¿Cómo veis para entrar ahora en Volkswagen?

Análisis de Santalucía 

 

El Grupo Volkswagen (VW), con sede en Wolfsburgo (Alemania), es uno de los principales fabricantes de automóviles del mundo y el mayor fabricante de automóviles de Europa. VW opera 124 plantas de producción en 20 países europeos y en otros 11 países en América, Asia y África. Cuenta con 671.205 empleados en todo el mundo y vende sus vehículos en 153 países. A pesar de las duras condiciones que atraviesa la industria automovilística desde la segunda mitad de 2018, el número de vehículos del Grupo entregados a clientes aumentó a 10,97 millones en 2019 (2018: 10,80 millones), aumentando así su cuota de mercado global desde el 12,2% hasta el 12,9%. Los ingresos por ventas en 2019 totalizaron 252.600 millones de euros (2018: 236.000 millones), mientras que el beneficio neto ascendió a 14.000 millones (2018: 12.200 millones). 

Actualmente presenta una capitalización de mercado cercana a los 65.000 millones de euros. El Grupo está compuesto por doce marcas de siete países europeos: Volkswagen, Audi, SEAT, ŠKODA, Bentley, Bugatti, Lamborghini, Porsche, Ducati, Volkswagen Commercial Vehicles y TRATON (Scania y MAN). Cada marca opera como una entidad independiente en el mercado. El Área de Vehículos Comerciales comprende principalmente el desarrollo, producción y venta de vehículos comerciales ligeros, camiones y autobuses de las marcas Volkswagen Vehículos Comerciales, Scania y MAN. 

Por otra parte, el área de Power Engineering combina la producción de motores diesel de gran diámetro, turbomaquinaria, reductores especiales, componentes de propulsión y negocios de sistemas de prueba; dada la poca rentabilidad que ha presentado esta división en los últimos años, sumado a la iniciativa de VW de enfocarse unicamente en ser un productor de automóviles, pensamos que la Dirección buscará darle una salida a este negocio en el corto plazo, como ya ha hecho con RENK, la división especializada en soluciones para el control de fuerzas extremas en todo el tren de transmisión para aplicaciones industriales, producción de energía, aplicaciones navales y vehículos de rastreo. 

Además, el VG ofrece una amplia gama de servicios financieros, que incluyen financiación de concesionarios y clientes, actividades de arrendamiento financiero, actividades bancarias y de seguros, y gestión de flotas. Bajo la nueva visión del Grupo Volkswagen con su estrategia TOGETHER 2025+, la compañía proporciona respuestas a los cambios y disrupciones que presenta la industria. Partiendo de la base de que la mejor solución para cumplir con los estándares medioambientales del hoy y del mañana es a partir del coche 100% eléctrico, VW invierte 12.000 millones de euros al año en el desarrollo de sus nuevas plataformas de producción de coches eléctricos. 

En Santalucía Asset Management pensamos que VW lleva la delantera en cuanto a producto con respecto a sus competidores, creciendo de manera rentable con márgenes superiores en la producción de nuevos modelos eléctricos y generando flujos de caja estables y recurrentes a pesar de las condiciones desfavorables en las que opera el sector en general, además de contar con un balance robusto y una visión clara de la Dirección sobre dónde debe estar la compañía en el medio-largo plazo. 

En términos de valoración, podemos observar como compañías como Tesla alcanzan un valor que ronda los 100.000 millones de dólares de capitalización (80x beneficios 2021) con una producción estimada de 1 millón de vehículos para 2021 (2020: 500.000/2019: 365.000); mientras que Volkswagen, con un total de 10 millones de coches producidos y vendidos en 2019, cotiza a solo 4,5x beneficios. A pesar de las perspectivas de crecimiento de Tesla (nuevas aperturas y crecimiento en cadencia de plantas de producción en China) y el contenido tecnológico presente en sus vehículos, pensamos que el gap entre el valor de Tesla y VW es excesivo e injustificado. 

Las valoraciones de los productores de automóviles tradicionales se han visto afectadas por las caídas de la demanda global de los dos últimos años, la disrupción de nuevas tecnologías y las obligaciones regulatorias que les han obligado a invertir grandes cantidades de capital para su cumplimiento, con retornos más bajos de lo habitual. Consideramos que una vez normalizado el nivel de la demanda (≈ 90-95m de coches producidos al año) y transcurrido el periodo de transición hacia el coche eléctrico, los coches serán considerados un producto interconectado de movilidad con alto valor añadido (elevado contenido de software) por lo que creemos que la industria gozará de una recalificación y por tanto de un incremento de sus valoraciones. 

Nuestra inversión en VW (en el Santalucía Europa Acciones y Santalucía Eurobolsa), tiene un carácter a muy largo plazo, por lo que esperamos, tomando como base un múltiplo conservador de 10x beneficios 2025 (17.000 millones EUR vs. 14.000 millones EUR en 2019), ver una valoración de 170.000 millones de euros (340€/acc), lo que resulta en un retorno de 3,0x la inversión inicial incluidos los dividendos. 

Comparto un artículo muy interesante así como un comentario del mismo artículo sobre Volkswagen:

 https://www.rankia.com/blog/guts-glory-and-markets/4654641-youtubers-volkswagen 

 

Algunos comentarios sobre mis opiniones personales sobre el sector de automoción y un par sobre VolksWagen.

1-El sector del automóvil durante décadas ha sido un sector muy dependiente del ciclo económico. Simplificando, cuando la economía pasa por años malos, las personas no cambian el coche. Cuando son buenos y hay trabajo bien pagado, sí compran coche. De hecho historicamente en el pico económico estas empresas es habitual que coticen a PERs mucho más bajos de 7 (Hoy Ford o GM cotizan a Price/FreeCashFlow por debajo de 2) si se esperan años de recesión o bajo empleo. Y el precio de las acciones, se anticipa a esto (o lo intenta). Si compras acciones de una buena automovilística o un ETF del sector y aciertas el ciclo económico que vendrá, multiplicas tu dinero. Si te equivocas, lo disminuyes igualmente. Cuanto mayor sea la reversión del ciclo, más veces más a multiplicar para arriba o para abajo tu dinero. 

2-El sector de automóvil es un sector extremadamente intensivo en necesidades de capital. O inviertes mucho (y bien) de forma continua, o tu empresa desaparece. Lo modelos nuevos salían tradicionalmente cada 5-6 años, luego se comenzó a hacer "restylings" cada 2-3 años, y ahora se hacen cambios con más frecuencia. Esto cuesta mucho dinero en I+D y en poner las fábricas a punto. Está inmerso un una espiral infinita de mejoras tecnológicas. O mejoras tu competitividad en diseño, productividad (fábricas, procesos, automatización...) y calidad o desapareces.

3-El sector del automóvil es un negocio (salvo excepciones) de economía de escalas. Cuesta lo mismo (y mucho) diseñar un vehículo del que se vendan 100 unidades al día, que uno del que se vendan 4000 al día. Y montar una línea de producción con el mismo nivel de productividad te cuesta parecido si es para 100 coches al día que si es para 1000 coches al día.

4-El sector del automóvil está en su mayor cambio en 100 años. Se pasa de conducción manual a conducción autónoma, y de motores de explosión a motores eléctricos. Y esto hace que las inversiones requeridas para los puntos anteriores, se multipliquen y lleguen a cantidades ASTRONÓMICAS. Un modelo nuevo ya no es un modelo con el mismo motor (o parecido) y un coche diferente. Es un modelo con un motor absolutamente diferente, un vehículo diferente, un software a años luz del de un coche del 2005, a a años luz de lo que se requerirá en 2030 o 2040, y una batería que vale una pasta. Y como con cualquier tecnología "joven", durante los próximos años los modelos (por ejemplo de baterías o sofwares) que hoy son punteros, dentro de 4 años estarán casi obsoletos.

5- Así, llegamos a un punto que a día de hoy es crítico. El TAMAÑO y SOLVENCIA de la empresa. Y añadiría la imagen de marca en menor medida.Todo este río de costes solo lo van a poder asumir las empresas grandes y saneadas o grandes y subsidiadas. Y las enormes y más solventes (Volkswagen, Toyota, etc.) son las que se van a salir mejor paradas, pues la escala cuenta. Y las enormes son las que se van a poder permitir hasta algunas equivocaciones en tecnología, asignación de activos, años malos, etc. Y de las demás, pues algunas irán bien y otras cerrarán o serán absorvidas a precios modestos. Pongo un ejemplo práctico: Jeep estuvo coqueteando con la suspensión de pagos en la crisis del 2009 y fue comprada a precio de saldo por Fiat. El hecho de que una empresa como Jeep haya ido viendo en popa en la última década (que ha ido y ha salvado a Fiat de la quiebra estos últimos años), es ninguna garantía de que pueda sobrevivir en la década de los 20. Y tanto es así, que Fiat ha tenido que fusionarse con PSA (despues de PSA comprar a coste cero Opel, que es la filial europea de General Motor), pues sus CEO y principales accionistas saben que unicamente logrando un tamaño superior al actual podrían asumir el coste de todos estos cambios.

6-Y ya no entro a cosas como el marketing, coste de red de venta y mantenimiento, o el impacto que tendrá el hecho de los coches sean "autoconducidos" en la estructura de propiedad del coche. Antes del Covid muchos daban por hecho que en el futuro gran parte de las familias reducirán su número de coches y pedirán un coche "autoconducido" por Uber (tipo taxi) o la empresa que sea cuando necesiten transporte. Si eso ocurre, el volumen de la empresa fabricante de vehículos tambien importa mucho, pues el negocio de las flotas de vehículos es muy diferente al de los compradores particulares, y tambien aquí los grandes fabricantes multimarca y multisegmento tienen ventajas (por ejemplo tener su propia app a nivel mundial y ser ellos los propietarios del canal de venta/alquiler si así lo consideran apropiado)

>Luego al hay cosas que hay que tener en cuenta al ver los resultados cuando ves VW, que sus beneficios de estos últimos años están siendo mermados por los costes legales e indemnizaciones que está teniendo que pagar por todos los coches con emisiones falseadas. Todavía hace pocas semanas han aprobado indemnizar a todos los clientes que compraron coches trucados en Alemania. Varios miles de euros por cada coche trucado vendido. Millones de coches. En USA ya pagaron, en Alemania están pagando, en otros países europeos como España tendrán que pagar pronto... Pero estos pagos no van a durar infinito. Dentro de poco habrán pagado/provisionado todo lo que tenían que pagar (si no está ya provisionado), y no habrá que seguir dedicando dinero a esto.

>A partir de aquí uno puede decidir si le interesa estar en un sector o en otro, pues cada sector tiene sus características... y tambien su precio de las acciones.

Por supuesto en este post no entro a si hay que comprar acciones de VolksWagen o no, que nadie entienda que lo recomiendo o que lo desaconsejo escribiendo aquí.