Daniel Lacalle publica en El Confidencial un post en el que dice unas cuantas cosas que no tienen demasiado sentido. En realidad, recoge una conversación con Richard Koo en la que afirma unas cuantas verdades para luego generar un discurso surrealista que no se sostiene demasiado.
El sistema de desarrollo de estos artículos es simple y se puede resumir en una argumentación: “Se ha comprobado que este conductor que iba borracho ha tenido un accidente grave; ergo debemos facilitar bebida gratis a los conductores”. Como la primera parte de la frase es correcta, siempre se podrá defender la frase.
En el caso que nos ocupa debemos entender que el artículo en cuestión comienza por cuestionar la actuación de los bancos centrales exponiendo una serie de datos y errores cometidos clarísimos (el conductor estaba borracho); pero en un raro giro de los acontecimientos, la conclusión no puede ser más desconcertante:
“Mario Draghi “la política monetaria no puede sustituir a las reformas” shock de exceso de riesgo, se le echará la culpa a “los mercados” de lo que ha generado la política monetaria dirigida y alentada por los estados, y tan panchos.”
O sea que de alguna forma después de justificar que los Bancos Centrales (y en especial el BCE de Draghi) han cometido toda una serie de barbaridades que han ocasionado una burbuja, una valoración irreal de los activos y demás, resulta que la política monetaria la dirigen los estados y nos recomiendan que les hagamos caso a los banqueros centrales ¡cojonudo!
¿Cómo se llega a esta conclusión tan curiosa?. Pues no es fácil identificar los quiebros. En parte son errores interesados en la argumentación y, por supuesto, existen un buen número de olvidos. En todo caso intentaré aclararlo un poco.
El artículo parece que se refiere a cómo afrontan la salida de las políticas monetarias ultraexpansivas los distintos bancos centrales. Este es el título y hay alguna que otra referencia dentro. En todo caso las referencias son un poco desconcertantes.
Primero nos exponen la receta que ha usado Japón para salir de las políticas monetarias instauradas en los 99-00. Oiga, ¿cuándo ha salido Japón de sus políticas monetarias ultraexpansivas? ¿Será que contar en décadas los períodos de tipos al 0 o cercano y duplicar cada poco las bases monetarias es una política monetaria restrictiva?
¿Cómo va a salir USA? Pues nos dice literalmente:
“Al ser sus bonos el activo de menor riesgo del sistema global y el dólar la moneda de reserva, crea incentivos para que el dinero salga de mercados emergentes y activos de alto riesgo para refugiarse en los bonos que la Reserva Federal deja de comprar. Ser el sheriff ayuda.”
Independientemente del pequeñito detalle de que ya no estamos hablando de una explicación del pasado (es decir, ya veremos si la Reserva Federal puede salir de las políticas monetarias expansivas cuando haya salido) resulta también extremadamente sorprendente la explicación que nos ofrece porque pervierte de una forma totalmente absurda la realidad de los acontecimientos.
Es decir, la Reserva Federal ha basado la política monetaria expansiva precisamente en el Carry Trade y en tratar de dirigir el dinero hacía los activos de riesgo. Cuando hay problemas (lo que se conoce normalmente como crisis) ocurren dos cosas fundamentales; en primer lugar el dinero escapa de los mercados emergentes (y vuelve al core) y en segundo lugar escapa de los activos de riesgo que son los lugares donde se busca la rentabilidad. ¿Ahora resulta que este es el plan de salida de la Reserva Federal? Pues si causar una crisis en la que se instauran después políticas monetarias expansivas es el plan que tiene la Reserva Federal para la salida de las políticas monetarias expansivas yo no lo iría contando por ahí.
Respecto al BCE, resulta que no tiene ni idea de cómo va a salir (a pesar de que luego nos recomiende fervientemente que le hagamos caso).
¿Qué primera conclusión podemos sacar de lo anterior? Sencillamente que hay dos cosas distintas que estos dos diletantes (o eso espero) confunden:
Por un lado, están las políticas monetarias expansivas de los bancos centrales, de las que en ningún caso hay opción de salida a la vista y, por otro lado, está determinar cuál es la siguiente patada para adelante.
Es decir, cuando todo se viene abajo primero se vienen abajo los mercados de riesgo (recordemos que son los que daban los beneficios). A continuación, al venirse abajo los mercados de riesgo, las inversiones se dirigen a las inversiones en deuda pública. Esto, y la necesidad de recapitalizar las entidades financieras (en el post se habla de represión financiera aunque queda ajeno qué o quién es el gran beneficiado de este concepto) implica burbuja en los mercados de bonos. Cómo dice el artículo los bancos centrales, han fomentado esta burbuja y el artículo habla de “cómo conseguir que no implosione”.
En definitiva, debemos entender que hay dos cosas distintas: primera, salir de una política monetaria expansiva y, segunda, explicar las posibilidades de mantener los bonos a unos precios irreales. A pesar del título, hablan únicamente de la segunda.
Y es importante entender la diferencia por un pequeño matiz. Más allá de las tonterías que explican sobre lo de la Reserva Federal, creo que se olvidan de un pequeño detalle que además es de capital importancia para entender las razones por las que no se conoce el plan del BCE para mantener el valor de los bonos comprados. El Banco Central Japonés y la Reserva Federal están jugando con las compras y ventas de bonos a distintos plazos de los títulos de deuda nipona y estadounidense. ¿Y el BCE? Pues aquí estamos en un grave problema ya que no hay eurobonos (por lo menos teóricamente). Es decir, ¿Cuáles son los bonos cuyo precio ha de mantener el BCE? Porque con los bonos alemanes no le ha ido del todo mal, por lo menos hasta fechas recientes (es curioso que nadie preste atención).
Estoy seguro que alguien entenderá que esto es una defensa de los eurobonos pero ya he dicho en numerosas ocasiones que los eurobonos no serán la solución a los problemas reales. En definitiva, los eurobonos servirían para lo de la burbuja de bonos, nunca para solucionar una política monetaria expansiva y, a su vez, la política monetaria expansiva nunca se podrá revertir sin solucionar los problemas de la economía real; creo que en este post de febrero de 2010 ya explicaba las razones por las que los tipos de interés no subirían hasta que no se diesen unas circunstancias determinadas (a las que luego me referiré).
El artículo de Lacalle tiene un párrafo muy interesante:
“Se asume que la inflación y el crecimiento se harán cargo del stock de bonos acumulados en el balance del banco central como la basura de la primera escena de Wall-E… que desaparecerá gradualmente. Pero no se crea inflación más que en activos financieros. Y la velocidad del dinero, que mide la actividad económica, se desploma. Eso hace que el stock de bonos acumulado siempre esté en riesgo de crear un agujero en el balance del banco central… Y por lo tanto no pueda salir fácilmente de la política de recompra”
Es interesante porque en realidad nos explica de lo que estamos hablando (precios de los bonos en lugar de una hipotética salida de las políticas monetarias expansivas) y porque introduce por fin a la economía real en el discurso; supongo que por la falta de práctica al meter la economía real en el enunciado introduce un argumento (que además señala en negrita) que es una auténtica salvajada.
La velocidad de circulación del dinero es un concepto introducido en la denominada ecuación de Fisher que trata de explicar los efectos sobre los precios de la cantidad de dinero. En ningún caso refleja la actividad económica, aunque evidentemente sí que depende de ella. Es decir; sería como tratar de decir que las abolladuras del coche del borracho estrellado del que hablaba al principio de este post miden la velocidad del coche. En todo caso, resulta que la velocidad del dinero es la velocidad a la que este circula. Curiosamente en una crisis la velocidad no se reduce. Como todo el mundo está esperando a que alguien le pague para pagar a alguien la velocidad se incrementa. Es una obviedad económica que sorprende no se conozca.
En todo caso, resulta que la velocidad de circulación de dinero no es una variable observable. Es decir, en la ecuación de Fisher se supone constante porque directamente no hay forma de medirla. ¿Pretenden acaso estos dos contertulios medir la actividad económica con un valor desconocido?
En realidad, todo es más sencillo que esto. Lo que está afectando al nivel de precios en una ecuación que es M*V= P*T no es la V sino que es la M. El problema es que están considerando que las inyecciones de dinero de los bancos centrales están incrementando la cantidad de dinero en la economía. Esto es completamente falso por varios motivos. El primero es sencillo (y está en el artículo) y consiste en que las inyecciones de dinero van al sector financiero y no a la economía. En consecuencia, la cantidad de dinero en la economía se reduce (entre otras cosas por la represión financiera que menciona). Por otro lado, es básico entender que en el proceso de creación de dinero debemos tener en cuenta el crédito y la base monetaria.
Es decir, la M de la formula de Fisher no es la Base Monetaria, que es lo que han incrementado los bancos centrales. En un post de 2010 ya explicaba porque los Bancos Centrales no iban a poder incrementar la cantidad de dinero en circulación, lo que en definitiva significaría la deflación y todo lo demás.
Antes me quedaba explicar que toda esta situación no se podría revertir hasta que se diesen una serie de circunstancias. Debemos asumir que la situación económica (la de la economía real) es la que determina las políticas monetarias posibles; Por lo tanto, podremos hablar de una política monetaria más restrictiva en el momento en que exista una situación económica que lo permita. Así de simple.
También me gustaría recordar un post de 2010 en el que explicaba las razones por las que los bancos centrales estaban creando deflación. Entre otros explicaba que, entre otras cosas, se buscaba en ese momento subir los precios de productos como el petróleo. Un blog denominado “lleno de energía” debería dar las gracias porque unas políticas monetarias determinadas hayan proporcionado ingentes beneficios a costa de que los consumidores paguemos más en la gasolinera, (hasta Repsol lo reconoce). Parece que le cuesta identificar a los beneficiarios de la represión financiera, incluso cuando el escritor es uno de ellos.
Pero en este post explicaba que en realidad lo que estaba destrozando la economía eran las traídas y manidas “reformas” (que no se deberían confundir con los recortes). Aquí recomiendo otro post muy antiguo en el que explicaba las razones por las que las denominadas “reformas para el crecimiento y el empleo” son reformas para sostener el sector financiero destrozando el crecimiento, el empleo y la economía.
En consecuencia, es sencillo entender que son estas reformas y todas las políticas deflacionarias que han impuesto los bancos centrales los que han llevado a la economía a una situación insostenible. Esta situación económica insostenible ha conducido a una política monetaria insostenible, lo que a su vez lleva a precios de los activos financieros (no sólo bonos) insostenibles. Es así de simple.
Espero que se entienda ahora mejor el simil de recomendar la bebida a los conductores para eliminar los accidentes de borrachos para definir este artículo.
Esta reclamando a todo el mundo que haga caso al Banco Central Europeo, diciendo que el BCE no sabe cómo salir de esta; pidiendo que se exageren unas reformas que están provocando que la situación económica (medida a través de una variable no observable) sea insostenible y no permita otra política monetaria que la de tener a los Bancos Centrales de todo el mundo haciendo trampas para mantener la valoración de unos activos, que afirma estaban sobrevalorados desde el principio.
En fin, que este plan de salida de las políticas monetarias expansivas tiene lagunillas.
