Amplío el análisis económico/financiero de esta empresa española, mencionada en algunos de mis últimos artículos:
1- Azkoyen, liderazgo en los sectores donde opera pero pobre crecimiento de resultados
2- Barón de Ley, Azkoyen, Tavex…¿caras o baratas?
Empezando por las tres líneas de negocio de la compañía:
1- Máquinas expendedoras/vending: desde la fundación de la empresa a medidados de la década de los setenta se ha dedicado al diseño, fabricación y comercialización de máquinas expendedoras de tabaco, bebidas frías, café y otras bebidas calientes, snacks y otras soluciones de vending, comercializadas bajo las marcas Azkoyen y Coffetek (empresa británica adquirida en 2008 por 9 millones de euros).
Es una línea de negocio pro-cíclica, como lo demuestra que en 2009, en plena crisis, la Asociación Europea de Frabricantes de Máquinas de Vending cifró la caída de la facturación en España en un 44% y en un 32% en el conjunto de Europa.
La dependencia del grupo con la UE es muy elevada (más del 90% de las ventas, contando España, se realizan en esta zona), lo positivo es que los mercados tradicionales (países de la Europa Occidental) empiezan a dar señales de haber alcanzado el fondo del ciclo depresivo y la empresa está haciendo desde hace tiempo esfuerzos por internacionalizarse más.
Y destaca su posición de liderazgo europeo en máquinas expendedoras de tabaco.
2- Métodos de pago: especializada en el desarrollo de componentes de alta tecnología para el control de pagos en máquinas automatizadas.
Ofrecen soluciones para siete segmentos clave: recreativo, máquinas expendedoras, kioscos, banking y retail, telefonía, parking y transporte, siendo líderes en el mercado de máquinas expendedoras, con sistemas de cashless, y en el sector del recreativo, con soluciones de aceptación y devolución de efectivo.
La división de medios de pago está formada por Azkoyen Medios de Pago y Coges, empresa italiana adquirida en 2005 por 47,6 millones de euros. Esta adquisición le permitió consagrarse como el líder europeo en medios de pago para máquinas expendedoras y recreativas.
Cada minuto del día los selectores de Azkoyen controlan más de un millón de monedas en el mundo.
3- Sistemas de seguridad y control de accesos: el grupo Azkoyen entró en este sector en 2008 con la adquisición parcial (un 20%) de la alemana Primion por 6,7 millones, empresa que goza de una posición consolidada como proveedor de soluciones globales para el control de accesos, control de presencia y seguridad integrada. En mayo del año pasado completó la adquisición total de la compañía.
El objetivo de esta adquisición fue la diversificación en mercados de alto valor añadido, no cíclicos y con ingresos recurrentes.
Según datos de los nueve primeros meses de 2013 el porcentaje de ingresos por línea de negocio fue:
1 -Máquinas expendedoras/vending: 29,4%
2- Métodos de pago: 27,2%
3- Sistemas de seguridad y control de accesos: 43,4%
Durante los años de vacas gordas (2004-2008) Azkoyen realizó estas tres importantes adquisiciones anteriormente mencionadas (Coffetek, Coges y Primion) que le permitieron un notable crecimiento de los ingresos (de 120 millones en 2005 hasta 148,3 en 2008), reducir la dependencia del mercado español y tener menos ingresos ligados al ciclo económico.
Sin embargo, este crecimiento basado en las adquiciones (inorgánico) tenía una contrapartida: el notable incremento de la deuda financiera, que pasó de los 23,4 millones en 2004 hasta los 104,1 millones de 2008, así como los gastos financieros, que también se cuatriplicaron.
El ratio DFN/EBITDA pasó de 2,14x en 2004 hasta 6,6x en 2008.
Eran años de bonanza en los que la empresa conseguía beneficios todos los años (el beneficio neto acumulado entre 2004 y 2008 sumó 20 millones de euros), pero con un margen neto muy estrecho, inferior al 3% en casi todos los años.
La crisis cogió por sorpresa a la compañía, con unos niveles de deuda y gastos financieros demasiado elevados para afrontar una fuerte caída de los ingresos, que han descendido hasta niveles de 2005.
La restricción de acceso al crédito por parte de los compradores, las leyes antitabaco y un entorno de crisis económico generalizada han hecho mella sobretodo en el sector de las máquinas expendedoras.
Desde 2009 la empresa se ha visto obligada a tener como ejes de actuación la austeridad, la eficiencia y el crecimiento orgánico que se ha traducido en:
1- no hacer más adquisiciones y realizar desinversiones de algunas de sus filiales.
2- implementar un estricto control de costes con la implantación de iniciativas de mejora en las áreas de operaciones y compras (optimización de procesos), reducción de gastos de estructura y reducción de gastos de personal.
3- poner en marcha un nuevo plan de internacionalización, lanzamiento de nuevos productos (renovación anual de la gama de productos) y penetrar en nuevos nichos de negocio donde anticiparse a los competidores.
4- reestructuración de la deuda (proceso de reordenación del calendario de vencimientos de la deuda) y mejorar la gestión del capital circulante (las NOF).
Todas estas medidas con el objetivo de reducir deuda financiera y conseguir minimizar la caída de los ingresos y tratar de conseguir beneficios (o minimizar pérdidas).
En ese sentido en el periodo 2009-tercer trimestre de 2013, es decir, durante todos estos años de crisis profunda, las pérdidas acumuladas no han sido muy abultadas (-7 millones de euros).
Durante los últimos nueve años el Neto ha crecido desde los 68,6 millones de euros de 2004 hasta los más de 75 millones de los nueve primeros meses de 2013 y sin hacer ampliaciones de capital.
Y a partir de 2009 todos los años ha cosechado cada año un free cash flow positivo (cash flow de las actividades de explotación+cash flow de las actividades de inversión superior a cero) y ha conseguido una notable reducción de la deuda financiera y los gastos financieros. La primera ha pasado de 104,1 millones en 2008 a menos de 50 millones en los nueve primeros meses de 2013.
Además, en mayo de 2013 consiguió reestructurar la misma extendiendo el calendario de vencimientos (hasta 2017) gracias a la conversión parte de las líneas de crédito y otras deudas bancarias en un nuevo tramo del préstamo sindicado firmado en 2008. Esta operación, que permitió mejorar el fondo de maniobra, junto con la mejora de las NOF, ha reducido considerablemente la necesidad de crédito de la compañía.
Sin embargo, a pesar de todos estos datos relativamente buenos en su conjunto teniendo en cuenta la ferocidad de la crisis la acción ha caído desde los 6,16 euros/acción hasta los poco más de 2 euros a los que cotiza ahora. Y el precio/valor contable ha pasado de 2,26x a menos de 1x.
Sabemos que la bolsa descuenta expectativas, pero este periodo de crisis la empresa los ha resistido bastante bien (ha destruido “poco” valor, 7 millones de euros, el Neto es superior al de hace una década y la deuda está bien controlada y no ha parado de bajar). Si se confirman las expectativas de mejora económica para los próximos años es de esperar que consigan mejores resultados durante los años venideros y vuelva a cotizar a un ratio precio/valor contable superior a 1, y que por tanto la acción suba.
