ENAGÁS (Comprar; Pº Objetivo: 25,90€; Cierre: 23,940€ (-1,68%): Resultados 9M’17: BNA ordinario en línea (+1,6%) y creciendo al mismo ritmo que en 1H’17 (+1,6%). La creciente contribución de las filiales permite a Enagás compensar la caída en ingresos regulados. Consolidación global de GNL-Quintero al alcanzar la mayoría del capital. Efecto extraordinario y meramente contable de 53M€ por revalorización de la primera adquisición de Quintero en 2012 de acuerdo al valor de las compras realizadas en 2016.
El BNA total, incluyendo este impacto positivo de Quintero, incrementa un 18,4% hasta 375,7M€. ENG ha facilitado los resultados "stand-alone", con Quintero por puesta en equivalencia y sin extraordinarios en ambos años, para hacer la comparativa más homogénea.
Principales tendencias: (i)
Caída en ingresos (-1,2% en 9M'17) por contracción en la base de activos regulados (RAB); (ii) iii
) Mayor contribución de nuevas adquisiciones (Saggas, TgP..): +15% en puesta en equivalencia en resultados stand-alone ; (iii)
Fondos generados por las operaciones (FFO) €643M€ (+5,2% stand alone), soportado por el crecimiento en dividendos de filiales: €94M en 9M17 vs 53M€ en 9M'16; (iv)
Deuda Neta “stand alone
” de 4,609M€, lo que representa un ratio de deuda neta/EBITDA de 4,6x ajustado por los dividendos de filiales y un ratio FFO/Deuda Neta de 17,1%.
OPINIÓN:
Resultados sin sorpresas, totalmente en línea con nuestras estimaciones y con la evolución mostrada en el primer semestre.
La creciente contribución de las filiales permite a Enagás compensar la caída en los ingresos regulados y el BNA ordinario del grupo crece un 1,6%. La rentabilidad por dividendo se sitúa en el entorno del 6%. Sin embargo, el atractivo de la acción se ha visto mermado en estas últimas semanas por el creciente ruido regulatorio en el sector. Los marcos retributivos de los negocios regulados (entre los que se encuentra la red de distribución de gas de Enagás) tienen una validez de cinco años. El próximo periodo retributivo de Enagás comienza en 2021. El esquema retributivo actual se basa en añadir un diferencial/spread a la rentabilidad del bono a diez años.
La fuerte caída de la TIR del bono a diez años en los últimos años, resultará en una probable reducción de los ingresos regulados para estos activos en el futuro. El regulador tiene la potestad de modificar el spread, si lo considerase apropiado y, por otro lado, la ley también exige que la rentabilidad para estos activos sea “razonable”. Aunque todavía estamos lejos de la nueva revisión tarifaria, y la diversificación internacional de Enagás, permitiría mitigar en parte este impacto,
creemos que esta incertidumbre regulatoria seguirá frenando la evolución de la acción en bolsa.
fuente bankinter