Otra visión de la salida a bolsa de Spotify
Buenas,
mañana sale Spotify a bolsa, no es una salida normal sino que las acciones ya existentes empiezan a cotizar en el mercado. Lo estuve mirando ya que hay poca información disponible. Mis conclusiones, muy pesimistas y negativas:
- El mercado de la música estaba en caída libre hasta hace unos años que empezó a recuperarse. Los músicos viven de conciertos, hay cantantes famosos que de venta de su música (CDs, MP3) sacan solo unos 1000 euros al mes, por eso todos optan por los conciertos. El dinero que se genera parece quedarse en las distribuidoras.
- No he visto mucho márketing sobre la salida a bolsa, no he visto ninguno.
- La información que dan sobre la empresa es mínima y está caducada.
- Spotify tarda un año en reportar resultados, solo se conocen los de 2016, los de 2017 se publicarán a finales de año o en 2019. Mala cosa, porque si fueran buenos harían todo lo posible para presentarlos antes de la salida a bolsa. Tampoco me da confianza un equipo contable que tarda un año en reportar.
- Gran parte de las ventas de Spotify se las comen los costes de la música. Su margen de venta bruto es el 15% (de cada dolar vendido pagan 85 céntimos en royalties a las distribuidoras). Spotify no es un Netflix (y Netflix tampoco es gran cosa).
- Las cuentas de 2015 y 2014 no pasaron bien la auditoría, el auditor efectuó correcciones eliminando varias cosas, como ventas contra deudores. Esto tampoco me da confianza sobre su equipo contable, ni sobre su management. No me gustan las cuentas maquilladas.
- El resultado operativo es negativo, cada años más negativo que el anterior.
- Las deudas exceden los activos, en caso de liquidación Spotify no tiene ningún valor
- El salario medio por empleado es de 180.000€, entiendo que esto es debido a salarios desorbitados por parte de la directiva que puede haber estado vaciando la empresa de esa manera
- En 2016 emitieron bonos por 1.106 millones de euros, ese dinero le da margen para aguantar 5 años, hasta que tengan que devolver la deuda (en 2021). Lo lógico será que en 2018, 2019 o 2020 emitan nuevas acciones por ese valor (el préstamo es convertible en acciones), para cubrir la deuda, lo cual diluirá el valor de las acciones actuales. Pero eso no basta porque ne 2021 se quedarán sin dinero y tendrán que volver a vender acciones o volver a endeudarse.
- Existen opciones y otros productos que se pueden cambiar por acciones (mas o menos representan un 15% de las acciones actuales, sin contar con la deuda convertible), esto implicaría que se podrá diluir el valor de la acción cuando se efectue la conversión.
- Antes de salir a bolsa han decido hacer un split de acciones, 40 nuevas por cada una vieja.
- Antes del split, la pérdida generada en 2016 fue de $146 por acción (=el dividendo por acción si pudieran pagar dividendo negativo). Con el spit por 40 este importe se diluye y se convierte en una pérdida de $3,65 por acción.
- Los auditores recomendaron después del split sacar la empresa a bolsa por un valor medio de los 37$ por acción (valor 2016) dentro de una horquilla (lo explico en el siguiente punto). Parece que eso no gustó, por eso Spotify opta por cotizar las acciones actuales en bolsa en vez de por emitir nuevas acciones. Spotify ha poblicado un resumen de movimientos de acciones del año pasado (que bien puede estar maquillado), donde el precio de las nuevas acciones subió de $35 a principios de 2017 hasta un rango de $90,00-$132,50 en febrero 2018 (con volumen ínfimo de 600.000 acciones, el 0,34% del total de las acciones, desconociendo si a 132,50 se vendió 1 acción o 600.000 acciones).
- Salen a bolsa sin ayuda, ni gestión ni supervisión de un banco de inversión, ya que ninguno está dispuesto a sacarlas a un precio de $132,50.
- El valor exacto que dan los auditores a la empresa por acción es una horquilla que va de los $33,15 hasta los $58,01, y recomiendan aplicar un 19% de descuento. Las últimas salidas a bolsa se hicieron en la parte baja de la horquilla, si Spotify hubiese escuchado a los auditores habrían salido a bolsa por 33,15$ - 19% = $26,85 por acción, siendo ese el precio razonable (5 veces inferior al precio que buscan). Este valor era superior para 2015, por lo cual cada año que pasa, cada año que pierde mas valor. Entiendo que hay prisa para sacarla a bolsa, y que los resultados de 2017 serán malos.
- Quieren sacar a bolsa acciones por valor de $1.000 millones. Al precio que ellos buscan (entiendo que mas de $132,50) eso sería un 5% de todas las acciones. Al precio que recomiendan los auditores, eso sería entre un 15% y un 25% de las acciones. Pero visto que los propietarios parecen querer vender caro si o si la liquidez puede ser un problema. Para que la liquidez no sea un problema el precio tendrá que caer hacia la parte baja de la horquilla.
- Si salen a $132,50 por acción esto implica que cada usuario de Spotify tiene un valor de $150 (el mismo que un usuario de Facebook, que sí genera beneficios y caja con sus usuarios). Me parece desorbitado. Los usuarios de la versión gratuita de Spotify generan pérdidas, y los usuarios de la versión de pago generan unos $5 de beneficio.
- El valor de la marca (el "goodwill") es inferior a € 79,5 millones, lo cual significa un valor de € 0,45 por acción (!).
- El año pasado los inversores institucionales ya se fueron posicionando dentro de Spotify, no creo que esta salida a bolsa atraiga nuevos inversores institucionales.
- La empresa ha comunicado que no se va a centrar en generar beneficios, sino en generar crecimiento. Con los resultados pésimos, eso preocupa. Es otra señal de que 2017 ha sido un año malo, quizás han continuado creciendo, pero a coste de los ya pésimos resultados.
Si no hubiese un problema de liquidez yo iría a corto si las acciones abren por encima de los $150, por decir una cifra, pero ya que son ellos los que venden no les veo tampoco vender sus acciones a precios bajos. Veamos como va la cosa mañana, pero pinta a fracaso. Creo que solo comprarán los fans de Spotify que no han mirado la escasa información que hay sobre la empresa. Supongo que en menos de 5 años los propietarios actuales si querrán salir de la empresa para evitar la caída cuando emitan nuevas acciones y venderán si o si, pero no necesariamente a corto plazo, aunque supongo que venderán buena parte antes de la publicación de los resultados de 2017, que entiendo tardará todavía unos 6 o 9 meses o mas en publicarse. Supongo que mañana cerrarán entre los 90$ y los $132,50, que es la última horquilla que publicó Spotify, suponiendo que ese es su objetivo. Si la bolsa no cae, yo compraría a $26,85 por acción (es decir por 5 veces menos de lo que ellos quieren). Y si voy a corto sería vendiendo muy por encima de los $132,50. Supongo que en la apertura habrá (poca, pero alguna) gente que quiera comprar por $150 y así, después debería caer. Pero todo está en manos de los propietarios actuales, ellos fijan el precio que les da la gana, las primeras semanas/meses será un mercado manipulado y es dificil saber que va a hacer la acción. De todos modos es una empresa cuya valorización también depende de la popularidad, igual que Tesla y Netflix.
Desconozco cuando publicarán los resultados de 2017, pero hacia esas fechas supongo que la acción irá cayendo. También irá cayendo cuando vayan saliendo informes de analistas una vez que cotice. Eso si de verdad cierra por encima de los 90$ mañana.
Las cuentas anuales de 2016 están en https://s22.q4cdn.com/118766640/files/doc_financials/2017/Spotify-Annual-Financial-Statements-2016.pdf (el típico documento escaneado como yo lo escanearía en casa, bastante cutre para una empresa que ellos dicen vale $19.000 millones).
Y los movimientos de acciones (después del split) del ultimo año que ellos han publicado son:
Saludos