Hay diez billones de dólares tan asustados que están invertidos en activos con rentabilidad negativa. Y una cifra mucho mayor recibiendo un cupón entre el cero y el uno por ciento, que, incluso con tipos cero como los actuales, es muy poco dinero. Especialmente porque hablamos de deuda que en muchos casos no llega a la calificación de “Investment Grade” (Grado de Inversión) o está en la parte baja de esta escala.
El dinero puede aguantar una buena temporada así. Mientras sigan bajando las rentabilidades se gana dinero por la plusvalía que se genera en el precio de los bonos. Pero es implícita – no es real hasta que se vende – y, además, hay un límite a lo que se puede pagar por “protección”. Desde los campesinos feudales hasta los comerciantes extorsionados por la mafia, pasando por los contribuyentes españoles, hay un momento en el que no se puede apretar más la soga. En este caso hablaríamos de un límite a lo que esta dispuesto a pagar un ahorrador por contar con la seguridad de un bono alemán en un mundo convulso política y económicamente. No se donde esta ese límite, pero lo hay. Además, el miedo a perder puede ser sustituido por el miedo a dejar de ganar – lo que se conoce como coste de oportunidad – y ese dinero agazapado algún día saldrá de la madriguera buscando rentabilidad. Hoy vamos a ver que dirección podría tomar.
Primero hay que plantearse como puede acabar esta enorme burbuja de crédito y deuda, porque de ello depende la dirección que tomen sus restos. Y a los activos a los que se dirijan esos restos les caerá un montón de dinero. Y donde cae dinero sube el valor de los activos que el dinero elige como destino.
Pero antes de analizar hacia donde puede ir el dinero que salga de la madriguera de los bonos con rentabilidad negativa o cero hay que plantearse la opción de Bill Gross y otros gestores especialmente pesimistas. En opinión de Bill Gross, estamos ante una supernova de enormes dimensiones que cuando estalle se llevará por delante todo el sistema financiero. En ese caso lo que quede seguramente irá a la caja fuerte, en franco suizo, oro y posiblemente dólar USA, únicos sitios seguros en una recesión de esa magnitud. Es más: quedarían pocos restos.
Otra opción pesimista pero que tiene buena base histórico-empírica es que se dispare la inflación y destruya el valor de gran parte de esas deudas (la inflación reduce el valor del dinero). El problema es que resulta muy difícil imaginar por donde podría dispararse la inflación en un mundo como el actual donde el riesgo es precisamente el contrario.
A mi me gusta el ejemplo del señor Gross porque me gustan mucho los temas relacionados con el universo, la física, etc. Y precisamente por eso no descartaría qué se mantenga la ley física que dice qué la materia no se crea ni se destruye, sino que se transforma. Y la energía tampoco se destruye. Puede cambiar de forma o irse a otro lugar, pero no desaparece. Lo anterior me lleva pensar que si estalla la supernova, la materia y energía resultantes irán a formar nuevas estrellas. En otras palabras, sea por explosión, implosión o traslado de negocio, una gran parte del dinero que está en bonos con rentabilidad negativa irá a otros activos.
Podría ser por las buenas. Si mejorará la economía global y se estabilizará la situación política ese dinero tardaría un cuarto de hora en darse cuenta de que hay en el mundo empresas buenas que ofrecen dividendos entre el 2% y el 4% anual. Y, muy importante: están bien gestionadas y por lo tanto pueden mantener el dividendo, lo cual no puede decirse de todas las empresas, especialmente de las grandes empresas europeas.
En este escenario optimista político y económico se alejaría el fantasma de la deflación y subirían los tipos de interés en el mercado, que sería como echar humo en la madriguera de un tejón. Imagínense tener un título con rentabilidad negativa y que encima pierda valor porque suben los tipos de interés. Resumiendo: nada es imposible y si la economía global retoma el crecimiento los tejones huirán despavoridos hacia la liquidez o la renta variable. Y con poco dinero que fuera a la renta variable en busca de un buen dividendo ya sería mucho e impulsaría las cotizaciones a alza.
Parece difícil que pueda haber una solución intermedia, porque la situación es extrema: el bono alemán no ofrece ningún cupón mientras que el Eurostoxx 600 ofrece un 4% de dividendo medio anual. Un desequilibrio así no puede durar mucho tiempo. O la bolsa está barata o la renta fija cara. O vamos hacia una recesión de caballo que hará que los dividendos disminuyan y se pongan a la altura de la renta fija.
Honestamente, todavía no se en qué dirección se va a solucionar este desequilibrio. La historia juega a favor de un traslado gradual hacia la renta variable y, en paralelo, una subida de los tipos de interés. En otras palabras, que después de un largo período de estancamiento la economía empiece a mejorar lentamente, se aleje el riesgo de deflación, suban los tipos de interés del mercado y el dinero se vaya dirigiendo hacia la renta variable.
Pero en los mercados todo es posible Y no nos podemos basar exclusivamente en la historia porque no siempre se repite. El ejemplo lo tenemos en Japón: se estancó, entró en deflación y ahí sigue con su enorme deuda y sus tipos negativos. Y nada indica que su economía se vaya a reactivar en el corto plazo.
No sabemos qué va a hacer la supernova, pero si sabemos hacia donde puede dirigir su final. Sólo nos queda observar y ver si se japoniza, si estalla o si simplemente se transforma.
