"Quien invierta ahora va a sufrir mucho los próximos cinco o seis años"
El analista financiero Juan Ignacio Crespo acaba de publicar el ensayo “Las dos próximas recesiones”. Leerlo es darse un paseo por la historia económica reciente (la del último siglo) y por sus gráficos. No en vano, el método que utiliza para realizar sus predicciones (como él mismo ironiza, comete la imprudencia de realizarlas) es el chartismo histórico. Se basa en que los seres humanos, en los últimos doscientos o trescientos años, no hemos cambiado tanto y tampoco las reglas por las que nos regimos. Por eso, los acontecimientos se repiten. Éste es el método. La hipótesis de la que partía ya a principios de esta década es que las Bolsas iniciarían un periodo de estancamiento como el de los setenta y que las economías sufrirían, como entonces, cuatro recesiones. España se libro de una, la de 2001, pero hasta el año 2020, aún nos quedan otras dos por sufrir. Ésta que estamos a punto de comenzar, y la de 2016-2017. Por eso, advierte que quien invierta ahora sufrirá mucho los cinco o seis próximos años.
Hay un poco de fatalismo en sus previsiones. También escepticismo (¿quizá desencanto? cometimos el error de no preguntárselo) respecto al poder de la política para cambiar el destino que nos tiene preparada esta maldita crisis. Por eso choca leer en la solapa del libro que se hizo financiero por Lenin, que, de repente, aparezcan citas de Marx y Engels y que en la conversación saque a colación que, cuando comenzó a trabajar en el Tesoro, los mejores informes que le llegaban parecían escritos por marxistas, que le eran familiares por la generación a la que pertenece. Pero es que entiende al ser humano como resultado de sumar múltiples influencias. Y así es él, ecléctico. Ilustremos: a la pregunta "un libro", respondió "La historia monetaria de los Estados Unidos", de Milton Friedman. Y a la de "una película", "Qué verde era mi valle". Todo esto destila del libro, pero sobre, el afán por mostrarlo todo en gráficos y una perspectiva "muy bolsera", con consejos (aunque él nunca lo admitirá) a los inversores.
Su libro parece muy determinista, fatalista, incluso. ¿No hay nada que pueda cambiar esta deriva? ¿Ni siquiera las políticas adecuadas?
Esa impresión es correcta, pero no al 100%. Lo que ocurre es que, cuando hay una gran crisis financiera y las economías se desestabilizan como lo han hecho ahora, suelen producirse tres o cuatro recesiones. No tienen por qué ser cuatro por fuerza. Pueden ser tres o pueden ser cinco. Si se cumple lo que yo cuento en el libro, en Estados Unidos sí se habrían producido cuatro recesiones, pero en España sólo serían tres desde el año 2000. Estados Unidos habría tenido la de 2001, la de 2008-2009 y las dos próximas: la que comenzará este verano y la siguiente, en 2016 ó 2017. Y en España, la pasada, ésta en la que estamos entrando y esa cuarta americana que en España sería la tercera. Es determinismo orientativo, por llamarlo de alguna forma. Las claves aquí no son las políticas, la clave aquí es que se produzca una crisis como la que estamos viviendo. Una vez que se ha desencadenado, ya no hay quien cambie sus ritmos. La crisis con la que a mí más me gusta comparar ésta y además lo hice desde el principio, y parte de mis aciertos predictivos se debe a ello, que vienen produciéndose desde el comienzo año 2007, es preguntarme: ¿a qué se parece esto? Y pensé en las crisis de los años setenta, por lo que se descarta la posibilidad de que se cometan errores garrafales de política monetaria o fiscal.
¿Y en el caso de que se produzcan esos errores garrafales?
Entonces nos iríamos a los años treinta. Un error fiscal sería que llegara un Gobierno a Estados Unidos que decidiera reducir el déficit al 3% en un año y que la Reserva Federal comience a subir los tipos de interés en ese momento. O que Alemania entre en recesión, su Tribunal Constitucional impidiera una política fiscal más laxa y que a la vez el Bundesbank diga que se acabó la política de Mario Draghi (presidente del Banco Central Europeo) de dar liquidez al sistema financiero. O que hayan pasado tres años y el Banco Central Europeo se empeñe en que las entidades devuelvan los préstamos a tres años otorgados en diciembre y en febrero pasados.
¿Significa esto que los bancos no van a poder devolver el dinero?
Dentro de tres años lo veremos, pero mi apuesta hoy es que dentro de tres años esos préstamos se renovarán. Parte de esa liquidez hay que monetizarla, al monetizarla y crear inflación y, al crear inflación, salir de esta situación (las deudas, o no se pagan o se pagan en moneda devaluada). El problema no es si queremos o no monetizar el déficit es que, incluso si lo hacemos, las presiones deflacionistas seguirán siendo muy potentes. Aquello de Bernanke de tirar dinero desde los helicópteros hay que transformarlo en arrojar bonos-consumo, es decir, no que a usted le regalen mil euros para consumir, sino un bono para comprarse un frigorífico. No hay que estimular el consumo con dinero, porque puede ocurrir que en lugar de gastarlo, se atesore por miedo al futuro. Si no, insisto, dar un bono que caduque para renovar el frigorífico.
¿Por qué compara esta crisis con la de los años setenta?
La de los setenta fue una crisis de tipos de cambio, porque el dólar dejó de ser convertible en oro en agosto de 1971. La clave de arco sobre la que reposaba el sistema de cambios internacional, se terminó el 15 de agosto de 1971 por orden de Nixon. Y eso provocó que los tipos de cambio comenzaran ser flotantes. De ahí se derivaron ajustes muy importantes en el sistema financiero mundial. Ésa es la parte financiera de esa crisis. Además, bajaron las rentabilidades de las empresas y aparecieron en el mercado mundial dos grandes competidores de Estados Unidos: Japón y Alemania. Ahora esos competidores son China y otros países emergentes.
¿Cree que la austeridad impuesta desde Alemania nos puede llevar al desastre?
De momento no creo que esa austeridad nos lleve a ningún problema, por lo menos no a la eurozona en su conjunto. Si hablamos de Grecia, a lo mejor es otro cantar. Y si nos referimos a España, está por ver. Si miramos la economía mundial a día de hoy, ¿con qué nos encontramos? Con una perspectiva de desaceleración americana, con una realidad de desaceleración china y con la recesión en la eurozona. La economía alemana, basada fundamentalmente en la exportación, probablemente tenga un retroceso importante, como lo tuvo en 2008-2009 por la caída de las exportaciones. Si eso es así y se detecta antes de final de año, como yo creo, muy probablemente en Europa se tendrá que abrir la mano en el terreno del rigor fiscal.
ESPAÑA: EL CASTIGO ESTÁ COMPLETAMENTE INJUSTIFICADO
¿A qué atribuye el comportamiento de los mercados últimamente? ¿Está justificado el "ataque" a España?
Este ataque a la deuda española está completamente injustificado con los datos que hay sobre la mesa y las medidas que el Gobierno ha tomado. Niego la mayor. Niego que sea un ataque a la deuda pública española, sino que la situación que sufre es consecuencia de un movimiento general de aversión al riesgo en el que se vende todo tipo de activos. Se está vendiendo bolsa, se están vendiendo materias primas, deuda corporativa y la deuda de los países que se supone que tienen más dificultades, al tiempo que se están comprando activos refugio: deuda alemana, norteamericana, dólar, franco suizo... Quien tiene problemas, como la deuda pública española, cuando hay oscilaciones de este tipo, sufre mucho más. Este movimiento de aversión al riesgo tiene dos componentes. La primera, fruto de un movimiento pendular: llevábamos tres meses con todos los activos subiendo de precio y ahora viene la racha de un movimiento pendular en sentido contrario. Y la otra componente es que la desaceleración económica mundial hace que se cuestione lo que va a pasar con las Bolsas y de ahí las ventas.
¿Y no puede ser que las inyecciones del liquidez del Banco Central Europeo hayan perdido efectividad?
La efectividad sigue siendo la misma. ¿Cómo estábamos en diciembre? Al borde de una catástrofe financiera porque la banca europea tenía vencimientos muy importantes de deuda en el primer semestre del año, además de los países y no se veía cómo se iban a resolver con los mercados cerrados. Ahora, los bancos mantienen esa liquidez porque hay 800.000 millones de euros depositados todos los días en el BCE. Por eso, el efecto de las medidas no ha desaparecido, porque el objetivo fundamental era que el sistema financiero europeo no se derrumbara por falta de liquidez. Ese efecto sigue ahí. Decir que el efecto positivo del LTRO se ha esfumado es no mirar las cuentas, los números, que son muy fáciles y muy evidentes. ¿Qué es lo que se ha esfumado? La racha buena. Hemos pasado de una racha buena en la que no se tenía en cuenta, por ejemplo, que la quita de Grecia estuvo a punto de no resolverse, a una negativa en la que no se valora nada bueno, ni siquiera el gran volumen de liquidez que hay en los mercados. Lo fundamental no ha cambiado y es la seguridad que da la liquidez del Banco Central Europeo. Lo accesorio es que los mercados van y vienen, suben y bajan.
El BCE ha solucionado el gran problema de la estabilidad del sistema financiero con los préstamos a tres años, pero tiene que seguir interviniendo en cada brote de tensión, cuando los tipos de los países periféricos suban mucho.
¿La Unión Europea se rompe?
No, se está reforzando. Pero nada en la historia responde a un programa diseñado. Luego los historiadores, como tienen que hilarlo de manera atractiva y explicativa, nos quedamos todos con la idea de que Napoleón tenía un proyecto o Julio César tenía un proyecto. Pero ésos son cuentos. El que mejor lo explicó fue Cronwell, que dijo que no hay quien llegue más alto que aquél que no sabe adónde se dirige. Lo que ocurre en Europa es el proceso normal, natural, nada ocurre después de un diseño perfecto. El proyecto europeo se está construyendo con esto igual que con los avances anteriores como el euro, una mayor integración de las economías.
ESTADOS UNIDOS: RECESIÓN A PARTIR DEL VERANO
Volviendo a Estados Unidos, ¿qué indicadores le hacen pensar que Estados Unidos esta entrando en recesión?
Tras el fin de la recesión a mediados del año 2009, la economía americana se recuperó y su mejor momento lo registró entre la primavera y el verano de 2010, justo un año después. En el verano, cuando empezaron a flojear los datos, la gente comenzó a temer un double-dip, una recaída en recesión. Desde entonces, si se mide en tasas interanuales, ha ido declinando todo: la producción, las rentas personales, las ventas... Lo único que no ha ido a peor, sino que ha ido a mejor ha sido el empleo, aunque el último dato, el del mes de marzo, parece que va en sentido contrario. Está por ver lo que ocurre con Estados Unidos, pero mi apuesta es que comience la recesión una vez se cumplan tres años de expansión, es decir, el 30 de junio.
¿Dejará el Gobierno o la Fed que empiece la recesión antes de las elecciones?
Ya es demasiado tarde para reaccionar. La única que puede actuar es la Reserva Federal poniendo en marcha otra ronda de política monetaria cuantitativa. Con eso podría mantener o hacer subir el precio de los activos, pero ya sabemos que eso no equivale inmediatamente a un incremento del crédito. Si la tasa de paro no mejora mucho de aquí a las elecciones, es muy complicado que Obama pueda ganarlas, aunque en prensa aparezca que el presidente paga más impuestos que Romney, siendo uno un empleado y otro un ricachón. Las elecciones las decide la tasa de paro.
¿Ha evitado la Fed una crisis de deuda en Estados Unidos? ¿Puede aflorar en 2013 la crisis de la deuda americana?
Sí, clarísimamente. En Estados Unidos, ésta es una crisis que está amenazando de forma continuada, por el volumen de deuda que tienen acumulada y por su elevado déficit. ¿Es eso sostenible a largo plazo? Sólo con inflación, poniendo más dólares en circulación, es decir, monetizando el déficit.
¿Qué espera de la evolución de los beneficios empresariales en Estados Unidos?
Tras un beneficio récord, se produce siempre una reversión a la media. La reversión a la media está pidiendo a gritos que los beneficios empresariales bajen. Según los criterios que yo utilizo, cuando eso ocurra en la economía no financiera de los Estados Unidos, será la primera alarma de recesión. Ya está cayendo el ritmo de crecimiento. No han entrado en negativo esas tasas interanuales, pero están cerca de hacerlo. Y el crecimiento interanual de la productividad ya está prácticamente en cero.
Algo que les debe preocupar a los inversores cuando lean su libro es que no prevé recuperación de los máximos de las Bolsas hasta 2017 ó 2018...
Pero no hay que tomárselo al pie de la letra, porque pueden recuperar esos máximos y no mantenerlos. Yo incluyo ese matiz. El último máximo histórico se convierte en un tope, pero eso no significa que no vayan a volver a alcanzar ese nivel, sino que no podrán mantenerlo cuando se supere.
CONTRA EL MITO DE QUE A LARGO PLAZO LA BOLSA SIEMPRE ES RENTABLE
También dice que invertir a largo plazo no tiene por qué ser un acierto. ¿Tampoco ahora?
Exacto. El problema de la Bolsa es que no hay reglas. Sólo hay normas que funcionan para determinados periodos. ¿Cuándo se puso de moda lo de invertir a largo plazo? En los años ochenta y en los noventa. ¿Por qué? Quitando los días del crack del 87, el gráfico que dibuja la Bolsa es una diagonal de izquierda a derecha, sube y sube. Quien invirtió en el 85 pensando en el largo plazo tuvo un acierto: el Dow Jones se multiplicó por cinco. Y si invirtió desde el principio de la década, el Dow Jones se multiplicó por doce. Pero quien aplicó esa norma invirtiendo en el 99, lleva doce años pasándolo fatal. Esa norma estuvo bien para la época en que la bolsa subía. El que invierta ahora sabe que va a sufrir mucho durante cinco o seis años. Y luego sí, ya comenzará a dar fruto su inversión.
Pero sí va a ser un acierto va a ser invertir en dólares, porque si se cumple su previsión de que el tipo de cambio se irá a 0,80 unidades...
El dólar está en un declive secular. Pero aunque su tendencia sea de declive, ello no impedirá que tenga momentos de fortaleza. Y eso es de lo que hablo en el libro. Esta fortaleza del dólar coincidirá con los años malos para la Bolsa, es decir, hasta 2016, a título orientativo.
NO HAY DEPRESIÓN, PERO SÍ SECTORES EN DEPRESIÓN
Dice que esto no es una depresión, pero reconoce que varios sectores sí han caído en ella: el inmobiliario, el financiero y el tecnológico. ¿Cómo se encuentran estos sectores en Estados Unidos en concreto?
Mi criterio es muy bolsista y a la vista de cómo cotiza el índice bancario KBW, podemos decir que el sector no ha salido de la depresión. Sigue teniendo balances con muchos problemas. Con la recuperación de las Bolsas, los balances mejoran, la valoración de los activos tóxicos mejora, pero sigue siendo material muy explosivo.
Al sector inmobiliario aún le queda mucho, porque en Estados Unidos existe el problema de las hipotecas que están en negative equity, es decir, hay viviendas que cuestan menos de lo que a su propietario le queda de pagar de hipoteca. Éstas son viviendas que, sumadas a las disponibles a la venta, suponen un problema de sobreoferta muy importante.
En el sector tecnológico hay compañías que están en una burbuja total. Y sobre todo una de ellas, la de mayor capitalización mundial. El hecho de que fabrique cosas y las venda no significa que su valoración esté ya muy por encima de lo que debería. El problema del sector tecnológico es que destruyó mucha capacidad, que no se recuperó del todo, porque los Nasdaq están a la mitad de los máximos, lo que no excluye que haya empresas que se hayan convertido en verdaderas potencias. Que haya compañías que vayan muy bien y que sea un sector en el que se basen los aumentos de productividad de todos los demás no quiere decir que, para la capacidad instalada que tenía, no se haya metido en una depresión también.
EL PELIGRO EMERGENTE: TAMBIÉN DE GUERRAS
Afirma en el libro que puede haber un accidente en Brasil, pero no detalla la forma que puede adoptar. ¿Qué podría ocurrir?
Puede ser una caída del precio de las materias primas. Imagínese que en dos meses se confirma la entrada en recesión de Estados Unidos, en ese momento habría grandes ventas de activos y el precio de las materias primas caería con fuerza, como ocurrió en la anterior recesión, en la que el crudo corrigió de los casi 150 dólares hasta los 35. Ése puede ser un desencadenante. Otro desencadenante puede ser la caída de los beneficios empresariales, que deben estar ya muy, muy tensionados por razones obvias: una economía que crece mucho, mete presión sobre los recursos y entre esos recursos está la mano de obra. Y si hay poca mano de obra cualificada, las empresas acaban pagando sueldos muy elevados. O puede ser que la política monetaria que está aplicando Brasil para frenar la entrada de capitales extranjeros termine provocando la recesión por estar manteniendo unos tipos de interés muy elevados. O de repente caen en la cuenta de que han construido más viviendas de las que pueden vender en un plazo razonable, como terminó ocurriendo en España. Nadie mira eso, o todo el mundo lo mira, pero espera que las ruedas de la bicicleta sigan dando vueltas y no nos caigamos de la bici.
China, dice, va a reducir su capacidad de acumular reservas, las va a reducir, incluso, ¿será esto bueno para el mundo? Porque dejará de financiarnos...
En algún momento la población pedirá consumo: no se trabaja para ahorrar y prestárselo a Norteamérica. Se trabaja, se ahorra, se consume y se tiene un mejor nivel de vida. ¿Qué efectos tendrá? Depende de los ritmos a los que se produzca. Si el ritmo de sustitución de exportaciones por consumo interno es ordenado, no tiene por qué pasar nada. Pero si de repente el consumo se vuelve muy fuerte, se genera inflación, tiene que subir tipos para yugularla, decaen las exportaciones porque no hay demanda exterior... Puede haber un cóctel desafortunado que provoque la recesión en China. Pero hay un elemento todavía más peligroso, que es la burbuja inmobiliaria y la financiación de los ayuntamientos a ella ligada.
Apunta en el libro la posibilidad de que India y China se enzarcen en una guerra...
Sería una disputa territorial, además de una huida hacia delante de uno de los dos países que tenga problemas internos y unas cuantas coincidencias desafortunadas. Puede ser que un día un radar interprete el vuelo de una mosca como el vuelo de un misil. Cosas de ese tipo. Como a la gente le encanta hablar de que esta situación económica siempre acaba en una guerra mundial, me puse a pensar en qué zona del mundo podría producirse. Y llegué a la conclusión de que solamente en Asia. Estos dos países, China e India, tienen sistemas diferentes: uno es una democracia, aunque con mucha pobreza, y otro que es un sistema totalitario, pero que se desmorona. Con prosperidad e internet es imposible sostener un sistema totalitario. Por eso el peligro de guerra interior puede provocar una guerra exterior. Y China, territorialmente, va a tener unas fuerzas centrífugas enormes en cuanto se aflojen las riendas totalitarias.
(Dos días después de la entrevista se conocía que India había probado con éxito un misil que podría serle útil para atacar a China).
"Quien invierta ahora va a sufrir mucho los próximos cinco o seis años"