¿Qué os parece Melía Hoteles (MEL)?

 
Reduciendo costes a marchas forzadas Hemos considerado un escenario que consideramos conservador para reflejar la falta de visibilidad en el negocio hotelero de Meliá. Consideramos un fuerte recorte de ventas en 2020 (50%) que supone considerar que se mantiene cerrado los hoteles durante seis meses. En nuestras estimaciones hemos considerado que Melia consigue reducir gran parte de los costes fijos, pero no el total lo que se traducirá en pérdidas en 2020. De cara al 2021 esperamos una clara recuperación, aunque pensamos que será un año con peor evolución que un año normalizado como el 2019. Tras estos cambios reducimos nuestro precio objetivo desde los EUR 9,9/Acción hasta los EUR 7,2/Acción. 
 Ventas. Hemos asumido que se produce un recorte de las ventas del 50% que asumimos supone seis meses de cierre en los hoteles. Afectará a un mes del 1T, todo el 2T y más de la mitad del 3T. En conjunto esperamos un descenso del RevPar del 49% en 2020 y del 1% en el número de habitaciones ajustadas. De cara 2021 hemos supuesto una clara recuperación, aunque sin alcanzar los niveles del 2019 (-4% en ventas de habitaciones). 
 Costes. Hemos asumido que los costes fijos (incluyendo alquileres) suponen el 49% y los variables el 51%. Asumimos que los alquileres se reducen en un 70% y el resto de costes fijos en un 80% a año completo (35%/40% seis meses). EBITDA. Reducimos el EBITDA del 2020 hasta los EUR 158m (-66%) y dejamos el del 2021 en EUR 422m (-11% vs 2019). Las pérdidas se elevan a EUR 78m en 2020 y a un beneficio neto de EUR 56m en 2021. 
 CF/Deuda Esperamos que en 2020 el CF libre sea negativo (EUR 199m) con inversiones de EUR 189m y cancelando el dividendo. La deuda neta se eleva a EUR 2.228m y a EUR 2.245m en 2021 (3,6x DN/EBITDA Pre NIIF16). Vencen EUR 100m de deuda en 2020. Los préstamos hipotecarios ascendían a EUR 266m en Dic 19 con un reducido LTV (6%) que podría incrementarse si fuera necesario.
  Liquidez. A Febrero contaba con EUR 297m de caja más 170m de líneas disponibles 

Por último, nos gustaría comentar el caso de Meliá Hotels International, al tratarse de una de las principales posiciones de nuestras carteras, tanto en Horos Value Iberia como en Horos Value Internacional. El grupo hotelero español ha llegado a perder más de un 70% de su valor en bolsa en poco más de un mes, a raíz del enorme impacto que la pandemia tiene sobre su negocio. Al igual que sucedía con el caso comentado de AerCap, el enorme descuento con respecto al valor de sus activos hoteleros (superior al 80% en el mínimo que alcanzó la acción) indica que los inversores no confían en la capacidad de la compañía para aguantar esta crisis, especialmente cuando muchos de sus hoteles no están generando ni un euro de ingresos en estos momentos. Sin embargo, varios motivos nos hacen pensar que la oportunidad de inversión es extremadamente atractiva en estos momentos.
Por un lado, la compañía ha tomado medidas para paliar la situación, en su mayoría encaminadas a minorar el gasto de personal y, por otro, cuenta con liquidez para hacer frente a varios meses sin tener ningún ingreso. Dicho esto, lo más importante y donde reside el valor de la compañía, lo encontramos en sus activos hoteleros. A fecha de 2018, la tasación de estos activos equivalía a más de 15 euros por acción, con la compañía hoy cotizando alrededor de los 3 euros.
Podemos discutir si esa valoración hoy tiene sentido y si se realizó cerca de pico de ciclo, pero sí tenemos claro que esos hoteles valen varias veces lo que Meliá cotiza hoy en bolsa. Si la situación lo requiriese, la compañía puede desprenderse de algunos de sus activos o utilizarlos como colateral para obtener financiación. Como sucede con la mayoría de nuestras inversiones, el contar con un equipo directivo con un peso muy relevante en el accionariado (la familia Escarrer controla más del 50% del accionariado), nos da la tranquilidad de saber que todas las decisiones se tomarán con el objetivo de maximizar el valor para sus accionistas.

Meliá Hotels es sin duda una compañía de alto impacto dentro de la cartera Iberian. La situación actual de falta de ingresos hace muy difícil la gestión de la compañía. El sector del turismo es posiblemente el principal afectado de toda esta crisis, compañías aéreas, cruceros, hoteles y agencias de viajes. De nuestra conversación con la compañía, pese a lo negativo del momento, sacamos varios aspectos esperanzadores: la reacción del equipo directivo ha sido inmediata, con una reducción del 50% en el sueldo de la plantilla de servicios centrales, con el equipo directivo a la cabeza, la eliminación inmediata de gastos variables, como publicidad, representación, etc. El valor inmobiliario de sus activos es de 3.500 millones de euros, frente a una capitalización actual inferior a 900. Y lo más importante, a diferencia de lo que pasó en 2009, la compañía hoy tiene una situación de endeudamiento mucho más saneada y robusta. Además, que la compañía esté controlada y gestionada por una familia nos da tranquilidad. Todo lo anterior no quita para que el impacto, al menos de este año, sea muy negativo, y posiblemente más allá en el tiempo, hasta recuperar niveles anteriores a la crisis, es por eso que clasificamos a Meliá como empresa de alto impacto.