Buenas Geoff. Estoy muy de acuerdo con muchos de tus argumentos pero yo quería concretar un poco en el asunto del recalentamiento de la economía y las expectativas de inflación para concluir sobre si la apuesta contra los bonos tiene o no sentido.
En primer lugar parece que estoy defendiendo que la deuda es perniciosa y que los niveles de deuda de US deben reducirse, esto lo digo por su comentario de que parto del hecho de que US es una nación que se ha pervertido por el empleo de instrumentos de deuda y que nació sin deuda. A mi el tamaño de la deuda en sí no es lo que me llama la atención para apostar contra los bonos, es la extracción de rentabilidad de los operadores distintos de la FED debido al recalentamiento de la economía y la inflación.
Creo que entiendo algo de los mercados de deuda, de hecho aquí en España hacemos nuestros pinitos en el mercado secundario de deuda hipotecaria por ejemplo, aunque e no existe la facilidad ni la liquidez de US.
Aquí cuando intentamos comprar hipotecas a los bancos como retailers es mucho más trabado y burocrático y para obtener descuentos deseados lo que suelen ofrecerse son créditos en mora o con algún tipo de problemas. Eso sí, con un abogado de la mano y buscando y negociando mucho se pueden hacer buenos negocios con daciones, adquisición de créditos hipotecarios e incluso procesos concursales y subastas. Eso sí, aquí no lo puedes hacer directamente desde un terminal de Bloomberg y hay mucha reunión y papeleo. Le quiero decir que conozco algo el asunto y opero cuando me dejan, eso sí, contando con abogado de cabecera, si no es muy complicado.
Pero a lo que vamos. Todas las rentabilidades que se obtienen en el secundario nacen de la creación de deudas atractivas en relación con la coyuntura de tipos y nivel de inflación de un momento determinado.
El ejemplo que usted ha puesto de crédito hipotecario, que es habitual, nace del establecimiento de esa hipoteca en su momento con unas determinadas condiciones. Aquí entra en juego también la solvencia del prestatario. El banco recolecta inicialmente rendimientos por intereses adicionalmente al de establecimiento del préstamo y luego le puede interesar vender ese crédito con el profit que lleve en ese momento o incluso sin profit ante la expectativa de conseguir liquidez para hacer nuevos préstamos más lucrativos o cualquier otro tipo de business de deuda. Los operadores del secundario a su vez pueden recoger ese crédito con el descuento fijado y volver a hacer operaciones. Todos los profits de la cadena, que por supuesto no tienen por qué inflacionar el valor del activo subyacente de todo este canuto, emanan en último término de las condiciones iniciales de creación de ese instrumento de deuda en su día.
En un mercado inundado de liquidez, por un lado pueden producirse creaciones de deuda recalentadas en el sentido de que se pueden reducir las exigencias de solvencia del prestatario porque hay que seguir funcionando y se parte de activos inmobiliarios inflados por esta coyuntura de liquidez, que espolea la demanda. Por otro lado en el caso concreto de treasuries se parte de una primera emisión con rendimiento real negativo debido a la inflación. Esto obliga a recalentar el sistema de deuda en mi opinión.
Ese bono se revende en el secundario con un descuento que erosiona un poco más la mala situación de partida. Y la obtención de liquidez debe emplearse en la creación de un nuevo instrumento de deuda que sea suficientemente rentable para recuperar ese punto de partida malo debido al interés del bono de la emisión y la inflación esperada en los primeros años de la vida del bono.
Toda la rueda obliga a un recalentamiento económico donde deben crearse instrumentos de deuda rentables que permitan operaciones en el secundario que arrojen profits y compensen una pila de bonos inicialmente con rendimiento real negativo. Estoy hablando de operadores que recogerán el guante de la FED cuando comience el tapering.
En hipotecario, se crearán créditos donde se necesita una buena rentabilidad en la creación para luego alimentar con rentabilidad las operaciones del secundario. Esto puede traer consigo recalentamiento en el valor del activo subyacente y a su vez incrementar el riesgo de mora del prestatario.
Los excesos de liquidez con un ambiente de fondo inflacionario por las restricciones en la oferta por el covid parece que llevan al recalentamiento de la economía.
Luego está el tema de los junks o en el lado hipotecario de las posibilidades de default en los pagos. En un momento determinado un recalentamiento sostenido mucho tiempo puede enfriarse en un momento dado por el tapering y muchos otros factores y esos defaults en junks o en hipotecas deberán ir a compensarse con el valor de los activos subyacentes que hay detrás que puede que se hayan inflado tanto que en una cadena de enfriamiento económico se muestren incapaces de compensar las cantidades de deuda pendientes.
Bueno, son reflexiones un tanto peregrinas, pero por concluir, respóndame directamente a estas preguntas en su opinión?
Cree probable la subida del rendimiento de los bonos de tramo largo en este entorno de inflación y nivel de liquidez de la economía US?
Cree que la absorción de los bonos con los rendimientos actuales una vez que la FED afloje se realizará sin problemas por el resto de operadores del mercado que conseguirán convertir el agua en vino en el mercado secundario mediante la creación de nuevos instrumentos de deuda sin recalentamiento del sistema?
Por qué no se va a mantener la inflación tal y como se está saliendo del covid a nivel global?
Aquí no hablo de la inflación por la expansión de la masa monetaria, aunque el exceso de liquidez, a pesar de los ejemplos citados, puede acabar en inflar el valor de los activos, precisamente en el origen de la creación de nuevos préstamos, no en su viaje posterior por el secundario.
Yo que le doy bastante al inmobiliario ya me gustaría tener la facilidad de operar que tenéis allí. Yo en España he estado en procesos que no sé si se podría decir que análogos y hay operaciones que tardan meses y meses en poderse realizar.
