PERSPECTIVAS: El valor de los emergentes
Visión de Fidelity sobre las valoraciones de los mercados emergentes.
En líneas muy generales, los mercados emergentes han cotizado tradicionalmente con descuento frente a sus homólogos desarrollados, ya que los inversores han sido reacios a pagar un precio alto por lo que se percibe como una propuesta de inversión de mayor riesgo. De hecho, el descuento relativo de los mercados emergentes mundiales se ha ampliado recientemente, ya que los inversores han huido del riesgo. ¿Sigue siendo adecuada esta percepción?
Muchos mercados emergentes han demostrado que sus economías eran mucho más resistentes y estaban financieramente más saneadas que las de Occidente ante la reciente crisis financiera y económica. Por lo tanto, resulta interesante ver que los mercados emergentes mundiales cotizan actualmente con una valoración comparable con la renta variable de los países europeos desarrollados. Los riesgos relacionados con la deuda pública, que en el pasado fueron una amenaza para la estabilidad de las economías emergentes, han resultado ser más propios del mundo desarrollado estos días. Este hecho bien podría sugerir que el riesgo económico percibido reside más ahora en el mundo desarrollado, que lucha por purgar sus excesos crediticios pasados.
La madurez del mundo desarrollado
Adoptando una perspectiva mucho más detallada de la inversión en los mercados emergentes mundiales, cabe señalar que de las regiones que componen esta clase de activo, Asia es probablemente la que más ha avanzado en el camino hacia la madurez económica. Asia comenzó su rápido ascenso tras la crisis asiática de 1997/1998. Las duras reformas que necesitaba la región para recomponer sus economías hicieron posible que se generaran excedentes presupuestarios durante los años del boom. Posteriormente, estos excedentes han sido el colchón financiero de estas economías durante la recesión reciente (rasgo que brilla por su ausencia en muchas naciones occidentales).
Asia también ha avanzado mucho a la hora de reducir su dependencia del comercio con Occidente. Una creciente proporción de su crecimiento procede de la demanda interna, en detrimento del comercio con los mercados desarrollados. El comercio con los países occidentales equivale actualmente a tan solo la mitad del valor acumulado del comercio dentro de Asia y es probable que esta proporción descienda aún más en las próximas décadas.
Por estos motivos, merece la pena señalar que durante los próximos años las empresas asiáticas previsiblemente registrarán un crecimiento de los beneficios más rápido que las empresas de cualquier otra región. Las empresas asiáticas se beneficiarán de la recuperación de la demanda en el mundo desarrollado, pero también de la creciente exposición a los mercados internos dentro de la propia región asiática, caracterizada por su rápido crecimiento.
Mientras las economías occidentales se ajustan a un ritmo de crecimiento más lento y gestionan su todavía frágil recuperación, las acciones de Asia son muy demandadas y apreciadas por su condición de refugio, ya que el crecimiento no solo parece más rápido, sino también más sostenible. De hecho, en lo que a valoración se refiere, los mercados emergentes de Asia ya cotizan en niveles cercanos a sus equivalentes del mundo desarrollado. Este mayor nivel de valoración podría disuadir a algunos de invertir en esta fase del ciclo económico. Sin embargo, conviene recordar que Asia es sólo una parte de los mercados emergentes.
Las dinámicas valoraciones de Latinoamérica
La renta variable de Latinoamérica también ha elevado su valoración hasta mostrar múltiplos más cercanos al mundo desarrollado. Sin embargo, esto refleja una anomalía de los mercados locales. La abundancia de recursos naturales que caracteriza a la región, que hemos abordado anteriormente, ha hecho que unas pocas empresas de este sector y afines hayan crecido hasta ser muy importantes en el mercado. Sólo las brasileñas Vale y Petrobras suponen casi una cuarta parte del mercado bursátil de Latinoamérica en su conjunto3. Como actores de un sector mundial, estas empresas energéticas se valoran con múltiplos comparables a sus homólogas occidentales, elevando la valoración general del mercado.
Más allá de estos colosos industriales existen muchas empresas en toda la región de Latinoamérica que cotizan con múltiplos atractivos (mucho más bajos). En concreto, la revolución del consumo en la región es algo que atrae a muchos nuevos inversores. La Bolsa de Brasil puede reflejar el poderío de su sector energético, pero su economía nacional muestra a una población tan deseosa de consumir como sus primos estadounidenses o europeos.
Próximos por situación pero no por valoración
Sin embargo, aunque los mercados emergentes mundiales en su conjunto y la renta variable de Asia y Latinoamérica cotizan actualmente en niveles próximos al mundo desarrollado, al menos por el momento otras regiones emergentes todavía cotizan con importantes descuentos y podrían atraer a inversores con perspectivas a más largo plazo.
Las acciones de los países emergentes de Europa oriental cotizan con múltiplos mucho más bajos que el mundo desarrollado. La baja calificación que han tenido recientemente es consecuencia de la debilidad de sus sistemas financieros. El sector bancario de los países emergentes de Europa oriental se llevó el primer golpe junto con los países occidentales al revelarse que muchos clientes nacionales habían pedido préstamos en euros referenciados a activos (sobre todo inmuebles) denominados en divisas locales. Cuando el mercado inmobiliario se hundió y el euro se revalorizó (en los días previos, la crisis de la deuda pública amenazó la existencia misma del euro), los bancos vieron que tenían que sanear un importante volumen de créditos incobrables, ya que los prestatarios se vieron incapaces de afrontar los pagos.
Más recientemente, Europa oriental ha caído en el mismo saco que los países periféricos de la zona euro. Los mercados se han apresurado a descontar cualquier atisbo de riesgo relacionado con la deuda pública. El gobierno de Hungría, por ejemplo, no se hizo ningún favor cuando comparó su situación presupuestaria con la de Grecia. En las últimas semanas el FMI ha retirado su oferta de ayuda a Hungría, ya que el gobierno se ha negado a aceptar las medidas de austeridad necesarias. Mientras persistan las dudas sobre la salud de las cuentas públicas de algunos de estos países, es poco probable que veamos mejoras en la valoración de estos mercados. Los países que esperaban que su candidatura a formar parte del euro les colocaría en una posición favorable a ojos de los inversores internacionales han visto que pertenecer a la moneda única ya no conlleva tantas ventajas como pensaban en un principio.
Sin embargo, del mismo modo que el sector bancario occidental está bajo presión para que actúe y sanee sus balances, cabe esperar que ocurra lo mismo con los países emergentes de Europa oriental. A medida que vaya desarrollándose esta tendencia, los inversores podrían verse bien recompensados por el riesgo actual. Y lo mismo ocurrirá cuando otros motores de crecimiento, como la revitalización de la cultura del consumo, se afiancen una vez más cuando la recuperación económica coja ritmo.
Valoraciones bajas, pero crecimiento desde un nivel bajo
Al igual que Europa oriental, el grupo ligeramente más amplio formado por la región Europa emergente, Oriente Medio y África también cotiza con descuento. Este grupo geográficamente extenso abarca muchos mercados que, si bien crecen rápidamente, todavía tienen mucho que avanzar en lo referente a gobierno corporativo y desarrollo de sus mercados de capitales. No obstante, Rusia y el África subsahariana son ricas en recursos naturales y espíritu emprendedor y poseen potencial para convertirse en mercados de inversión mucho más importantes a medida que vayan creciendo sus economías desde unos niveles que todavía son relativamente bajos.
África, en concreto, está empezando a atraer mucha más atención ahora que los inversores internacionales entienden mejor el valor que se puede encontrar en el continente. China está reforzando rápidamente su cooperación económica con África firmando una serie de acuerdos multimillonarios por los que obtiene minerales a cambio de infraestructuras. Standard Bank calcula que el valor total de la inversión externa directa de China en África oscila entre 30.000 y 40.000 millones de dólares4. Los pasos dados por China han animado a otros, sobre todo la India, donde el gobierno también está apoyando la expansión del sector privado en África. Conforme se van afianzando los avances y entran nuevos inversores al mercado, cabe esperar que las valoraciones de la región de Europa emergente, Oriente Próximo y África converjan con otros mercados emergentes mundiales.
Entretanto, la región de Europa emergente, Oriente Próximo y África sigue siendo una de las formas más baratas de invertir en la tendencia de crecimiento de los mercados emergentes. Dentro de esta región, Rusia y Turquía están entre los países más baratos para los inversores. Rusia cotiza con un PER 2010 de menos de 7 veces, mientras que las acciones turcas promedian menos de 10 veces5.
Conclusión
Los mercados emergentes son una de las mayores oportunidades de inversión de nuestro tiempo. Los inversores se sienten atraídos con razón por las mejores perspectivas de crecimiento que ofrecen ahora que los mercados desarrollados se enfrentan a un periodo caracterizado por un crecimiento mucho más moderado. El hecho de que algunos mercados emergentes coticen con múltiplos no muy diferentes de Occidente puede explicarse por este mayor crecimiento potencial.
Los mercados que siguen mostrando valoraciones más bajas lo hacen por una razón, pero cabe esperar que las valoraciones converjan en el tiempo a medida que vaya madurando la tendencia de crecimiento estructural y los inversores se sientan más cómodos en estos mercados "frontera".
