¿Qué esta ocurriendo con el oro? Los tres factores que podrían estar pesando sobre su precio
Por Iain Stewart
Director del equipo que gestiona el BNY Mellon Global Real Return Fund (EUR) en Newton, parte de BNY Mellon, analiza la reciente evolución del precio de este metal.En pocas palabras, no estamos completamente seguros; por otra parte, tampoco creemos que nadie pueda responder de forma completa o sencilla a esta pregunta. En el momento de escribir estas líneas, las caídas extremas sufridas por el oro se deben a enormes desequilibrios entre compradores y vendedores de futuros sobre el metal precioso, un mercado cuya actividad es muchas veces superior al volumen de operaciones en oro físico. De igual modo, otras materias primas también han mostrado debilidad.
Ante movimientos de precio tan pronunciados, vale la pena replantearse los argumentos a favor de mantener tenencias de oro y de acciones de mineras auríferas en las carteras de los clientes, analizando qué factores pueden haber precipitado las caídas y sugiriendo medidas a tomar.¿Por qué estar expuestos al oro?
Tras varias décadas de expansión crediticia, el mundo desarrollado se haya excesivamente endeudado. La carga de esta deuda, sobre todo en combinación con el deterioro de las tendencias demográficas y problemas de competitividad, tiene un efecto intensamente deflacionario. Una vez agotado el cartucho de la política fiscal, la política monetaria – articulada con medidas cada vez menos convencionales– se ha convertido en la principal arma contra esta amenaza. La base monetaria se ha expandido a un ritmo alarmante, y los balances de los bancos centrales totalizan billones de dólares. A día de hoy, la política de las autoridades está dirigida manifiestamente a la desvalorización del papel moneda. Presumiblemente, el trasfondo general seguirá estando dominado por un tira y afloja entre las fuerzas opuestas del desapalancamiento deflacionario y de las políticas reflacionarias. La falta de indicios de una recuperación sostenida en la economía real, combinada con el hecho de que la inflación (a excepción de la de los precios de los activos) no se ha acelerado, ha alentado a los bancos centrales a hacer más. Sus oficiales están firmemente convencidos de que políticas como la flexibilización cuantitativa (QE) son fácilmente reversibles; nosotros no estamos tan seguros de ello. Desde este punto de vista, parece sensato mantener en cartera activos reales como el oro a modo de cobertura frente a un aumento de la inflación. Tampoco estamos convencidos de que los efectos riqueza producidos por los programas de compras de activos domésticos puedan conducir a una expansión económica sostenible. Pese a anunciarse como “política doméstica”, es indudable que las medidas monetarias extremadamente expansivas están diseñadas, en parte, para favorecer la exportación nacional a expensas de otros países, y como tales son arriesgadas desde un punto de vista geopolítico (al desencadenar guerras cambiarias). En una situación en la que las principales economías preferirían una divisa débil, cabe esperar una desvalorización del dinero fiduciario respecto a un activo como el oro, que no puede “imprimirse”. Todo lo anterior eleva el potencial de incertidumbre y volatilidad. En este contexto, exponer parte de los activos de clientes a un activo real cuya oferta es relativamente baja, que no forma parte del sistema de crédito (no constituye una obligación) y que se considera como “dinero” desde hace milenios, parece nuevamente una cobertura lógica.¿A qué precio?
El oro ha registrado un excelente comportamiento durante la mayor parte de la pasada década, y en los últimos años su precio se ha consolidado en un nivel relativamente alto. De hecho, este ha sido el caso de todas las materias primas, cuyos precios reales (ajustados por inflación) son relativamente elevados. Es importante destacar que antes de la década de los setenta, la mayoría de divisas estaban respaldadas por reservas de oro, con lo que la relación entre el preciado metal y el dinero era relativamente fija. Sin embargo, en un mundo de dinero fiduciario ilimitado, las relaciones históricas podrían haber perdido todo sentido. Hoy en día, los ratios oro/petróleo y oro/Dow Jones no se hallan en niveles que indiquen de una valoración extrema del metal. El oro tiende a hacer gala de buen comportamiento cuando el precio del dinero es bajo o decreciente, y los tipos de interés reales en Occidente son por lo general negativos, es decir, inferiores al IPC). Dado el tamaño de la carga de deuda de los mercados desarrollados, las autoridades desean mantener los tipos de interés reales bajos –e incluso negativos– para evitar que el coste de hacer frente a la deuda se haga insostenible¿Por qué ha mostrado el oro una evolución tan negativa? Aquí es cuando el análisis comienza a complicarse. La posición técnica del oro lleva tiempo deteriorándose tras el pico superior a los 1.900 dólares por onza registrado en 2011. Teniendo en cuenta que el precio del metal precioso partió de menos de 300 dólares a comienzos de la década pasada, no resulta sorprendente que viviera un periodo prolongado de consolidación. El hecho de que el oro parezca reaccionar cada vez menos a los anuncios de nuevas medidas de estímulo (como las de Japón), o ante sustos como la situación en Chipre, no ha sido bien recibido por los intermediarios, que lo interpretan como señal de deterioro del sentimiento del mercado. La causa próxima de las caídas extremas (del 12 y el 15 de abril) ha sido el fuerte volumen de ventas de futuros de oro, que ha abrumado la negociación en el recurso subyacente. Esto ilustra la cara oscura de la liquidez aportada por activos financieros como los fondos cotizados o ETF (unidos a contratos de futuros que pueden multiplicar exponencialmente las operaciones) en mercados marginales como el oro, donde solamente se dispone de una proporción muy pequeña de la oferta total para negociar. No obstante, argumentar que hay más vendedores que compradores es una respuesta fácil con la que escabullirse y evadir el problema. Veamos a continuación posibles explicaciones fundamentales de la debilidad del oro:
El prolongado auge del oro podría haber guardado relación con el aumento de la riqueza en el mundo en vías de desarrollo. Así, su abaratamiento –y el de las materias primas en general– podría ser señal de que la demanda está flaqueando al ralentizarse el crecimiento de estas economías. La India, concretamente, ha sido una importante fuente de demanda de oro, y la depreciación de la rupia ha encarecido el metal precioso para los consumidores indios. No obstante, los factores mencionados no pueden haber sido los únicos catalizadores de la reciente caída. Las cifras de crecimiento han sido pobres, y el índice del dólar ha disminuido a corto plazo. De igual modo, un aumento de las rentabilidades reales tampoco encaja como causa próxima; en el caso del bono estadounidense a 10 años han subido desde el mínimo alcanzado a finales de 2012. No obstante, la subida del -0,9% al -0,5% tuvo lugar entre diciembre y mediados de marzo, y desde entonces, la rentabilidad real ha vuelto a caer hasta el -0,7%. Parece más probable que lo que está conduciendo a la liquidación de tenencias sea un impulso deflacionario renovado o cierta tensión en el sistema. La relación entre la demanda de oro y el crecimiento de los mercados emergentes podría ser válida, y por lo tanto augurar una nueva fase de debilidad cíclica. No entraré en los argumentos más maquiavélicos propugnados por los defensores acérrimos del patrón oro, como por ejemplo que las autoridades persiguen su abaratamiento para facilitar la rotación fuera de los activos refugio, creando de este modo la ilusión de que el sistema financiero se está recuperando.
¿Qué hacer entonces?
Indudablemente, la evolución del precio del oro ha sido muy decepcionante. En la práctica, el coste de la “cobertura” que representa ha sido elevado durante los últimos 18 meses. ¿Pero acaso invalida esto los motivos a favor de tener oro en cartera? En nuestra opinión, no necesariamente. Seguimos pensando que el oro puede actuar como cobertura de producirse un aumento de la inflación, o si cunde el pánico en torno a la deflación y los inversores comienzan a preocuparse por los incumplimientos. Por consiguiente, puede ser potencialmente útil para cubrir grandes riesgos de suceso extremo. Nuestra expectativa es que todos los activos mostrarán volatilidad en el actual entorno, gravemente distorsionado por las políticas monetarias y caracterizado por la gran inestabilidad de las correlaciones. Esto pone de relieve la ventaja de la diversificación, con lo que cierto posicionamiento en metales preciosos puede tener todavía valor añadido. El tamaño de la posición y la proporción entre ETF y acciones de mineras auríferas son distintos para cada mandato y se monitorizan de forma constante.BNY Mellon