Koala Capital Sicav ha cerrado el trimestre con un valor liquidativo de 18,9773 euros/acción, lo que supone una rentabilidad trimestral del +4.66% y una acumulada en el año del +4.66%. Desde inicio, Koala Capital Sicav acumula una rentabilidad del +57.26% versus un +33.21% del índice Eurostoxx 50 Net Return. En los últimos cinco años la rentabilidad anualizada ha sido del +7.72% con una exposición neta a bolsa entre un 40% a un 50%. Situación de la pandemia y de la economía y mercados La economía mundial continúa recuperándose progresivamente, aunque con divergencias entre continentes. Los países asiáticos ya están demostrando su gran dinamismo económico y empresarial, seguido por cierto empuje en Norteamérica y muy poco en Europa. Tras vivir en 2020 el mayor parón económico y la mayor explosión monetaria en un siglo, los bancos centrales y gobiernos continúan con sus políticas monetarias y fiscales expansivas. Además, la “reaceleración de tendencias”, tanto geopolíticas, pero especialmente en los aspectos sociales y tecnológicos continua, penalizando a ciertos negocios y beneficiando a otros. Poniendo en perspectiva las pandemias a lo largo de historia de la humanidad, y sin ninguna intención de minusvalorar el enorme impacto sanitario reciente, en realidad podemos sentirnos afortunados. La peste negra en el siglo XIV aniquiló a cerca de la mitad de la población en Europa. La mal llamada “gripe española” durante la I Guerra Mundial mató a cerca del 2,5% de la población mundial. El Covid, hasta la fecha tiene apenas una tasa de mortalidad global del 0,03% de la población. Aunque sin duda recordaremos este primer trimestre del año por varios acontecimientos extremos e históricos en los mercados financieros. Con una tasa de ahorro disparada en el mundo y con parte de la población teletrabajando, muchos nuevos inversores han iniciado operaciones en bolsa y en criptodivisas. Este fenómeno se puede observar en el número de nuevas cuentas en brókeres bursátiles en Estados Unidos, Europa o Japón. El primer evento explotó a finales de enero. Las acciones de Gamestop se revalorizaron un 1500% en pocas semanas ante una avalancha de órdenes de compra impulsadas por la acción coordinada en los foros de bolsa de Reddit, para luego perder gran parte del alza. El segundo es el auge exponencial en las cotizaciones de las llamadas criptomonedas como el Bitcoin o Ethereum, y muy especialmente en otras como Dogecoin en el que Elon Musk ha empujado la demanda a través de continuos tweets. Desde septiembre hasta marzo, el Bitcoin ha multiplicado por cinco. El tercer suceso, tan peligroso como el primero, ha saltado a la luz pública en marzo y se ha originado en un vehículo llamado Archegos Capital. Resulta que su gestor de inversiones se embarcó en diversas compras bursátiles apalancadas por más de $100.000 millones en unas pocas acciones siendo financiado por los principales bancos de inversión en Wall Street. El resultado final no podía ser distinto al que hemos visto publicado en los medios especializados, una pérdida total del patrimonio invertido y un agujero hasta la fecha superior a los $10.000 millones, repartido entre los principales bancos de inversión. Todos estos casos nos muestran un claro exceso de complacencia, probablemente por la enorme liquidez y sin duda por el apoyo de los bancos centrales con la política monetaria más expansiva de los últimos cincuenta años. A quienes les interese profundizar más en ambos episodios históricos podéis consultar Nel Blog de Marc Garrigasait con “Gamestop el ejército de pequeños inversores que han vuelto loco a Wall Street” y también con “Archegos Capital, el “margin call” que Dios no pudo parar”. En este escenario debemos ser aún más conservadores en la toma de decisiones para no perder de vista nuestro objetivo principal, la preservación del capital. Aunque sea menos emocionante, preferimos ganar dinero poco a poco. Demasiadas inversiones tienen hoy en día la apariencia de ser dinero fácil y rápido. Probablemente el acceso al endeudamiento extremadamente barato sea demasiado asequible. En el mundo empresarial y en el de las inversiones, las pérdidas futuras suelen estar muy correlacionadas con el nivel de percepción previa de “ganancia fácil”. Afortunadamente, recordaremos 2020 como el año del triunfo de la ciencia, aunque también del fracaso de la política. Vemos avances científicos del siglo XXII con unos políticos que actúan como en la Edad Media, lanzando a la hoguera de los medios de comunicación a los científicos que han resuelto en tiempo récord una pandemia global. La nueva técnica aplicada en el descubrimiento de las vacunas como el mRNA, proyecta un enorme potencial en medicina para combatir las enfermedades raras o el cáncer. El mRNA es un nuevo enfoque en medicina que consiste en proporcionar instrucciones a nuestras células para producir proteínas y que sean enviadas a varias partes del cuerpo para luchar contra enfermedades. En el centro de todas las investigaciones genómicas se encuentra una empresa que incorporamos a la cartera de Koala Capital Sicav en septiembre llamada Illumina y de la que hemos continuado incrementando posiciones este trimestre. La amenaza de la inflación y los activos agrícolas La tasa de inflación es uno de los factores a seguir con atención los próximos años, especialmente una vez se normalice la economía. Por ejemplo, el precio de la madera ha multiplicado por cuatro en los últimos seis meses. Las tasas de inflación en las principales economías occidentales han pasado de niveles negativos con los confinamientos, a acercarse al 2-3%. A partir del 3-4%, niveles ya preocupantes, podríamos empezar a observar alteraciones en el comportamiento de empresas, consumidores y especialmente en el de los inversores/ahorradores. El sistema bancario, el sistema monetario, el mercado de bonos y en consecuencia los gobiernos, han contribuido a la multiplicación del dinero en circulación. La inflación es un fenómeno muy complejo. Es monetario, pero también psicológico. Si en algún momento los consumidores y empresas perciben que el precio de lo que compran es muy accesible para su bolsillo, no les importará pagar mucho más. Con grandes inyecciones monetarias por los bancos centrales y fiscales por parte de gobiernos, el único elemento que quizás frena la inflación es la conocida como la “velocidad de circulación” del dinero, que continúa cayendo. Veremos qué ocurrirá cuando se reabra la economía. El ratio de crecimientos monetarios versus velocidad del dinero, probablemente será uno de los ratios claves para la tasa de inflación futura. En este entorno continuamos con nuestras inversiones en activos reales, especialmente en agricultura y agua, con un peso superior al 10%. Si además incluimos a las empresas de alimentación nuestra ponderación conjunta ya supone el 20% de nuestro patrimonio. Todos ellos son activos que nos protegen ante alzas en los precios. También cerca del 10% en minas de oro y diamantes. La historia nos demuestra que las mejores inversiones en entornos de alta inflación son las commodities, especialmente las agrícolas, el oro y la bolsa. Los peores son los bonos y los depósitos bancarios. Os recomendamos leer la carta trimestral de Panda Agriculture & Water Fund donde analizamos lo ocurrido en los mercados financieros en los años 70, el último período con tasas de inflación superiores al+10% anual. Situación del mercado japonés En un entorno de valoraciones muy exigentes que se concentra especialmente en las empresas de tecnología, innovación y energías alternativas, el conjunto de la bolsa norteamericana ya cotiza por encima de los 50 años de múltiplo de flujo de caja libre, unas diez veces superior al que encontramos a las pequeñas compañías familiares niponas. En estos últimos dos años inversores legendarios como Warren Buffett, Michael Burry o los fondos de capital riesgo de KKR, Carlyle o Apollo Global, han iniciado por primera vez inversiones en acciones japonesas. En marzo, GMO, la gestora de fondos de inversión de Boston acaba de publicar un documento especial sobre la gran oportunidad de inversión en la bolsa japonesa y más concretamente en las llamadas empresas de valor o “value”. La disminución del endeudamiento y la reducción de costes laborales por la jubilación de sus directivos mejor pagados ha contribuido a la mejora de los márgenes empresariales. GMO lo describe como una isla con gran potencial en un mar de activos caros (“An Island of Potential in a Sea of Expensive Assets”). Según sus cálculos, las “value” niponas son el mejor activo donde invertir con un horizonte a siete años. Esta es su conclusión: “En nuestra opinión, la confluencia de valoraciones baratas, una transición secular en la gestión y la gobernanza en las empresas y la robustez de las compañías con abundancia de activos, convierten a las empresas japonesas “value” en muy atractivas no solo en la actualidad sino para los años venideros”. Durante este trimestre la bolsa japonesa ha continuado con un comportamiento positivo atrayendo a más inversores extranjeros, aunque en gran parte se han concentrado en las grandes compañías y en menor medida en las pequeñas compañías locales. Evolución y movimientos de la cartera En este entorno de complacencia hemos iniciado una relevante posición en la holandesa Unilever (alimentación, higiene personal y limpieza), y una menor en Danone. Ambas han sufrido en bolsa en los últimos trimestres lo que nos ha permitido tomar posiciones compradoras con un atractivo mix de rentabilidad/riesgo. Ambos son valores fuera del foco actual de los inversores. También hemos iniciado posiciones en la sueca Assa Abloy, con un negocio muy aburrido, puertas para toda clase de edificios, y un gran management, muy respetado en el mundo empresarial en Suecia que tuvimos ocasión de conocer en nuestro viaje de finales de 2019.Seguimos aumentando nuestra inversión en Constellation Software, la empresa que cotiza en la bolsa de Toronto y que ya supone en torno al 6% de nuestra cartera (TOP1). Hemos recibido un dividendo extraordinario en forma de acciones de su nueva subsidiaria holandesa Topicus.com. Tras comprobar que los números de la “hija” son tan buenos como los de la “madre”, hemos comprado más acciones de Topicus en los primeros días de cotización y ya nos supone cerca del 1% de nuestro patrimonio y con una considerable revalorización. A principios de marzo hemos aumentado el peso en cartera entre las grandes compañías tecnológicas cotizadas como Amazon. Mantenemos nuestra posición en Google y hemos iniciado dos nuevas posiciones de momento tácticas con derivados en Facebook y Salesforce. Recientemente los flujos se habían dirigido hacía el sector tecnológico, pero en pequeñas compañías con unas valoraciones que nos parecen excesivas en ciertos casos y estratosféricas en otros, olvidando a las grandes. Illumina Inc, la empresa californiana líder mundial en secuenciación del genoma ya es TOP2 de nuestra cartera. La decisión del regulador anti-competencia norteamericano de poner en duda su adquisición de la empresa GRAIL generó una volatilidad que aprovechamos para adquirir más acciones. Además de explicarla en los dos anteriores informes trimestrales, nuestro analista Gabriel Colominas ha presentado Illumina como idea de inversión en una reciente conferencia (ver aquí el vídeo de 25 minutos). Hemos vuelto a incrementar nuestra posición en Guillemot Corporation, compañía de hardware para videojuegos. La empresa francesa ha multiplicado por 28 su Free Cash Flow en 2020. Sin tener en cuenta la variación positiva del circulante, su generación se habría multiplicado por 16. El incremento de sus ventas en un 100%, gracias al confinamiento, le ha permitido beneficiarse de un enorme apalancamiento operativo. Hemos cerrado completamente nuestra posición compradora en Interactive Brokers, por los riesgos sistémicos que se generó en enero-febrero por el “caso Gamestop” entre el sector de brokerage. Por exigencias de las cámaras de liquidación y compensación de la bolsa, un bróker como RobinHood tuvo que efectuar una ampliación de capital urgente en 24 horas, para cubrir la ejecución de operaciones de sus clientes. El fenómeno “Gamestop” pudo haber provocado la quiebra de algún bróker (reconocido por directivos del sector).Hemos vendido completamente nuestra posición en la japonesa Hirano Tecseed con excelentes ganancias. Esta compañía industrial nipona es de las raras excepciones en las que hemos comprado y vendido sus acciones completamente dos veces en los últimos cinco años. Hemos vendido en enero toda nuestra posición en Align Technology, el famoso fabricante del producto dental “Invisalign” (el sistema dental invisible que permite alinear tus dientes y sustituye a los molestos brackets tradicionales), que compramos en los días de pánico de marzo de 2020. Continuamos viendo la fortaleza en su negocio, pero tras multiplicar por 3,5 veces su cotización en 9 meses, preferimos venderlas y esperar acontecimientos. La continuaremos siguiendo con mucha atención. Entre las pocas acciones que nos han penalizado en el trimestre está la neozelandesa A2 Milk y la catalana Grifols. No hemos aumentado en ninguna de las dos. Nuestra exposición a minas de oro y plata es del 8%, y en diamantes del 1,5%, es decir, en conjunto cercana al 10%. En el caso de las minas de diamantes, el incremento del 1% al 1,5% se debe a la revalorización de nuestras dos compañías en cartera. Louis Vuitton, tras comprar Tiffany, el mayor vendedor mundial de diamantes ya ha anunciado su estrategia de aumentar la venta de diamantes de lujo. Nadie en el mundo sabe vender mejor los productos de lujo que la empresa francesa de Bernard Arnault, por lo que probablemente empujará un sector que está deprimido. Asignación de activos y estrategia Un aspecto cualitativo que valoramos mucho en dos de nuestras mayores posiciones es que en la crisis de 2008 sus directivos y compañías sufrieron en sus carnes su excesivo endeudamiento, y les quedó grabado en su mente. Tienen actualmente el control completo de la su empresa con una estructura financiera muy conservadora, lo que nos deja mucho más tranquilos como accionistas a largo plazo en sus empresas. La combinación de activos agrícolas y de agua, oro y diamantes, con empresas de calidad y de crecimiento con el uso activo de derivados, nos permite gestionar con flexibilidad y descorrelación respecto a toda clase de activos, convierte a Koala Capital Sicav en un vehículo mixto con un riesgo medio-bajo, pero con unas características muy específicas y adaptadas a las necesidades actuales de obtener una rentabilidad superior a la inflación sin tomar riesgos excesivos. Diagrama de inversiones con los activos invertidos por Koala Capital Sicav. A final del trimestre, manteníamos una exposición neta a bolsa del +60% incluido un 15% neto en acciones japonesas, un 24% en bolsa europea y una exposición neta del 5% en acciones USA. También un 2,5% en países emergentes y un 10% en minas de oro y diamantes. En cuanto a divisas, tenemos prácticamente todo el riesgo cubierto con apenas el 5% de exposición neta al Dólar USA, un 9% en dólares canadienses, un 4% en libras esterlinas, un 3% en francos suizos y apenas un 2% al Yen japonés. PD: El Consejo de Administracion de Koala Capital Sicav ha propuesto a los accionistas que, en la próxima Junta de Accionistas Ordinaria, se aprueba la entrada de Luis Torras como consejero de nuestra compañía. Atentamente, Marc Garrigasait Colomés – Presidente David Aguirre Pujol – Consejero Miguel Rodríguez San Juan – Consejero Luis Torras Consolación – Consejero
