no tenemos ninguna de las tres, aunque hemos sido inversores durante algunos años de Peugeot).
A menudo, cuando una empresa está en una fase muy temprana de su desarrollo, genera pérdidas. Por ello el PER deja de ser útil y recurrimos a ratios como Precio/Ventas, que ponen en relación aquello que pagamos por la empresa con aquello que factura, obviando por un momento si la empresa va a generar un beneficio con estas ventas.
En esta ocasión, ni siquiera esto es una opción, debemos tener fe en lo que va a facturar y en lo que va a ganar la empresa en el futuro. Castillos en el aire.
Nuestra cartera sigue expuesta a las dinámicas de siempre, pues nos parece absurdo ir a comprar aquello que está de moda o que incorpora expectativas agresivas de difícil realización, cuando no hay un racional subyacente que las soporte.
Nuestro sesgo ha sido, es y será pequeñas y medianas compañías que en agregado coticen con métricas de valoración atractivas. Recientemente ha sido difícil estar aquí, pero no siempre será el caso.
Preparando el próximo webinar que haremos en Rankia el día 20 de julio (enlace aquí) hemos analizado en detalle las distintas dinámicas del mercado. A modo de ejemplo y siguiendo con lo comentado con el caso de Nikola, podemos hacer un ejercicio con el ratio Precio/Ventas.
Nos situamos el día 1 de enero de 2020, y de entre todas las acciones del universo invertible de Madriu SICAV, unas 9000 alrededor del mundo, hacemos 5 grupos (quintiles) en función de su tamaño (capitalización). En el grupo 1 estarán las grandes empresas, en el grupo 2 el siguiente grupo con las empresas más grandes y así hasta tener en el grupo 5 las más pequeñas,.
Después, para cada grupo, subdividimos las acciones en función de su ratio P/Ventas, creando de nuevo 5 grupos (quintiles), donde en el grupo 1 tendremos las empresas más “caras” y en el “5” las más baratas. Agregamos los datos y obtenemos la siguiente tabla de retornos al estilo que popularizó Morningstar:
Las grandes compañías que cotizan con métricas exigentes han sido este año las vencedoras. Esta no es una dinámica de simplemente los últimos meses, pero incluso se ha acentuado recientemente. Como comentábamos: no siempre ha sido (ni será) así, y si analizamos qué ha ocurrido desde el 2000 al 2019, la foto es muy distinta (en esta ocasión usamos EV/Ventas pues nos parece en general un ratio más correcto, pero las conclusiones con P/Ventas son las mismas):
En el largo plazo, pagar un alto precio en proporción a las ventas de la empresa suele salir caro y las ineficiencias son mayores en las pequeñas y medianas empresas. En otras ocasiones, que yo consideraría la excepción a la regla, todo funciona al revés. No nos dejemos llevar por una visión miope que ignora riesgos evidentes, pues sobrepagar puede pasarnos factura.
