Mira en la página 42:https://www.grifols.com/documents/3625622/7324255/Grifols+IR+-+2025+Capital+Markets+Day+270225_final.pdf/1edf0593-a2b0-8c57-e513-cad7b89645b0?t=1740676319523
Como siempre, obvian los detalles más relevantes:(+) EBITDA de €38m (mejorando sustancialmente vs. año anterior), con margen sobre ingresos del 16%;(+) La caja excedentaria sigue incrementando, hasta €119m (más de la mitad de su capitalización bursátil);(+) El beneficio neto del año anterior estaba favorablemente impactado por las notables plusvalías extraordinarias derivadas de la venta de parte de los activos forestales en Uruguay (ojo, todavía tenemos grandes ganancias latentes por aflorar), así que no tiene sentido alguno establecer comparativa con el mismo;En todo caso, seguimos cotizando a precios ridículos (menos de 2.5x EBITDA).
Una nueva estratagema por parte de la familia lo de haber pos-puesto varios meses el CMD con la excusa de la OPA de Brookfield ... sabían que de haber presentado los materiales que han expuesto hoy, la acción se hubiese disparado y les interesaba mantenerla en los infiernos para que pareciera que Brookfield (y ellos) estaban siendo super-generosos. No puedo preveer el ruido del mercado en el corto plazo y quien sabe si las cotizaciones regresarán de nuevo por debajo de los 10,5 € y 7,62 € que ofrecieron, pero por el momento, a cierre de hoy, estamos ya por encima.
Añado, que se me olvidó, el múltiplo EBITDA (13x) que han pagado por la compañía (a priori, por tamaño, diversificación, etc. etc.) de obviamente menor atractivo que la propia GRF:El precio de la adquisición debía calcularse como un múltiplo de 13 veces el beneficio bruto operativo (ebitda) de Haema Kft, descontada la deuda. La valoración fue respaldada por un "experto independiente", según el grupo.Lo pongo de relieve porque nos venimos haciendo cálculos de valoración teóricos en base a un múltiplo de 10x EBITDA (vs. un rango histórico entre 12x y 16x ... y los 13x de la adquisición en cuestión ... y todavía así lejos de los 18x - 20x del competidor #1, que no tiene deuda, cierto).
Leído en Expansión, hace escasos minutos. Primeros pasos para ir "rompiendo" la relación con Scranton (no iba desencaminado ayer cuando estimaba > €0.5Bn para solucionar el embrollo con las filiales objeto de controversia en informe de Gotham):https://www.expansion.com/empresas/2025/02/27/67c05015e5fdeaaa798b458c.htmlLos analistas creen que éste puede ser el primer paso para que Grifols adquiere los dos grandes suministradores de plasma que tiene Scranton, la citada firma alemana Haema y la estadounidense BPC. Estos grupos fueron traspasados por el grupo farmacéutico al hólding de la familia fundadora en 2018, y existe una opción de compra sin fecha de vencimiento. En caso de ejercicio, su precio podría situarse entre 500 y 1.000 millones.
Ya dijeron ayer en la presentación de resultados que en el 1T del 2025 se "normalizará" la situación (y volverán a "cargar" los inventarios), por lo que algo de caja se filtrará (en todo caso, no habrá impacto positivo). También hay que pensar que en el 4T ha habido un impacto no recurrente en financieros (por los gastos de las re-financiaciones) que no se verán en todo el 2025 (por bien que sí se notarán unos mayores intereses a pagar por las nuevas emisiones). En todo caso, como decía ayer, aspiraría para 2025 a un FCL trimestral "normalizado" entre €125m y €175m, lo que se traduciría en €0.5Bn - €0.7Bn anuales (cierto, llevará tiempo reducir significativamente la deuda a este ritmo, contando que la neta ha quedado en poco más de €8Bn y la bruta alrededor de €9Bn, dado que la caja está en €1Bn), pero tampoco es cuestión / necesidad de dejar la compañía sin deuda alguna (sino con una deuda moderada y sobretodo y más importante, a un coste razonable ... no olvidemos que pre-Gotham y pre-Pandemia, había llegado a soportar apalancamientos de > 4x EBITDA pero con costes financieros bastante más "razonables" - los que corresponden a una compañía con calificación Investment Grade, que no es el caso actual, pero todo se andará ...).
Y el bono mejorando notablemente de precio y en consecuencia disminuyendo de TIR hasta el rango 5% - 6% (cierto, con vencimiento relativamente más corto vs las últimas emisiones a 7 años):https://www.boerse-frankfurt.de/bond/xs2393001891-grifols-s-a-3-875-21-28En todo caso, llegado el momento y si las cosas siguen mejorando, deberían ser capaces de moderar los costes de financiación del 7.5% incurridos en las emisiones del 2024, fuertemente lastrados por las falsedades de Gotham.El Capital Markets se espera para esta tarde (14:30 h), habrá que estar atentos a los materiales que puedan facilitar al público, supuestamente habrá un plan estratégico a 3-5 años vista.
Espero un 2025 con estas magnitudes (a ver qué cuentan en el CMD de mañana):(+) EBITDA > €2Bn;(+) DFN < €7.5Bn (i.e. < 4x EBITDA => Posible retorno, aunque testimonial, al dividendo);(+) FCF (después de CapEx de crecimiento) en el rango €0.5Bn - €0.7Bn => Aquí me ha sorprendido muy favorablemente como han lidiado con la reducción de circulante (igual la gestión anterior era bastante "pésima"), así como la contención del CapEx de crecimiento (igual han postergado parte para 2025, con el fin de sacar una foto mejor en el 2024). Ojo que prácticamente un 25% del EBITDA se irá en intereses (calculo más de €0.5Bn), es todavía mucha tela (en el 2024 tenemos efectos extraordinarios por los costes de las nuevas emisiones, pero en el 2025 los ~7.5% de intereses a los que se han financiado últimamente serán pagaderos ya a año completo ...).Otro tema interesante en el que siempre haces hincapié, es como el "gap" entre EBITDA reportado y EBITDA ajustado se está cerrando (i.e. van despareciendo los costes de re-estructuración y asemejados, que ya va siendo hora ...).Finalmente, precios objetivo en base a proyecciones 2025, sobre un múltiplo EBITDA de 10x (inferior al rango 12x - 16x al que se ha pagado históricamente y muy inferior a las 18x-20x que se pagan por el competidor #1 que no tiene deuda): Market Cap de €12.5Bn (10 x €2Bn - €7.5Bn), que se podría traducir (asumiendo, en base a históricos que Market Cap de la Clase B ~40% del Market Cap de la Clase A) en €9Bn para la A y €3.5Bn para la B; traducido en € por acción 21 para las A y 14 para las B. P.S: Aquí no cuento que Biotest - por la que se pagaron €2Bn - algún día sacará algún producto de los múltiples que tienen en pipeline (en fases de avance diversas) que empezará a contribuir positivamente.
Sí, han mejorado en todo lo mejorable, el único resquicio que quedaría son las filiales y la relación con Scranton, pero "arreglarlo" requeriría de unos cientos de millones (500-600) de caja que ahora mismo no estarían a disposición (ya que se rompería la senda de reducción de deuda). También creo que a medida que vayan reduciendo apalancamiento (vía generación de caja orgánica fundamentalmente), deberían ser capaces de mejorar los tremendos intereses que han tenido que pagar por las nuevas emisiones (en gran parte condicionados por todo el ruido mediático de Gotham). Me cuesta ser tan optimista de cara a la apertura de mañana (ojalá veamos el 10€), pero (como ya he dicho en ocasiones anteriores y reitero) a mi lo que me interesa no es el movimiento de corto plazo / coyuntural, sino el de medio y largo plazo en base a la solidez (o no) estructural del negocio y sus fundamentales (que justificarían cotizaciones del doble de las actuales - i.e. insisto, no estoy comprado para sacar un 10% / 15%, sino para hacerle un 80% / 90%). De momento, están prácticamente cumpliendo con lo prometido a nivel financiero para 2024, €1.8Bn de EBITDA, DFN de 4.5x EBITDA y CFlow ~ 0 (los "reales" han sido €1.78Bn, 4.6x y CF >0).
Ya tenemos resultados anuales, batiendo de nuevo records de ventas, ebitda, beneficio neto y deuda financiera neta (exceso de caja):https://www.cnmv.es/webservices/verdocumento/ver?t=%7bd0ad138c-a75a-436b-b711-edebec90df0c%7d
