Como inversores de valor estamos buscando acciones baratas que son impopulares casi por definición. Lo que no queremos son las temidas trampas de valor, acciones que son impopulares porque la empresa se está encaminando hacia un declive evidente, un sector complicado o por el mero hecho de estar domiciliada en un país con una coyuntura difícil.En cambio, lo que queremos son acciones baratas de las empresas que seguirán siendo tan exitosas en el futuro como lo han sido en el pasado.
Nadie que se dedique a la inversión ha podido escapar a trampas de valor y con el objetivo de evitar las empresas donde existe un riesgo significativo vamos a intentar resumir algunos puntos importantes para no sucumbir a este hecho o hacerlo el menor número de veces posible.
Las preguntas se formulan para que una respuesta afirmativa sea buena y una respuesta negativa sea menos buena, pero no necesariamente mala.
Un "no" no significa que la empresa está fuera de los límites como inversión, pero muchos no significa que sólo invertirá si la compañía tiene la mitad de la cantidad de deuda que normalmente aceptaría, por ejemplo. En otras situaciones, declinar invertir podría ser el curso de acción correcto.
Equipo gestor
Muchos problemas provienen de errores de gestión. Sin embargo, la mayoría de estos son imposibles de detectar antes de que surja una crisis. Los que podemos detectar a partir de mirar las cuentas, como los altos niveles de apalancamiento o bajos niveles de rentabilidad que han ocurrido anteriormente. Así que aquí estamos buscando signos de mala gestión que aún no han aparecido en las cuentas.
Una señal de mala gestión es que la empresa no tiene una meta clara o una estrategia bien definida para lograr ese objetivo. O bien, que tiene un objetivo y una estrategia clara, pero no parece estar seriamente enfocado en implementar esa estrategia con éxito. Una buena gestión haría de todas esas cosas una prioridad.
¿Tiene la compañía un objetivo y una estrategia clara y consistente y está enfocada en implementar esa estrategia con éxito?
El objetivo podría llamarse visión, misión o propósito, pero no debería llevar mucho tiempo encontrar una declaración en el sitio web de relaciones con los inversores de la compañía o en el último informe anual que explica por qué existe la empresa.
Del mismo modo, debería ser fácil encontrar una descripción clara de la estrategia de la empresa, así como una actualización del progreso sobre las acciones que se han tomado como parte de esa estrategia y el éxito (o no) que han sido, es muy importante la transparencia sobretodo poder ver como reconocen ciertos errores.
Un signo de buena gestión es que se centran en el cuidado de la actividad principal, en lugar de buscar excesivamente nuevas actividades.
En la mayoría de los casos, las empresas tienen sólo una o dos capacidades distintivas, por lo que si la empresa está involucrada en muchas actividades no relacionadas y un negocio fuerte y defendible, eso puede ser un signo de debilidad evidente.
¿Tiene la compañía un negocio core obvio sobre el cual su objetivo, estrategia y futuro a largo plazo están fuertemente enfocados?
Control financiero adecuado
En muchos casos las empresas se meten en problemas porque se han centrado en las cosas equivocadas, como los ingresos o ganancias crecientes, sin pensar lo suficiente sobre cómo se está generando ese crecimiento.
En mi opinión, las empresas harían bien en centrarse en aspectos como la rentabilidad, el apalancamiento, la liquidez y la inversión en el futuro (CAPEX), con el crecimiento del BPA como una consecuencia sine qua non del buen funcionamiento del negocio y no como objetivo principal.
Puede averiguar en qué se centra la gestión de las métricas clave, examinando los Indicadores de Desempeño Clave (KPI) de una empresa que se incluyen en el informe anual.
¿Los KPIs de la compañía se centran en una gama de indicadores relevantes más allá de los ingresos y el crecimiento de la EPS, como la rentabilidad, el apalancamiento, la liquidez y la inversión?
Esto no es realmente una pregunta de sí o no, así que utilice su opinión sobre la base de cuántos KPIs una compañía está rastreando más allá del crecimiento de ingresos y ganancias de esa lista.
Costos bajos y flexibles
Una empresa que tiene una estructura de costes elevados va a luchar para competir en el precio, incluso si tiene productos diferenciados.
Una cosa que puede ayudar a mantener los costes bajos es el tamaño. En muchos casos, las grandes empresas son capaces de proporcionar bienes y servicios más baratos que las empresas más pequeñas, lo cual es una de las razones por la que muchos inversores prefieren seguir las empresas de los índices representativos y dejar de lado el mundo de las pequeñas y medianas capitalizaciones.
Sin embargo, independientemente del tamaño absoluto prefiero las compañías que están en el grupo principal dentro de sus mercados.
¿Está la compañía en el grupo líder en términos de cuota de mercado dentro de sus mercados elegidos?
Otra forma en que las empresas pueden hacer las cosas de manera más eficiente y por lo tanto más barata es si tienen mucha experiencia en sus principales industrias y mercados.
¿La compañía tiene el mismo negocio principal durante muchos años?
Luego está la relación entre los costes fijos y variables (conocido como apalancamiento operativo). Puede ser muy útil si una empresa puede reducir los gastos cuando los ingresos caen, ya que esto ayudará a mantener la empresa rentable. A su vez que puede dar a la empresa más flexibilidad en la forma en que se ocupa de la disminución.
Si la mayoría de los costes son fijos, entonces un pequeño descenso en los ingresos (o aumento de los gastos) puede conducir rápidamente a grandes pérdidas y demandas de los propietarios, los bancos y otros que requieren pagos fijos regulares.
¿La compañía tiene una proporción baja de costos fijos a costos variables (es decir, bajo apalancamiento operacional)?
Si una empresa tiene una gran cantidad de costes fijos puede decidir ser más cauteloso con la cantidad de deuda que está dispuesto a aceptar, incluso si la empresa se encuentra en una industria defensiva.
Precaución con grandes proyectos
Los CEOs que toman decisiones atrevidas por decirlo de alguna manera (en modo apuesta de la empresa) son a menudo elogiados como héroes (si la apuesta termina bien), pero prefiero no invertir en una empresa que está haciendo, o es probable que haga, ese tipo de apuesta. Si bien los grandes proyectos pueden ser emocionantes para los inversores, gerentes y empleados por igual, por lo general vienen con riesgos significativos si las cosas van mal.
¿Está la empresa libre de proyectos “apuestas” que, si fracasan, podrían llevarlo a una crisis mayor?
Grandes proyectos pueden ocurrir en cualquier tipo de empresa, pero son un problema más común para las empresas que operan en las industrias de capital intensivo.
En estas situaciones, las empresas a menudo realizan grandes inversiones de capital en proyectos importantes para satisfacer la creciente demanda cuando los tiempos son buenos. Cuando la economía se desacelera inevitablemente, los elevados costes y su carácter fijo pueden quedar insuficientemente soportados por la caída de los ingresos.
¿Está la compañía libre de la necesidad de grandes gastos de capital?
La respuesta a esa pregunta puede ser obvia o puede que desee ver la cantidad de dinero que la empresa ha gastado en la última década en gastos de capital en relación con los beneficios.
Los contratos importantes son otro tipo de gran proyecto y son el negocio tradicional de algunas empresas. Las empresas pueden clasificarse de dos maneras: las que venden productos y servicios que son relativamente insignificantes para sus clientes y aquellos cuyos productos y servicios son artículos de gran valor para sus clientes.
No hay nada malo en las compañías que venden artículos de gran valor como casas o contratos de concesiones administrativas de larga duración para administrar, pero sí vienen con riesgos adicionales, especialmente cuando los clientes compran a través de un proceso de licitación competitiva.
Precaución con las adquisiciones y fusiones
Personalmente, tengo una aversión leve a las fusiones y adquisiciones. Pueden tener un efecto desestabilizador en el negocio principal de ambas compañías y en la mayoría de los casos es el negocio principal que impulsa resultados sostenibles a largo plazo. También hay algunas pruebas empíricas que sugieren que las adquisiciones no son generalmente positivas para los rendimientos de los accionistas aunque habría que estudiarlas en detalle.
Sin embargo, no estoy totalmente en contra de las adquisiciones; siempre y cuando sean lo suficientemente pequeño para que incluso un desastre completo no se convierta en una gran crisis para la empresa en su conjunto.
¿Ha evitado la compañía grandes fusiones o adquisiciones en los últimos años?
Otro problema con las adquisiciones es que pueden ser una manera fácil para la gerencia de hacer crecer la empresa cuando el crecimiento del negocio principal comienza a desacelerarse. Algunos gestores se acostumbran a las tasas de crecimiento particulares y los salarios y bonificaciones que van en su propio beneficio, y si el negocio central no produce ese crecimiento, empezarán a buscar el crecimiento por (casi) cualquier medio necesario. Ver la alineación de intereses, estos explican muchas cosas.
Si bien un enfoque en el crecimiento puede parecer una buena cosa no puede ser si el crecimiento viene de la compra de otras empresas que no están estrechamente relacionados con el negocio principal de la empresa.
Esta compra de empresas en áreas de negocio ligeramente relacionadas se describe a veces como la diversificación, con la esperanza de sinergias, ahorro de costes y oportunidades de venta cruzada. Pero a menudo el resultado son adquisiciones en las que la empresa adquirente, no es el mejor propietario porque no tiene experiencia especial o ventajas competitivas en esas áreas de negocios no esenciales.
Las empresas ampliamente diversificadas suelen ser más complejas para operar y pueden tener mayores costes internos debido a capas adicionales de burocracia.
Una sólida política financiera
Tener una política financiera sólida es sobre todo sobre tener un grado de apalancamiento (si la deuda u otras formas de apalancamiento) que es apropiado para la empresa y la etapa actual de su ciclo económico.
¿Se financia conservadoramente la empresa basándose en una revisión de su robustez operativa?
Otro aspecto de la política financiera es la inversión de capital. Todas las empresas necesitan hacer alguna forma de inversión de capital para cosas como nuevas fábricas o nuevas patentes de medicamentos. Estos requieren dinero para ser gastado hoy en día para una ganancia potencial pero incierta en el futuro.
El riesgo aquí es que una empresa invierte mal, como construir fábricas que sólo serán marginalmente rentables o invertir en la investigación que no produce un nuevo producto que pueda ser un exitazo o no invierte lo suficiente, prefiriendo reducir los gastos de capital con el fin de impulsar beneficios a corto plazo y dividendos.
Saber si una empresa está o no invirtiendo lo suficiente será muy difícil para nosotros como inversionistas externos, pero podemos ver si una compañía tiene una tasa de retorno objetivo clara y transparente para cualquier inversión.
Si la empresa necesita hacer grandes inversiones de capital, ¿tiene una tasa de rendimiento esperada clara para esas inversiones?
Capacidad para adaptarse a la demanda cambiante del mercado
El proceso de destrucción creativa significa que el entorno en el que operan las empresas está cambiando constantemente, aunque esto es más cierto en algunas empresas e industrias que en otros pero la tendencia en general es esa.
Si una empresa opera en una industria que es o puede verse afectada por cambios a gran escala, o interrumpida, como suele llamarse hoy, los inversores corren el riesgo de que la empresa no pueda adaptarse competitivamente.
¿Funciona la empresa en una industria que ha estado estable durante mucho tiempo y se espera que permanezca estable durante mucho tiempo?
Además del cambio, también debemos estar atentos a las industrias que están en declive, aunque no estén cambiando. Sin embargo, debemos ser cuidadosos y tratar de diferenciar entre una disminución a largo plazo que es poco probable que se invierta y una disminución cíclica más normal, que bien puede convertirse en un nuevo auge dentro de unos pocos años.
¿Funciona la empresa en una industria que no está en declive a largo plazo?
Incluso si una empresa está en una industria que está en declive a largo plazo, no significa necesariamente que usted no debe invertir en ella. Dependerá de la velocidad de la disminución y su estimación de la velocidad de la disminución se debe reflejar en el precio (aunque las industrias en caída rápida deben ser evitadas).
Por ejemplo, es probable que la industria de combustibles fósiles esté en declive a largo plazo hasta el resto de este siglo, pero pocos inversores piensan que esta disminución a largo plazo tendrá un impacto significativo en las ganancias relacionadas con el petróleo y el gas dentro de la próxima década. Debido a esto, el impacto del declive a largo plazo en las valoraciones actuales es mínimo.
Productos, servicios y precios competitivos
Obviamente, las empresas necesitan ofrecer productos y servicios competitivos a precios competitivos para tener éxito, pero debido a los productos de destrucción creativa que tuvieron éxito en el pasado tal vez no tengan éxito en el futuro.
Imagine una empresa de informática, la empresa A, que ha tenido éxito durante muchos años porque diseñó y ahora vende el mejor ordenador del mundo.
En algún momento ese PC se volverá obsoleto y ya no se venderá porque otras compañías habrán construido otras aún mejores. La empresa A tendrá entonces que diseñar y vender unos nuevos ordenadores que puede o no ser tan exitosos como los primeros.
Eso es básicamente lo que le pasó a Apple y su computadora Apple II. Tuvo un largo plazo de éxito, pero luego luchó por tener un grado similar de éxito con los sucesores de Apple II, el Apple III, Lisa y Macintosh.
Este tipo de situación también es común en la industria farmacéutica, donde grandes partes de los beneficios de una empresa pueden provenir de un único fármaco de gran éxito durante muchos años, mientras que está protegido de la competencia por una patente. Cuando la patente se agota la protección y los beneficios desaparecen muy rápidamente y si un nuevo medicamento de reemplazo que puedan comercializar de nuevo, entonces los retornos de los accionistas sufrirán.
Esto es muy similar a los problemas con que se enfrentan las empresas que dependen de grandes proyectos y contratos. En ambos casos, la necesidad de reemplazar productos exitosos o contratos existentes representa un riesgo significativo.
¿La compañía genera la mayor parte de sus beneficios de productos o contratos que no necesitan ser reemplazados en los próximos 10 años?
En cuanto a los precios competitivos, un factor importante que contribuye a las empresas que se meten en problemas es que venden productos o servicios que son productos básicos, es decir, son prácticamente indistinguibles de los productos o servicios de los competidores.
Los productos básicos deben competir casi puramente en el precio y por lo que una empresa que depende de los productos básicos para su éxito debe tener algún tipo de ventaja perdurable en el lado de los costes si es siempre para generar altos retornos sobre el capital.
Por ejemplo, Arabia Saudita es uno de los productores de petróleo más baratos y BHP Billiton es uno de los productores de mineral de hierro de menor coste porque posee activos únicos que pueden producir estos productos básicos tan baratos o más baratos que cualquier otra persona en el mundo. Pero sin esa ventaja, una empresa que vende productos básicos será más susceptible a los cambios en el mercado.
¿La empresa vende productos diferenciados que no compiten simplemente por el precio?
Indiferente a los precios de las materias primas
Y en materia de materias primas, otro riesgo que las empresas enfrentan, y que las empresas robustas y defensivas son menos afectados por, son los precios de las materias primas.
El precio del petróleo, del hierro, del cobre y otros productos básicos puede ser muy volátil y las empresas que operan en las industrias que extraen, refinan y venden estos productos también pueden ser muy volátiles. Así, por ejemplo, cuando el precio del petróleo sube, las compañías que poseen activos petroleros y las compañías que los apoyan pueden esperar que lo hagan bien, mientras que lo contrario puede ser cierto si los precios del petróleo caen.
Lo que quizás sea menos obvio es que las empresas de industrias totalmente diferentes también pueden verse afectadas por los movimientos de los precios de los productos básicos.
Un ejemplo aquí podría ser una empresa que fabrica salchichas, donde sus gastos son cosas como combustible para tractores y piensos para cerdos. Tanto el combustible de los tractores como los precios de los piensos de los cerdos siguen los precios del petróleo subiendo y bajando, por lo que los gastos de la empresa de embutidos suben cuando sube el petróleo, lo que reducirá sus beneficios.
¿Es probable que la empresa sea relativamente inmune a los movimientos de los precios de los productos básicos?
Evitar trampas de valor
Una vez que hayas respondido a esas preguntas, deberías tener una buena idea de qué tipo de compañía estás buscando, cuan cíclica o defensiva podría ser y, lo más importante, qué tan probable es que estás viendo un valor potencial trampa en lugar de una inversión de valor sólido.
Por supuesto, el futuro siempre va a ser incierto, y las cosas pueden salir mal incluso con la más robusta y defensiva de las empresas, pero mediante el uso de preguntas como estas, las probabilidades de catástrofe se reducen sensiblemente.
Javier Flórez
@FlorezJav
